Mercados de ida y vuelta, entre el miedo y la codicia

Los mercados han vuelto a donde estaban antes del 2 de abril. Los economistas pensaban que una recesión era una apuesta segura, pero ahora no están tan convencidos. El sentimiento de los inversores, o al menos el impulso del mercado, ha sido muy positivo. Lo que pasa es que no sabemos muy bien cómo ha cambiado el panorama macroeconómico.

La volatilidad del mercado de las últimas seis semanas puede explicarse por los rápidos cambios en la probabilidad de una recesión en Estados Unidos. Tanto el disparador de venta como el de compra procedían de los labios de la cuenta de Truth Social del presidente de Estados Unidos, Donald Trump. Parecía que se avecinaba una recesión cuando dio a conocer las tasas arancelarias recíprocas supuestamente generadas algorítmicamente por el Departamento de Comercio. Los mercados bursátiles cayeron y el mundo pensó rápidamente en desinvertir en un Estados Unidos que estaba arruinando el sistema comercial mundial. La aversión al riesgo parecía la estrategia correcta.

Luego, el 9 de abril, se ejecutó la orden de Trump. Anunció la suspensión de la mayoría de esos nuevos aranceles y los mercados se recuperaron con fuerza. Los riesgos de recesión se redujeron. Desde entonces, la Administración ha retrocedido aún más en su postura de línea dura y ahora menos personas pronostican una recesión del crecimiento que hace cuatro semanas (lo que nos dice algo sobre el negocio de los pronósticos). Ha sido un riesgo. Los mercados bursátiles han subido entre un 10% y un 30% desde el mínimo del 8 de abril. El mismo viaje de ida y vuelta se ha visto en los mercados de crédito, con la ampliación de los diferenciales en la "semana de recesión" revirtiéndose totalmente desde entonces.

Pero no estoy seguro de haber visto tales cambios en el sentimiento entre los participantes del mercado y los economistas. Mientras escribo, los índices bursátiles están por encima de los niveles que cerraron la noche anterior al Día de la Liberación. Sin embargo, no puedo ser el único que piensa que las perspectivas de crecimiento mundial son peores ahora de lo que eran a principios de año. Según lo que sabemos hoy, los aranceles van a ser históricamente altos. Esto tendrá un impacto en los flujos comerciales, la dinámica de la cadena de suministro y la planificación empresarial. Las empresas estadounidenses que dependen de bienes de consumo importados pagarán precios más altos y aún así podrían no tener la certeza que necesitan para planificar la producción y la inversión, o la capacidad de mantener los márgenes de ganancia. China podría estar celebrando una "victoria" sobre Estados Unidos, ahora que Trump ha eliminado los aranceles, pero aún así van a ser altos. Esto afectará a los volúmenes de los exportadores chinos, con posibles implicaciones negativas para el empleo y la producción, por no mencionar el aumento de los precios al consumidor estadounidenses.

En nuestro marco macroeconómico, de valoración, de sentimiento y técnico para evaluar las perspectivas de rentabilidad de los activos, las perspectivas macroeconómicas son peores de lo que eran. El único factor significativo que ha mejorado es el sentimiento, impulsado por los anuncios de "billones de dólares" en acuerdos hechos por Trump. Sin embargo, el sentimiento es voluble. Podría volverse agrio cuando se haga evidente la realidad del debilitamiento de los datos económicos.

Y mientras tanto, las valoraciones han vuelto a donde estaban. No son atractivas. Con el S&P 500 a más de 20 veces sus ganancias, su rendimiento de ganancias es del 5% en comparación con el rendimiento del Tesoro a 10 años del 4,4%. La previsión de beneficios de consenso para el S&P 500 es de 260 dólares por acción para este año (un 10% más que en 2024) y de 296 y 335 dólares para los próximos dos años (más del 13% de crecimiento). La tasa de crecimiento histórica desde 1995 ha sido del 7,4%. Aquellos que simpatizan con las ambiciones y los métodos de MAGA podrían creer que el excepcionalismo de EE UU continuará brindando altos rendimientos, con fuertes entradas de capital que representan una voluntad de mantener y aumentar las tenencias de dólares entre los inversores en el resto del mundo. Pero los acontecimientos recientes podrían arrojar algunas dudas sobre esas suposiciones.

Su rendimiento de ganancias es del 5% en comparación con el rendimiento del Tesoro a 10 años del 4,4%

Creo que hay más incertidumbre de la que se está descontando. Aprovechando la retirada de Warren Buffett vamos a observar uno de sus indicadores favoritos: comparar la capitalización bursátil con el PIB de EEUU. La capitalización de mercado de EEUU es de alrededor del 200% y llama la atención el aumento constante. Hace una década, el valor del 'Índice Buffett' era casi el mismo que en Reino Unido (alrededor del 100%). Ahora es el doble. Desde la crisis financiera mundial, la relación ha ido en una sola dirección, con una ligera interrupción de la tendencia durante la pandemia.

Varias políticas del gobierno de Estados Unidos y Fed; la monetización de la expansión fiscal, y el rápido crecimiento del sector tecnológico han creado un aumento excepcional de las valoraciones de las acciones, ayudado por la confianza que el resto del mundo tenía en invertir en Estados Unidos. Ahora el mercado es muy caro y las percepciones podrían haber cambiado. No ha habido tiempo suficiente desde la debacle arancelaria para que los datos económicos reales muestren si se ha producido algún daño. La evidencia anecdótica sugiere que ha habido algunos. Podría haber llegado el momento de "vender en mayo".

*Chris Iggo, presidente del AXA IM Investment Institute y CIO de AXA IM