Ajuste de expectativas en el mercado: aún es pronto para hablar de rotación al 'value'

La evolución de los valores y sectores ligados al "crecimiento", que han sufrido descensos significativos y cuentan con un peso muy elevado en el conjunto de los índices bursátiles, explica en gran medida lo que hemos visto durante estas últimas semanas. Sin embargo, hay situaciones contradictorias en las que habría que detenerse. En primer lugar, si bien es cierto que los valores de "crecimiento" han sido un soporte clave para el mercado desde el pasado mes de marzo y el 'value' solo ha tenido breves momentos de mejora, las últimas caídas han arrastrado al conjunto del mercado. Pero no podemos hablar aún de rotación del 'growth' al 'value', pese a que este se ha comportado mejor este mes de septiembre.

Por otro lado, los bonos han permanecido estables. No hemos visto grandes movimientos en los tipos, algo que debería haberse producido si estuviéramos ante una ruptura de confianza o se descontara un riesgo de retraso en la recuperación con efectos de mayor calado estructural. Además, todo se produce en un entorno de datos macroeconómicos en línea e incluso mejores de lo esperado durante el verano. Aunque es cierto que la visibilidad sobre lo que ocurrirá los próximos meses es escasa.

Si analizamos el conjunto, con el objetivo de encontrar un nexo común, parece que el mercado descuenta ahora una recuperación más lenta de lo previsto, siempre dentro de un entorno de mejora económica. Y esto influye negativamente en las valoraciones. El escenario sobre el que ha trabajado el mercado es el de una recuperación significativa desde el segundo trimestre del 2020, aceleración a partir del tercer y cuarto trimestre y normalización a partir del 2021. La segunda ola del covid, y la falta de visibilidad que conlleva, determina un cambio de expectativas, esperando ahora que el mayor crecimiento se produzca a partir del segundo trimestre del 2021. En este sentido, y en una semana en la que ya hemos ido conociendo diferentes resultados empresariales, podemos destacar como en las estimaciones a futuro que dan las compañías se habla ya de ese retraso.

Opinión

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La incertidumbre sobre el covid y su evolución se sitúa como el principal catalizador debido, por un lado, al retraso en inversión y consumo que conlleva, y por otra parte, al riesgo estructural que puede llegar a determinar. Es cierto que los puentes aguantan, las medidas adoptadas se están mostrando suficientes, pero la velocidad a la que se deberán realizar los procesos de reestructuración no es ni mucho menos suficiente por la imposibilidad de llevarlos a cabo. También existe el riesgo de que compañías que podrían haber participado activamente en esos procesos, favorecidas por el "puente" de liquidez tendido, no puedan hacerlo por la necesidad de estabilidad económica para seguir. Si el retraso es mucho mayor, irán perdiendo capacidad de reacción y estarán en riesgo, lo que explica en parte las bajas valoraciones del 'value'.

Las declaraciones del presidente de la Fed, comentando que consideran que las medidas monetarias adoptadas son suficientes, pero destacando la necesidad de mayores políticas fiscales, provocaron nuevos descensos. Si analizamos las distintas reuniones que han realizado desde marzo, parece claro que la Fed sigue adoptando medidas, las últimas referentes a tipos vs. inflación, y no parece que vayan a cambiar por lo que, parece mucho más interesante analizar la necesidad de nuevas medidas de política fiscal. La realidad es que las medidas monetarias sirven de contención, pero son las medidas fiscales las que deben apoyar la estabilización, a través del crecimiento de sectores estratégicos, favoreciendo la reestructuración del resto y canalizado con rapidez la liquidez para que la contención sea real y el entorno sea lo suficientemente estable para apoyar la recuperación.

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La necesidad de nuevas políticas fiscales es aún mayor en un momento en el que la falta de visibilidad puede incluso poner en duda la confianza existente en las políticas monetarias establecidas. Los bonos aún no muestran una significativa tensión, los diferenciales de crédito han ampliado pero no de forma excesiva. Tendremos que ver cuál es la evolución de la pandemia, la posibilidad cierta de llegar a la vacuna y la velocidad de implementación de las distintas políticas. Por ahora, se retrasa la recuperación, pero el daño, aunque lógicamente conlleva ya evidentes efectos estructurales en la economía, aún está soportado.

El mercado puede seguir corrigiendo por el exceso de liquidez acumulada en sectores de crecimiento al no existir aún razones para la rotación pero, para ver una corrección aún más significativa, que conlleve un cambio de tendencia frente a lo vivido desde abril, habría que observar antes una pérdida de confianza en las medidas adoptadas o en la falta de capacidad de tomar nuevas medidas. En ese caso, estaríamos ante un escenario en el que el mercado anticiparía un daño estructural y su consiguiente impacto en las valoraciones de los activos.