Abertis, el Cristiano Ronaldo que Florentino necesita para ACS

Florentino está como loco por hacerse con Abertis.

No es de extrañar.

Se trataría de una compra perfecta para el grupo que preside que le ayudaría a matar tres pájaros de un tiro: diversificar su cartera de negocios, aumentar la estabilidad en la generación de caja y recomponer su estructura geográfica.

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Agustín Marco

¿Cómo así?

Centrémonos en las cuentas del primer semestre del año.

ACS es esencialmente una compañía constructora, con todo lo que esto supone de sujeción a ciclo, facturación dependiente del mismo y escasa rentabilidad.

De los 17.386 millones de euros vendidos en el primer semestre, 13.102 corresponden a esta división, un 75%. Es verdad que sus ingresos están diversificados geográficamente (53% EEUU, 33% Asia Pacífico y 12% Europa), pero eso solo dulcifica, que no evita, los vaivenes derivados de la coyuntura económica. Los muchos damnificados del sector tras la reciente crisis así lo acreditan. La construcción le genera un beneficio neto de apenas 200 millones de euros, lo que supone una rentabilidad del 1,5% que crece hasta el 4% a nivel ebitda. El margen de error es, por tanto, muy limitado.

Por el contrario, Servicios Industriales —la otra gran área de ACS— facturó en el H1 3.590 millones de euros que le permitieron ganar 209, un rendimiento del 6% a nivel neto que asciende hasta el 10% en ebitda (el 46% son proyectos llave en mano o EPC).

El negocio de Abertis es más parecido, por su carácter concesional, a esta última área. Pero mucho más rentable, habiendo demostrado una enorme resiliencia durante los peores años del cataclismo financiero reciente. Los números a junio de este año así lo acreditan: 2.698 millones de euros de ingresos para un ebit (a fin de quitar el efecto de dotaciones y amortizaciones) de 1.020 (margen 37,98%) y un ‘net profit’ de 415 (15,38%).

Por tanto, el impacto económico inmediato en las cuentas de Florentino sería notable, con una ventaja adicional: el posicionamiento geográfico de la compañía liderada por Francisco Reynés.

Fuerte concentración en España y Francia (superior al 50%, lo que aumentaría el peso de Europa en un momento en el que la macro de Australia y el Sureste asiático muestra signos de debilidad y la debilidad del dólar hace daño por efecto divisa) y un 25% de ventas y ebitda Latam (Chile y Brasil) donde la presencia de ACS es limitada.

Aparte de la mayor diversificación del negocio y de la mejora en la estructura geográfica, la compra de Abertis por parte de ACS le aportaría un tercer elemento esencial: caja. Siendo una compañía mucho menor en tamaño, su capacidad de liberar 'cash flow' (que al final es lo que hace a una compañía viable, más allá de lo que la contabilidad diga) es muy superior, dada la naturaleza de su actividad y las servidumbres de capital circulante de su potencial adquirente (vid supra). Abertis generó 760 millones de ‘free cash flow’ en los seis primeros meses de 2017, frente a los 337 negativos de la firma del presidente del Real Madrid, algo clave a la hora de establecer un plan de recuperación de lo invertido y, sobre todo, maquillar las propias vergüenzas.

Florentino ha demostrado a lo largo de sus años al frente del club de Chamartín que no le asusta el precio de un jugador si cree que el valor intrínseco justifica un desembolso 'a priori' desproporcionado. Desde ese punto de vista, y con base en todo lo anterior, Abertis sigue siendo el CR7 que necesita para su grupo empresarial más allá de que cotice en máximos, por encima incluso de la opa lanzada por Atlantia a 16,50 euros. 17.000 millones de valoración puede parecer un disparate, especialmente teniendo en cuenta los riesgos que pesan sobre alguna de las concesiones españolas. Algo que ya se encargará, a su estilo, de resolver. Sin embargo, pocas oportunidades como estas tendrá para fichar un activo que marque goles, cubra espacios y baje, además, a defender acercándole al modelo Vinci al que aspira.

Ahora solo le falta encontrar el compañero de viaje que, como él, se lo crea.

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Agustín Marco

A 0,7 veces deuda neta/ebitda, tiene capacidad de apalancarse, por más que su 'rating' esté al borde del bono basura (BBB). Pero es evidente que solo no puede. Encontrar la pareja dispuesta a entregarse a sus brazos no va a ser fácil: la rentabilidad prometida por ACS está sujeta a una renegociación favorable en España y Francia de vencimientos y condiciones de las concesiones actuales; el elevado montante de recursos ajenos necesario requiere de alambicada ingeniería financiera para construir un modelo viable (endeudando probablemente activos para subir recursos a la matriz), y la posición subordinada del socio respecto al mandatario blanco hará que sus exigencias de partida sean altas para protegerse.

Casi nada.

Esta figura de relumbrón puede acabar lesionada y causando más quebranto que gloria. Pero al dirigente madridista no le queda otra. De lo contrario, corre el riesgo de haber engordado su vaca para morir. Y no lo va a permitir.