Exuberancia irracional en las bolsas 2.0

Llevamos unas semanas con la cantinela de que hay demasiadas cosas en el comportamiento reciente de la economía financiera que recuerdan, y mucho, a los momentos previos al estallido de la madre de todas las crisis en el verano de 2007.Con un problema adicional: la munición fiscal está agotada, mientras que la monetaria, aun infinita, puede hacer que estalle finalmente el polvorín si no se controla (Valor Añadido, "La banca gana: ahora, a forrarse con los alquileres", 23-10-2013).

Hasta ahora hemos centrado buena parte de nuestras admoniciones en lo que está sucediendo tanto en el mercado de financiación como de deuda corporativa. Sin embargo, la bolsa no es ajena a esta nueva exuberancia irracional que no encuentra su justificación ni en la realidad macro ni en los resultados micro, sino únicamente en las secuelas de un proceso de represión financiera que mantiene artificialmente los tipos de interés bajos, mejorando la valoración relativa del resto de los activos y obligando a inversores y ahorradores a una búsqueda desesperada de rentabilidad. No ayuda el quela liquidez mundial estéen máximos históricos, por encima de los periodos 2001-2006 o 2008-2010, como nos recuerda Ambrose Evans-Pritchard en The Telegraph (TT, "J.P. Morgan sees 'most extreme excess' of global liquidity ever", 29-10-2013

Gentileza de J.P. Morgan:

Pues bien, prueba de la irracionalidad que les estoy contando la encontramos en una noticia publicada ayer por la agencia de noticias Bloomberg. Sobre la base de un hecho cierto, el índice Russell 2000 de pequeñas y medianas compañías estadounidenses se ha revalorizado en lo que va de 2013 un 34% frente al 19% del Dow Jones, construye un argumentario de optimismo basado en dos hechos: dado que la mayor parte de las ventas de estas firmas son locales (el 84% de su facturación es interior), estaríamos ante un importante indicador de fortaleza de la demanda interna; no sólo eso, en tres de las cuatro últimas ocasiones en que se ha dado este diferencial de comportamiento entre selectivos, la economía ha repuntado con fuerza en los doce meses siguientes y, con ella, las bolsas (Bloomberg, "Small-Caps doubleDow in signal economy gaining speed", 28-10-2013)

Bien, hay que acudir hasta el decimoséptimo párrafo de la información para encontrar alguna señal que permita contrarrestar tan fundadodictamen. Es en él donde se señala que el PER sobre beneficios operativos (que no manipuladamente netos) de estas sociedades está en 27,5 veces, un auténtico disparate teniendo en cuenta que se trata de una media y que no todo lo incluido en esta referencia son, ni mucho menos, acciones de crecimiento que justifiquen una rápida comprensión del múltiplo en el futuro. De hecho, esa referencia de valoración es un 52% superior a la del inicio del ejercicio, prueba una vez más de que los resultados (que crecen al 3% interanual en el S&P500)no acompañan. Más bien al contrario, su porcentaje de participación en el PIB nominal USA se sitúa en el 12%, frente al 6% histórico, mientras que los márgenes empresariales transitan por máximos de los últimos 45 años (John Mauldin, "Earnings growth to ramp up? Call me skeptic", 22-10-2013). Si la economía financiera se impone, perdurarán. Si se ajusta a la realidad productiva…

De hecho, Brett Arends de Market Watch profundiza sobre elconcepto de burbuja y lo hace comparando la situación actual con la de 1996, momento en el que Alan Greenspan acuñó el concepto de exuberancia irracional, justo antes de las crisis asiática y rusa y de la construcción y estallido de la burbuja puntocom (MW, "5 signs the market bulls are wrong", 28-10-2013). Señala varias similitudes, entre las que destacamos dos:

- mismas ratios en términos de ventas y PER sobre beneficios de los últimos 10 años, bastante similares en cuanto a coste de reposición de activos (y, en cualquier caso, muy por encima de las referencias históricas) y casi nunca vistas por lo que a valor empresa (que incluye deuda) frente a ingresos se refiere (2,3 vs. 1,7, sólo al nivel de 2000);

- como entonces, hasta los más pesimistas, caso de David Rosenberg o Nouriel Roubini, se pasan al ala del optimismo y, de hecho, los indicadores de sentimiento inversor en Estados Unidos se sitúan en niveles críticos (49,2% de optimistas frente a 55% de techo de mercado y 17,6% de pesimistas, muy cerca del suelo).

Por si fuera poco, el nivel de compras a crédito bate récord tras récord y ya se sitúa por encima de los 400.000 millones de dólares, si bien, tal y como recoge este interesante documento de DB de lectura casi obligatoria, el crecimiento mensual del mismo aún está lejos del que provocó el colapso de las bolsas de Estados Unidos en 2000 y 2007.

Mientras, Europa en general y España en particular se benefician de un flujo de fondos procedente tanto de los volátiles mercados emergentes como de la liquidación de activos denominados en dólares ante la perspectiva de mayor depreciación de la moneda estadounidense. La apuesta es por una lánguida recuperación que permita alegrar tanto la rentabilidad como los resultados de las firmas regionales por más que en este tercer trimestre del año aún veamos decrecimientos interanuales de beneficios superiores al doble dígito, acelerándose la tendencia negativa de los periodos anteriores. No en vano, el rally que ha llevado a máximos a algunos de los principales selectivos continentales da signos de agotamiento al enfrentarse a resistencias fuertes como el 3050-3075 del Eurostoxx, lo que puede propiciar una caída de 200 puntos hasta los 2.850, primer soporte.

¿Significa esto una recomendación de venta? NO, más bien de cautela. Ya saben,the trend is your friend… till the end. No bajen la guardia, porque cuanto más lo hagan más doloroso será el impacto. Y,be aware, los hedge funds ya han empezado a salirse... (Business Insider, "Hedge Funds unload more stock since 2008", 29-10-2013).