El Ibex35, ¿oportunidad histórica de inversión?

Cuando tres publicaciones especializadas se ponen inconscientemente de acuerdo en hablar de 'algo' que se aleja de la corriente informativa ordinaria, sin duda merece la pena prestarle atención. Si además los voceros son ni más ni menos que Financial Times, The Big Picture, el blog de Barry Ritholtz de amplio predicamento en Estados Unidos, y dshort, la web de Doug Short cuyos gráficos son seguidos por buena parte del universo inversor USA, las razones se multiplican.

Es lo que ha ocurrido en los últimos días con el CAPE o Cyclical Adjusted P/E, esto es: PER ajustado al ciclo, herramienta desarrollada por Robert Shiller que le sirvió para acuñar en 1999 ese concepto de ‘exuberancia irracional’ posteriormente popularizado por el anterior Presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan.

En esencia, el economista propugna que la ratio que compara cotizaciones con beneficios no tome como denominador los resultados del ejercicio en curso o del inmediatamente posterior de la compañía, sector o índice de que se trate, sino la media de los diez años anteriores. Un periodo de tiempo que considera suficiente como para reflejar su evolución durante un ciclo económico completo. Además, y con objeto de eliminar las distorsiones derivadas de la evolución del IPC durante tal década, sugiere que las cifras de neto reportadas se ajusten por la inflación a fin de determinar su crecimiento real y no nominal.

Desde ese punto de vista se trataría de un instrumento de análisis fundamental, cuyos críticos limitan su utilidad a la capacidad del CAPE para encontrar valoraciones extremas al alza o a la baja y actuar en consecuencia. Y no siempre. Igual que advirtió a finales de los 90 de una burbuja sin precedente histórico alguno de la bolsa USA, fue incapaz de predecir el suelo de mercado de marzo de 2009 (Financial Times, Fresh Capes for Irrational Exuberance Indicator, 17-09-2012 by John Authers).

Sus defensores argumentan, por el contrario, que suministra una información esencial para el proceso de asignación de activos. Así lo defiende Doug Short que lleva a cabo un doble ejercicio: por una parte, crear una recta de regresión a partir de los datos históricos para fijar umbrales de sobrevaloración e infravaloración orientativos; por otra, segmentar la información en grupos homogéneos que faciliten la toma de decisiones de compra o venta, más allá del momento concreto en que las mismas se materialicen (dshort, Is the Stock Market cheap?, 03-09-2012).

Barry Ritholtz, por su parte, nos remite a un estudio de Cambria Quantitative Research, elaborado por Meb Faber, que trata de probar empíricamente la consistencia de este método (Meb Faber, Global Value: Building Trading Models with the 10Y CAPE, 04-08-2012). Su análisis se amplía a 32 países y es ligero en la forma pero contundente en el fondo, con numerosos enlaces para aquellos que se quieran recrear en la suerte. El aumentar el espectro geográfico más allá de las fronteras de Estados Unidos le permite una mejor extrapolación de sus conclusiones que son, en esencia, dos:

1. Se repite un patrón de suelos en CAPEs de 7, techos en 45 y ni chicha ni limoná entre 15-20. La compra en los mínimos ‘asegura’ un retorno anual en los diez años siguientes del 12% pero la venta en los máximos apenas ofrece un potencial del -3%. Una curiosa asimetría.  Ajuste más por mejora de resultados que por caída de precios? Sin respuesta.
2. Para no apurar tanto, divide la muestra anual en tres categorías: la cara, la barata y la ni fu ni fa. Pues bien, un rebalanceo anual hacia las bolsas con menor CAPE ha rentado históricamente entre 400 y 700 puntos más que una cartera en la que no se ha practicado tal ejercicio. Ahí queda eso.

Dicho esto, ¿dónde queda España? El cuadro de la página 8 es muy revelador. El valor de la ratio CAPE para el IBEX era, a cierre de junio, de 8’49. Su mínimo histórico ha sido 7’25 y la mediana, 17’33. Desde ese punto de vista estaríamos ante una oportunidad histórica de adquirir acciones españolas. Sin embargo, pesa sobre nuestro parquet un enorme interrogante: ¿cuánto se va a deteriorar el resultado agregado del selectivo en los próximos años y cómo va a impactar en la media? Uno mira la composición del denominador -finanzas y negocios regulados-, lo compara con las últimas noticias sobre la evolución de sus beneficios y le dan ganas de salir corriendo. Y es que mirar hacia atrás es lo que tiene.

En fin, el CAPE, lecturita para el fin de semana. ¡Que lo disfruten!