Los sectores tradicionales dan señales de vida en bolsa... ¿Ha llegado el momento?

Si hacemos balance de la evolución de los mercados desde el inicio de la pandemia hasta ahora, especialmente desde los niveles mínimos alcanzados en marzo, resulta muy interesante ver que, aunque hemos vivido una significativa recuperación en los diferentes activos, la incertidumbre se sigue manteniendo en niveles elevados, destacando, además, cómo la evolución de los distintos sectores económicos ha sido muy diversa; al alza, pero con significativos 'gaps' entre ellos en la recuperación.

En bolsa, se está descontando una recuperación económica a medio plazo, pero diferenciando claramente entre aquellos sectores que el mercado considera que se verán beneficiados por una posible aceleración de sus negocios ante un nuevo entorno económico, frente aquellos más ligados a economía tradicional. Entre estos últimos destacan las compañías financieras, siempre apalancadas, que se han quedado muy, muy atrás estos últimos meses incluso después de la positiva evolución vista en estos días.

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En general, la renta variable se ha movido hasta ahora por una premisa fundamental: las diferentes expectativas que hay entre 'ganadores' (todos aquellos que, ante los cambios sociales que se prevé ha determinado o ha acelerado el covid-19, ven sus negocios beneficiados), frente a 'perdedores' (compañías de corte más tradicional que tendrán que afrontar el nuevo escenario y adaptarse al mismo a través de procesos de reestructuración y, posiblemente de consolidación). Además, los "perdedores" son en general sectores maduros, de menor crecimiento previsto y muy dependientes del ciclo a corto y medio plazo.

En este sentido, podemos ver como en el S&P destaca negativamente la evolución de Energía, con un descenso superior al 29%, Financieras -25%, Industriales -20% y Real Estate -16%. Frente a ellos, vemos cómo Health Care solo ha perdido un 1,03%, Infotech un -4,61% y Consumo Discrecional un -4,39%, movido en gran medida por el comercio a través de Internet.

Sin embargo, aunque ahora el 'gap' entre ganadores y perdedores se ha hecho mayor, no debemos olvidar que este diferencial se viene produciendo desde antes de esta crisis, debido fundamentalmente a las mismas variables que se descuentan ahora; tendencia económica, aceleración de procesos por cambios sociales, etc. Es decir, es una temática de largo plazo y es lógico pensar que permanecerá con nosotros. Pero eso no presupone que los niveles alcanzados como conjunto o en relativo no deban variar.

Otra de las razones por las que el diferencial ha aumentado desde marzo está también en la liquidez del mercado y en como, ya desde hace años, se mueven los flujos asociados a ella. La liquidez se concentra significativamente en función de sectores o factores determinados, en gran medida, por estrategias cuantitativas. A ello se une la ausencia de antiguos grandes jugadores que antes, por el porcentaje de liquidez que suponían, impedían que los diferenciales fueran extremos, hace que en estos momentos nos podamos encontrar con desviaciones mucho más amplias durante largos periodos de tiempo. También es cierto que, por esa misma razón, los cierres de diferencial, cuando se producen, son también verticales.

Si miramos la evolución de las últimas semanas, podemos ver un ligero cambio de tendencia. Así, a lo largo del mes de mayo los sectores con mejor comportamiento han sido Basic Materials, +12,6%, Construcción, +8,14%, Financieras, +6,8%, Telecos +5,8%, si bien, se han seguido combinando sus subidas con un sector tecnológico que terminaba un 7,65% arriba, con lo que han dejado su descenso anual en apenas el 1,7%. ¿Supone esto una mejora de las expectativas de recuperación?

En principio deberíamos decir claramente que sí, ya que los sectores tradicionales, con mayor correlación al ciclo, empiezan a reaccionar. Sin embargo, no podemos decir aún que se trate de una tendencia y no podemos decirlo porque, entre otras razones, no hemos visto una rotación desde sectores 'ganadores'. Por ahora podemos asumir que el mercado sigue manteniendo, lógicamente, un elevado nivel de incertidumbre pero confía en que la incipiente recuperación, tras la progresiva salida del confinamiento, se consolide e incluso acelere.

El resto de activos, sin olvidar nunca que hay una elevada correlación entre ellos, da muestras también de estabilización. La renta fija pública sigue lejos de niveles vistos antes del inicio de la crisis, pero ahora mismo no cotiza ninguna posibilidad de ruptura. Sin duda, las políticas monetarias y fiscales se consideran suficientes y permiten que la base, y más aún tras las medidas adicionales anunciadas este jueves por parte del BCE, se pueda considerar estable. El crédito, activo que mayor riesgo de iliquidez llegó a descontar, también se ha estabilizado. Siguen existiendo 'spreads' significativos en algunas referencias, niveles que aparte de iliquidez muestran primas de riesgo pero, ni mucho menos, cotizan potenciales rupturas, al menos a corto plazo.

Opinión

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En este entorno sería lógico pensar que poco a poco, volveremos a una situación de normalidad con menores 'gaps' de valoración en la parte de la cotización movida puramente por la macro, si bien seguirá existiendo por el lado micro, al que anteriormente hacíamos referencia.

Sin embargo, y pese al momento que estamos viendo, la prudencia debería ser una máxima a seguir a la hora de invertir. No todo ha pasado ni va a pasar.

La economía que no se ve reflejada directamente en el mercado, la que está ligada a las pymes, al crédito bancario, al desempleo... está herida y es muy difícil valorar sus efectos. Sin ir más lejos, se espera un notable incremento de concursos de acreedores en la segunda mitad de año. Muchas empresas han conseguido sobrevivir estos últimos meses por las ayudas a la liquidez que han dado los Estados (ICO, ERTE...), pero no podrán mantenrse a flote si no volvemos a una estabilidad económica real y a tener una expectativa de crecimiento que apoye la confianza y el consumo. La liquidez de bancos centrales seguirá favoreciendo la estabilización y determinará financiación barata para las grandes empresas, pero solo si los inversores siguen confiando en que estas medidas son suficientes. Sin duda esta situación es clave, pero también lo será que la liquidez llegue a la economía no financiera a través, por ejemplo, de programas de inversión en sectores estratégicos. Esta puede adoptar varias formas, como las ayudas al coche eléctrico en Alemania o el apoyo a las renovables.

Las medidas excepcionales han servido de 'anestesia', la evolución del confinamiento también está ayudando, la recuperación vista en países que ya han superado el covid es alentadora, pero hay que estar pendientes de lo que pasa las próximas semanas y meses. No olvidemos mirar muy de cerca lo que ocurre en la actividad económica más cercana (las pymes suponen alrededor del 70% del PIB), porque será la que nos dé más información sobre dónde nos encontramos y hacia dónde nos dirigimos. Seguimos en un entorno de equilibrio inestable (el VIX en 26,6 muestra una mejora espectacular, pero no olvidemos que siguen siendo niveles muy elevados frente a la media de la última década).