Deuda pública y su descomunal peso: un riesgo infra o sobrevalorado

Una de las estadísticas más mediáticas que casi siempre se publica de modo tremendista es el peso de la deuda pública sobre el PIB nacional, dato normalmente unido al del déficit del Estado. Las zonas más desarrolladas del mundo (EEUU, Europa y Japón) encabezan el ranking de endeudados. Esta situación podría situarnos al borde del precipicio de la quiebra y de una crisis sistémica. Pero depende para quién.

Los datos objetivos son, como mínimo, inquietantes

La deuda de la Eurozona supera los 13 billones de euros, más del 90% de su PIB, la de EEUU se acerca a los 35 billones, más del 120% de su PIB, y Japón tiene una deuda de más de 13 billones de euros lo que sobrepasa el 260% de su PIB. Digamos que estas cifras tendrían que preocupar a cualquiera que conozca las finanzas públicas y la capacidad de repago de los Estados. Y lo peor de todo es que siguen creciendo.

El coste aumenta

La desbocada inflación de los últimos años ha obligado a los bancos centrales a subir sus tipos de intervención desde… ¡cero! Ahí se encontraban en 2022 a ambos lados del Atlántico cuando el precio de todo tipo de productos comenzó a dispararse impulsado por los efectos de la pandemia en las cadenas de suministro y por el shock energético ligado a la guerra en Ucrania.

De esta manera, el coste medio de la deuda se ha prácticamente doblado en los últimos años, con el agravante de que la renovación de la que va venciendo se produce a unos tipos de interés mucho más elevados.

Ante este panorama, se entiende que muchos pongan en duda la sostenibilidad no sólo de las finanzas públicas europeas y estadounidenses, sino incluso del mantenimiento del propio sistema que, en gran parte, está basado en la deuda.

La prima de riesgo parece que no existe, al menos por ahora

Si analizamos la situación del mercado de bonos soberanos, podría decirse que la denominada prima de riesgo o la mayor rentabilidad que un inversor exige a un activo por asumir el riesgo que conlleva poniéndolo en comparación con otro activo, no existe para la deuda pública en el mundo desarrollado. Pero, realmente, no es así. Que se lo digan a los griegos que todavía recuerdan como un mal sueño lo sucedido en 2009 y años sucesivos.

No obstante, lo que efectivamente ocurre en los mercados, al menos en los de los países más avanzados, es que, sin considerar las situaciones extremas como la griega hace 15 años, la correlación entre el nivel de deuda/déficit y la rentabilidad que los bonos deben ofrecer para atraer a los inversores, es llamativamente baja.

Este modelo permite a un banco central actuar de "comprador de último recurso" de la deuda emitida por un Estado en cualquier momento

¿Por qué pasa esto? El principal motivo es simple: la existencia del denominado dinero fiat o fiduciario que no tiene valor por sí mismo y que tampoco está respaldado por reservas de metales preciosos de su emisor como sucedía hasta que el acuerdo de Bretton Woods fue suspendido. Este modelo, que reemplazó al patrón oro, permite a un banco central actuar de "comprador de último recurso" de la deuda emitida por un Estado en cualquier momento que las necesidades de financiación de éste o las tensiones en los mercados así lo exijan.

El sistema descrito tiene una limitación que no por evidente debo dejar de citar: sólo funciona si se trata de la propia divisa, dado que ningún banco central puede imprimir divisas extranjeras. De ahí que la deuda emitida en países emergentes en divisa distinta a la propia acostumbre a tener que ofrecer un plus de rentabilidad – la citada prima de riesgo - para que la compren inversores foráneos.

¿Dónde está el límite?

Como estima la empresa canadiense de análisis financiero Alpine en un informe sobre la viabilidad de la deuda americana, la pregunta del antetítulo es una cuestión más bien necia. Opinan que mientras la calidad crediticia de la deuda soberana sea la misma que la del dinero impreso por el banco central, los bonos soberanos y el papel moneda son intercambiables y preguntarse cuál es el límite del endeudamiento de un Estado es lo mismo que plantearse dónde está el límite de imprimir dinero en una economía.

Si hacemos abstracción del hecho de que uno tiene vencimiento y paga un interés explícito y el otro no, al final, dinero y bonos soberanos acaban siendo lo mismo, opina el mencionado analista, a quien llama especialmente la atención que sea comúnmente aceptado que la oferta de dinero en circulación crezca con una economía pero que se rechace que el mismo fenómeno suceda con la deuda pública.

Conclusión realista

Tengo muy claro que nuestros gobernantes prefieren las políticas fiscales expansionistas, pues su objetivo primordial, después de llegar al gobierno, es salir reelegidos, y esto será más probable si los ciudadanos respiran abundancia en lugar de restricciones. Apoyándose en sus bancos centrales, los políticos manejan la monetización de la deuda como les viene mejor, olvidando casi siempre que reemplazar deuda con más dinero en circulación puede ocultar temporalmente el riesgo de impago, pero no se genera riqueza y puede crearse inflación y debilidad en la divisa.

Nuestros gobernantes prefieren las políticas fiscales expansionistas pues su objetivo, tras llegar al gobierno, es salir reelegidos

Aunque no es presumible que veamos un impago de deuda en ningún país desarrollado, los Gobiernos deberían ajustar sus finanzas a límites asumibles de déficit y de endeudamiento, como en su día estableció el Tratado de Maastricht para la Unión Europea. Pero, para ello, tendrían que suprimir mucha de la grasa de gasto público superfluo y nada productivo que tantos votos les genera. Difícil.

Por otro lado, si tuviera lugar un episodio como el que vivimos en 2007 con la caída del banco americano Lehman Brothers u otro evento inesperado que ocasionara un riesgo sistémico, podríamos presenciar de nuevo cómo tiemblan los cimientos de algunos emisores de deuda soberana como sucedió entonces y simultáneamente sobrevendría un desplome en los precios de todos los activos financieros.

Con todo, una oportunidad de inversión en estos momentos

Creo que hoy en día los bancos centrales son bastante más eficientes y rigurosos en su labor de control y supervisión que lo que eran en el momento de la quiebra de Lehman. Además, el efecto explicado del dinero fiat y la práctica inexistencia de una verdadera prima de riesgo en los países desarrollados, ayudan a dotarnos de cierta capa de protección que compensa en gran medida los elevados pesos de deuda y déficit de los Estados. Por ello, de cara al avance del ciclo bajista de tipos de interés, considero que comprar bonos soberanos de la Eurozona y, sobre todo, de Estados Unidos, eligiendo bien los plazos, se convierte en una de las inversiones con mejor ratio rentabilidad/riesgo que podemos aprovechar en la actualidad. Nunca olviden que, aunque vivamos en el mundo del dinero fiat, oferta y demanda siempre acaban imponiéndose. Asesórense bien y sean prudentes.