¿Qué inesperado fenómeno obligó al Sabadell a ampliar capital?

Era un accidente a punto de ocurrir para la mayoría de los analistasy,finalmente,se ha materializado.

De hecho, la presentación de las cuentas anuales del primer semestre apurando el plazo para hacerlo -29 de agosto, frente al 9 del mismo mes en 2012- aventuraba que algo gordo se estaba cociendo en el seno del Sabadell.

Ya sabemos lo que era.

La sociedad preparaba una megaampliación de capital en dos fases: una primera, sin derecho preferente de suscripción, con el fin de dar entrada a nuevos inversores institucionales procedentes, principalmente, del otro lado del Atlántico; la segunda, abierta a los actuales accionistas de la entidadsegúnel patrón normal de este tipo de operaciones.

Tras lavorágine de compras y desinversiones en los últimos nueve meses -sólo susceptible de ser seguida a través de la cronología obligada que marcan los Hechos Relevantes remitidos a la CNMV-a la firma presidida por Josep Oliu, y gestionada en el día a día por Jaime Guardiola, le tocaba centrarse en lo esencial en términos de balance: sus niveles de solvencia, que se habían situado por debajo de la media española y que, en caso de una resolución en falso de la cuestión de los activos fiscales diferidos o DTA, podían sufrir aún más. Mucho más, de hecho (no en vano, el rechazo por parte de la Autoridad Bancaria Europea a la propuesta preliminar del Gobierno español para lainclusión de los mismos en el cómputo de las ratios de capital podría haber acelerado la decisión).

Para los analistas, se trata deuna transacción susceptible de interpretación binaria:

1. Los más optimistas pondrán sobre la mesa la reducción del gap en patrimonio neto respecto a sus competidores y el hecho objetivo de que se trata de la primera captación importante de aparente smart money enel sector financiero español desde el inicio de la crisis, algo que hay que poner en el haber de sus gestores. Bien por ellos.
2. Por el contrario, otros criticarán la incapacidad de la firma para conseguir recapitalizarse por la vía operativa, teniendo en cuenta las sinergias preanunciadas con cada una de las adquisiciones acometidas, la mejora recurrente del Resultado por Operaciones Financieras, la previsible estabilización en el ritmo de provisionamientos y los esquemas de protección de activos que lepermiten llevar determinadas pérdidas contra las arcas de papá Estado.

La respuesta a esta última crítica hay que buscarla en las cuentas del grupo. Y lo que uno descubre cuando se entretiene en los profusos números aportados semestralmente por el Sabadell es un agujero negro que, con su fuerza centrífuga, ha terminado por comerse toda la aportación al ‘margen de intereses’no sólo de su adquisición estrella, la Caja de Ahorros del Mediterráneo, sino de todas las demás en el tiempo en que han formadoparte del balance consolidado (trece meses en el caso de CAM, mucho menos por lo que a las restantes respecta).

De hecho, mientras que el tamaño de activo/pasivo, las dos caras de la misma moneda, ha crecido en 70.000 millones desde diciembre de 2011, esta partida, formada por la diferencia entre los intereses cobrados y pagados, se ha mantenido estable en los últimos doce meses: 865 millones a 30 de junio frente a los 854 del año anterior... cuando aún no se había incorporado la caja levantina. La menor remuneración de la cartera crediticia y de renta fija, unido al mayor coste del pasivo tanto minorista como mayorista, se ha comido en seis meses el +21,5% anunciado a bombo y platillo a31 de diciembre. La evolución no deja lugar a dudas: 517 millones Q3 2012, 496 en Q4, 451 en el primer trimestre de este año y 414 millones en el que concluyó en junio, casi al nivel del periodo enero-marzo del ejercicio anterior.

Dicha deriva sería preocupante de tratarse de un debilitamiento estructural de su cuenta de resultados y no, como es el caso, de una estrategia consciente de la entidad. Hasta ahora, lo prioritario para Sabadell era fidelizar a las nuevas bases de clientes en tanto implantaba sus procesos, los segmentaba por categorías y establecía mecanismos para multiplicar su share of wallet y el cross selling de sus productos. De hecho, conforme la rentabilidad de unos y otros vaya convergiendo y la integración de CAM progrese, la remuneración a los depositantes y bonistas se ajustará convenientemente, disparando la primera línea de sus resultados en una suerte de ‘vuelta a la normalidad’. En eso confían los hombres de la casa.

Una perspectiva cuya concreción se verá, a priori, facilitada por la ampliación de capital anunciada ayer. Busca dejar las ratios de solvencia al nivel de las entidades europeas más capitalizadas, persigue obtener los colchones adicionales para hacer frente a las contingencias pendientes (caso de, por ejemplo, las cláusulas suelo), permite ganar tiempo y recursos para afrontar con garantías el proceso de restructuración, mejora la tarjeta de visita a la hora de captar internacionalmente fondos, lanza un mensaje de solidez gracias a la incorporación de nuevos socios y ofrece una oportunidad de inversión atractiva a quienes piensen, esa es otra historia, que España está de verdad en el buen camino. Supone una vuelta de tuerca más en el proceso de ganarse el reconocimiento del mercado.

Ya saben, los agujeros negros puedenhacer desaparecer planetas enteros. No será el caso del Sabadell, que ha decidido reforzar sus mecanismos de ataque y defensa antes de que fuera demasiado tarde.Ahora sólo le queda mantener el rumbo de la nave, alejarse financieramente del peligro y conquistar de paso nuevos horizontes.Si confían en los pilotos, al descuento que sale la colocación pública, el margen de error es limitado y el potencial más que atractivo. Hagan sus números y decidan en consecuencia. Con estos tipos al mando y a esos precios, lo normal es que ganen dinero pero, si no, lo que es seguro es que aburrirse, lo que se dice aburrirse, no se van a aburrir.