Una recesión lógica y moderada

A comienzos de este verano las apuestas por la llegada de una recesión global se multiplicaron de forma exponencial en todas las casas de análisis. Todavía más después de la reunión de los banqueros centrales en Jackson Hole (Wyoming). ¿Tendrán razón los analistas?

Que los últimos datos macro conocidos van en esa línea está fuera de toda duda. No obstante, ahora es el momento de hacernos dos preguntas. En primer lugar, ¿era inevitable? Y, en segundo término, ¿habrá merecido la pena si se logra contener dentro de unos límites? Como argumento en los siguientes párrafos, el parón de la economía se habría producido en todo caso en el momento en que hubiese resultado ya insostenible la situación de “tipos 0”. Es más, podría ser incluso deseable (hasta un límite, claro) si es “el precio a pagar” por la normalización de la política monetaria. En todo caso, es probable que estemos ante un escenario de recesión leve.

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¿Cuánto impacta un proceso inflacionario como el actual en las expectativas de crecimiento en un momento determinado? Como todo, dependerá de su intensidad y duración en el tiempo, lo que moldeará la respuesta de la política monetaria. Pero también (muy importante) es el impacto del “daño” que venga causando en las expectativas empresariales y de las economías domésticas por su persistencia en períodos anteriores por un tiempo considerable.

En este sentido, un análisis de recesiones recientes ligadas a períodos previos de inflación indica que, antes de las fuertes subidas de tipos aplicadas por la Reserva Federal a comienzos de los 80 del pasado siglo, la tasa de inflación se había prácticamente doblado en los años previos, cifra muy lejana a la tasa de crecimiento de los precios en estos últimos meses (en torno a un 30%) antes de la actuación agresiva en términos de política monetaria que estamos viendo (y seguiremos viendo) en estas semanas. En todo caso, en aquel momento las recesiones subsiguientes fueron relativamente moderadas y cortas con posterioridad a la actuación vía tipos claramente más elevados por parte de la Fed.

Por otro lado, muy probablemente, en este momento, el componente psicológico tendrá una mayor influencia que en ocasiones anteriores. A saber, el efecto base del aumento de tipos en 2022 es mucho más importante que a mediados de los 80, con tasas (ahora) que parten de cero prácticamente (no era el caso en los 80). El proceso se enmarca en lo que podríamos denominar una normalización de una situación absolutamente anómala de coste cero del dinero durante demasiado tiempo. Bueno en sí mismo, pero que tenía que haberse producido mucho antes. Las prisas nunca son buenas compañeras y ahora todo apunta a que estamos abocados a un efecto de “ajuste abrupto” (recogido fielmente por los mercados de bonos y acciones) de lo que hubiese sido el caso en un proceso más paulatino y que perfectamente habría podido comenzar sin mayores sobresaltos a mediados del pasado año. Sin duda, los miedos a un tapering tantrum (venta violenta de activos de renta fija) con un mercado de bonos claramente sobrevalorado (como en 2013) pusieron un freno al banco central americano durante demasiado tiempo.

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En todo caso, la recesión, al menos a nivel global, no es tan evidente como nos trasladan en términos generales economistas, analistas y los medios. A finales de julio, siete de los nueve baremos del The Economist Recession Indicators se movían en terreno expansivo (como es sabido, con especial influencia de un sólido mercado laboral en EE.UU) mientras que, a finales del primer trimestre, la posición neta patrimonial (especialmente depósitos) de los hogares americanos todavía permanecía nada menos que un 70% por encima de sus saldos un año antes.

¿Hasta donde puede repuntar la inflación y por cuanto tiempo, como elemento básico para frenar seriamente un consumo todavía relativamente sólido? ¿Hasta dónde pueden compensar nuestros “ahorros Covid”, que siguen siendo un colchón (inédito) a la caída del consumo respecto de inicios de recesiones anteriores? ¿Hasta dónde una situación de guerra en Europa (también inédita respecto de crisis anteriores) puede alargar sine die un escenario geopolítico extremadamente peligroso? No lo sabemos. Todo ello trasciende unos primeros comentarios a esta primera apuesta por una recesión lógica y moderada.

*Javier Méndez Llera es secretario general del Instituto Español de Analistas Financieros