Estabilidad institucional, liquidez y políticas fiscales frente a subidas de tipos de interés

Si bien es cierto que las declaraciones del presidente de la FED a finales del 2021, reconociendo el riesgo de que la inflación tuviera componentes estructurales y no solo transitorios, marcaban un punto de inflexión sobre las políticas monetarias aplicadas hasta ese momento desde el inicio de la pandemia (aunque podríamos decir que desde inicio de la crisis financiera), las declaraciones de Lagarde esta semana suponen la consolidación global de este cambio de tendencia. La inflación que estamos padeciendo se confirma como estructural por parte de los principales bancos centrales y se unifica la actuación, lo que implica efectos para el conjunto de la economía y un nuevo proceso de rebalanceos en posicionamiento y valoraciones de activos de mercado, como hemos podido ver que ha ocurrido con el dólar estos últimos días,

Frente a la idea de no subidas por parte del BCE a lo largo del 2022, hemos pasado a cotizar 40 pbs, con una primera subida de 25 pbs en septiembre y otra posible en diciembre. Las primas de riesgo han aumentado significativamente en el conjunto de Europa y, el 10 años alemán se ha separado rápidamente de los tipos cero o negativos a los que ha cotizado estos últimos años. Todas las referencias, como es lógico, se movieron, la gran duda es hasta donde podemos ir a corto y, aún más, como va a reaccionar el mercado ante dos variables: a) la expectativa de valoraciones de activo de renta fija claramente a la baja y B) los efectos en la economía de una financiación más cara en un momento de altos niveles de deuda gubernamental, con elevadas necesidades de financiación tanto a corto como a largo.

En los diferentes ciclos que cotiza el mercado, siempre se producen tensiones en algunos de los activos cotizados

En los diferentes ciclos que cotiza el mercado, siempre se producen tensiones en algunos de los activos cotizados. La expectativa sobre alguno de ellos, por razones particulares de ese activo, suelen llevar a variaciones bruscas de su valoración que en la mayoría de los casos no esta asociada al resto, influyendo solamente por la correlación macroeconómica existente, no teniendo por qué determinar movimientos exageradamente bruscos en el resto. Como claros ejemplos de lo comentado, podríamos hablar de la crisis de las tecnológicas en el 2.000 o la del Sudeste asiático en el 98, sí bien hay otros muchos ejemplos a lo largo de la historia. Reitero, esas crisis son propias de situaciones concretas, sin embargo, cuando la situación influye en todos los diferentes activos el riesgo es exponencial al determinar cambios en el conjunto de la economía.

En la actualidad no estamos ante un riesgo sectorial o de área económica, sino ante una situación sistémica de la que hay que salir con el menor daño posible, entendiendo que se tiene que variar la premisa en la que han estado basados los mercados durante más de una década: “lo que sea necesario” y tipos de mercado cercanos a cero.

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Desinflar una burbuja en un área concreta es complejo, pero no ha de afectar al resto si se sabe aislar lo suficiente. Desinflar una burbuja general de activos con una base tan clara como la que actualmente vivimos, es muchísimo más complejo, ya que existe un evidente riesgo de pinchazo.

El equilibrio es un objetivo, pero poder conseguirlo sin que se produzcan momentos de riesgo cotizando extremos, parece absolutamente imposible. Hay demasiadas variables por donde se puede romper. Personalmente, creo que el mayor de los riesgos está en el propio mercado financiero que, no olvidemos, es el actor principal a la hora de aportar y cotizar la liquidez que necesita el sistema. A través del mercado se canaliza liquidez, pero, aún más importante, se determina la base del precio de la misma. Una ruptura en los mercados de crédito por falta de confianza en la base que los sostiene, y que utilizan de referencia (tipos oficiales y niveles de financiación de los Gobiernos), supone una ruptura con consecuencias para el conjunto de la economía al influir no solo en la financiación de las grandes empresas, sino en todas las empresas. La posibilidad de que el mercado cotice estos riesgos es muy elevada y, a pesar de los últimos movimientos, a mí parece que aún no lo ha hecho. Quizá sea necesario ver rupturas adicionales, quizá pueda venir ligado a una menor demanda en colocaciones, que tampoco hemos visto. No sé cuál será el conductor para que se produzca, pero, siguiendo la lógica que suele usar el mercado, en algún momento se extremara la duda.

Creo que esa necesidad de equilibrio es la que va a limitar los tipos que tendrán que permanecer relativamente bajos durante mucho tiempo

El papel de los Bancos centrales, que en estos momentos se ven obligados a reaccionar ante una inflación estructural, debe ser flexible. No estamos ante una situación en la que se pueda aplicar la ortodoxia propia de los mandatos previos a la crisis financiera. Tendremos subidas, no hay duda, pero también riesgo de recesión si la limitación de liquidez es exagerada. Personalmente, creo que esa necesidad de equilibrio es la que va a limitar los tipos que tendrán que permanecer relativamente bajos durante mucho tiempo. Como decía antes, no estamos ante un incremento de inflación en una fase más del ciclo, estamos ante un cambio de tendencia respecto a las políticas monetarias adoptadas a consecuencia de la crisis financiera y, potenciada por el covid.

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La estabilidad institucional, la flexibilidad y rapidez a la hora de permitir y, por lo tanto, poder desarrollar nuevas vías de aportar financiación y liquidez al sistema, unido agresivas políticas fiscales que permitan apoyar el crecimiento fundamentalmente de las áreas que realmente pueden acelerarse, son la clave para mantener la confianza y permitir realizar una transición relativamente tranquila. No cimentar las bases de la confianza, nos puede llevar a una realidad económica compleja con un mercado volátil que siempre va a tender a apostar por los extremos, pudiendo ser el mayor riesgo a la recuperación.