El impacto del conflicto en Oriente Medio en la senda de normalización del BCE

La atención del Banco Central Europeo estará plenamente centrada en evaluar el impacto de las recientes tensiones geopolíticas entre Irán y el eje EEUU-Israel, en su impacto en el precio de las materias primas energéticas y cómo estos se trasladarán a la inflación del IPCA (Índice de Precios de Consumo Armonizado) de la zona euro.

Hasta ahora, el discurso del BCE ha reconocido que la incertidumbre ha aumentado, pero que es demasiado pronto para determinar si los recientes movimientos de los precios del petróleo crudo y del gas natural son algo ante lo que el BCE tendrá que reaccionar o si se trata de algo transitorio.

Creemos que el BCE se inclinará por lo segundo: esperar y observar durante el mayor tiempo posible. No obstante, es importante recordar que la sensibilidad del BCE a los choques de la oferta es ahora mayor en comparación con la etapa pre pandemia debido a la crisis del gas en Europa y los subsiguientes efectos de segunda ronda, que resultaron ser significativos.

La lectura de este escenario es doble. Primero, por el impacto del precio del combustible en los surtidores, catalizador principal de las expectativas inflacionistas del consumidor. Segundo, por el desafío a la credibilidad del BCE; tras actuar de forma tardía, en la anterior crisis del gas en Europa, el organismo demostró dificultades para prever cómo el aumento del coste energético permearía en los componentes de servicios y bienes básicos del IPCA.

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Ante la ausencia de un escenario contrafactual, resulta verosímil que el IPCA de servicios y bienes no energéticos hubiera experimentado una tendencia al alza aun sin la crisis del gas. Esta dinámica sugiere que las distorsiones derivadas de la pandemia continuaban calando en el tejido macroeconómico, manifestándose de forma diferida en la estructura de precios.

No obstante, el BCE atribuyó en parte el aumento de la inflación subyacente medida por el IPCA a la crisis del gas en Europa, y el BCE tuvo en cuenta este elemento en su función de reacción en ese momento y hará lo mismo ahora.

El personal del BCE ofrece algunas reglas generales sobre cómo los cambios en los precios del petróleo crudo y del gas natural afectan a la inflación del IPCA de la zona euro.

En primer lugar, estiman que un cambio del 10% en los precios del petróleo tendría un impacto de 0,4 puntos porcentuales en la inflación del IPCA a través de efectos directos en el componente energético, la mayor parte del cual ocurriría con relativa rapidez, y un impacto aproximado de 0,2 puntos porcentuales en la inflación a través de otros componentes durante un periodo de hasta tres años.

Y, en segundo lugar, estiman que, de media, entre el 10% y el 12% del aumento de los precios del gas natural se traslada a los precios del gas para el consumidor en la zona euro después de un año.

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El Consejo de Gobierno del BCE ha desplazado su atención hacia su previsión de inflación del IPCA al final de su horizonte de proyección, que es el cuarto trimestre de 2028. La reunión del BCE de marzo es una reunión de previsiones, aunque la fecha límite para los supuestos técnicos fue el 24 y 25 de febrero, es decir, antes del reciente repunte en los precios de las materias primas energéticas. Dicho esto, los precios del petróleo ya habían estado subiendo de todos modos desde la reunión de diciembre.

La persistencia de las fluctuaciones en los precios del crudo y del gas natural será el factor determinante en su transmisión hacia la inflación y, por consiguiente, en la hoja de ruta del BCE. Resulta crítico evaluar si el actual repunte se consolidará o si ganará tracción de forma más pronunciada. No obstante, la corrección parcial en las permutas de inflación de la eurozona sugiere que la volatilidad inicial, impulsada por un sentimiento de riesgo visceral, comienza a disiparse.

Consideramos que la volatilidad reciente se ha mantenido lo suficientemente acotada como para evitar un giro restrictivo por parte del BCE en el corto plazo. Es pertinente recordar que las proyecciones de diciembre situaban el IPCA de la eurozona por debajo del objetivo del 2% entre el tercer trimestre de 2026 y el cierre de 2027. Si bien se anticipa una revisión al alza en las previsiones de inflación de marzo y junio, asumiendo la persistencia de los precios actuales, esta presión se verá parcialmente mitigada por las sorpresas a la baja registradas en los datos de enero y febrero.

El riesgo inmediato del conflicto entre Irán y el eje estadounidense-israelí reside en el choque de oferta sobre el crudo y el gas natural. Este escenario plantea una presión inflacionista adicional en la eurozona que podría forzar al BCE a adelantar el endurecimiento de su política monetaria. No obstante, mantenemos nuestra tesis central: la institución posee margen para prolongar la pausa en los tipos de interés durante el presente ejercicio y el próximo, iniciando un ciclo de subidas recién en 2028 para estabilizar la inflación de largo plazo en el objetivo de convergencia.

*Andrzej Szczepaniak, economista senior de Nomura