El 10 años alemán, en positivo. ¿Nos hemos recuperado?

Si bien el cambio de tendencia se inició ante los datos de inflación aparecidos en Europa durante el primer trimestre del 2021, lo cierto es que volver a ver la rentabilidad del 10 años alemán cotizando en niveles positivos no vistos desde principios del 2019 supone un evento significativo que podríamos entender de diversas formas, y algunas llevarnos a error. Por un lado, se podría entender como un proceso de normalización tras el riesgo vivido durante la pandemia. La estabilidad económica nos llevaría a tipos positivos ante la no necesidad de medidas extraordinarias, siendo lógico esperar que el proceso continúe, pero también que se pare en niveles positivos aunque no muy por encima de los actuales.

Por el contrario, la segunda posibilidad, para mí la más probable y preocupante, es que el movimiento se está produciendo por un entrono inflacionista con componentes estructurales, que está obligando y obligará a deshacer medidas antes del tiempo que se hubiera deseado, lo que puede influir también en precipitadas salidas de mercado, tanto por cobertura como por posicionamiento.

Por ahora, las salidas se leen más dentro de la normalización, sin reflejar de momento el riesgo de mercado. Así, aunque con mínimos incrementos sobre los últimos años, las primas de riesgo de país siguen siendo bajas. Los riesgos internos no están prácticamente cotizados pese a que los niveles de deuda podrían conllevar rupturas. ¿Por qué no se produce?

La ruptura puede venir en cualquier momento, porque jugamos con un equilibrio que no es perfecto, pero aceptado como tal hasta ahora

Personalmente, yo creo que se debe a varias circunstancias, si bien destacaría, por un lado, la confianza en los bancos centrales, incluyendo dentro de esta confianza la convicción en su actuación sea cual sea el escenario. Y, por otro lado, hablaría de la liquidez del mercado, la necesidad de compra de producto ante el volumen de fondos existentes. La ruptura puede venir en cualquier momento, porque al final jugamos con un equilibrio que no es perfecto (nunca lo es), pero que hasta ahora se había aceptado como tal. Lo malo es que los precios, por ese juego de apalancamiento de liquidez en una misma posición, ha llegado tan lejos que, ante cambios coyunturales, como la inflación, dejan de ser creíbles.

Normalmente, como práctica de mercado, la inercia actúa como fuerza basada siempre en la estabilidad de las expectativas y, en muchas ocasiones, es difícil que los cambios, si no son abruptos, sean cotizados con rapidez. Dicho esto, también es cierto que cuando el mercado comienza a cotizar una temática que realmente se sitúa como conductor principal, suele estresarla y cotizarla hasta el extremo y así entiende el riesgo o no riesgo de la misma. En este mercado de enorme liquidez, hemos ido cotizando temáticas de forma constante, tanto antes como después de la aparición del covid, pero siempre bajo la premisa del apoyo total que, no olvidemos, lleva con nosotros desde el inicio de la década.

Opinión

TE PUEDE INTERESAR

Estamos pagando la deuda pública con inflación

Juan Gómez Bada

Forzar en estos momentos el cambio es difícil, pero ver el 10 años alemán en rentabilidades positivas debería suponer presión en todos los bonos. Sería más que razonable que el mercado tendiera a reducir parte de su posición en vehículos de alta correlación y, también, que cubriera determinadas posiciones con la venta de activos correlacionados.

Ni mucho menos es hoy por hoy pensable, y menos después del buen trabajo hecho durante la crisis, que vayamos a ver una quiebra en la credibilidad que mantienen los bancos centrales, pero eso no quiere decir que no tengamos que tener un movimiento aún mayor que redefina equilibrios y nos lleve a una ajustada valoración de activos. Personalmente, creo que el mercado debe caer antes de estabilizar, debe encontrar nuevos equilibrios menos basados en excesos de liquidez. En algunos sectores ya lo estamos viendo, pero seguimos en procesos de sustitución, no de búsqueda de liquidez.

Opinión

TE PUEDE INTERESAR

El principal riesgo de los mercados está en la liquidez

Ángel Blanco

Otro de los aspectos preocupantes con el que nos encontramos está en el sorprendente retraso de la implementación de políticas fiscales. Sinceramente, no es lógico asistir a retrasos por diferencias políticas cuando son la clave para el crecimiento futuro y, a la vez, el fundamento en el que se debe basar el cambio para salir de las medidas de liquidez empresarial que se implementaron para poder sobrevivir ante una situación no esperada y no controlable. El adecuado uso y, sobre todo, la velocidad y flexibilidad del mismo, son dos elementos determinantes en el éxito o fracaso del proceso.

Finalmente, quiero hacer referencia a la necesidad de crear confianza en todo momento. Tanto los bancos centrales como los gobiernos deben empezar a explicar cuáles son sus intenciones y cómo actuarían ante los desequilibrios. El año pasado, por ejemplo, hicieron muy bien su trabajo al dar una mayor flexibilidad a los rangos de inflación y a las expectativas de la misma. También lo hicieron los gobiernos al reafirmar políticas fiscales adicionales e incluso intervenciones directas en sectores claves para el funcionamiento normalizado. Sin embargo, no estamos viendo nuevos cambios ante la expectativa de una inflación estructural que merme el crecimiento. No podemos encontrarnos con un plan A que solo contaba con una inflación controlada. Hay que fortalecer compromisos, acelerar políticas y flexibilizar los cambios, no dando patadas a la hora de enfrentarnos a nuevos escenarios y, menos aún, si tienen componente político.

Por ahora, seguiría siendo cauto.