Buscando errores

“La gente debería involucrarse en la gestión activa sólo si están convencidos de a) que ocurren errores en los precios en el mercado que están considerando y b) ellos- o los gestores que ellos contraten – son capaces de identificar esos errores y tomar ventaja de ello. A menos que ambas cosas sean ciertas, cualquier tiempo, esfuerzo, costes de transacción y comisiones de gestión dedicadas a la gestión activa serán malgastados. La gestión activa debería ser vista como la búsqueda de errores.”

Uno de los aspectos más curiosos de los mercados financieros es ver cómo personas que piden todo tipo de datos sobre la casa que van a comprar, el vehículo, la última moda tecnológica, o sobre las cuentas de cualquier posible inversión en un local o negocio, se olvidan completamente de dicho comportamiento cuando se trata de invertir en bolsa. Y esto ocurre en mercados normales en los que, se supone, tienen tiempo de sobra para tomar sus decisiones de inversión. Por lo que no es de extrañar, que ese olvido se produzca sobremanera en situaciones donde el Sr. Mercado se comporta con irresponsable euforia o con insensato pánico… Como ahora. Olvidarse de que las acciones son sólo partes de empresas que fabrican o distribuyen productos o servicios en el mundo real, implica entrar en el mundo de la especulación y ver al Sr. Mercado como guía, lo que es dolorosamente costoso. Recordémoslo una vez más: las acciones no son papelitos que suben y bajan; al invertir en acciones de una empresa nos hacemos socios de esa empresa, para bien y para mal.

El problema es que es muy fácil comprar y vender acciones. Es parecido a los ETFs, que tienen una gran ventaja: la posibilidad de comprarlos o venderlos en tiempo real. Pero un gran inconveniente: el hecho de poder comprar o vender en tiempo real, hace que la gente compre y venda. Como dicen Buffett y su gran amigo Charlie Munger: “Para un hombre con un martillo, cualquier cosa parece un clavo”. Con los ETFs pasa eso y con las acciones en general también. Puedes moverte, y por lo tanto te mueves. Aunque no tengas porqué, aunque no lo necesites. La ventaja de los ETFs es que su bajo coste permite a los inversores cuasi replicar la rentabilidad del índice elegido, y batir a la inmensa mayoría de los inversores profesionales. Sin embargo, al moverse empiezan a cometer errores, a incrementar sus costes de transacción, a pagar comisiones e impuestos, y su rentabilidad decae hasta ser ridícula. Buffett siempre ha dicho que cuando el dinero “tonto” se da cuenta de que no sabe nada, empieza a comportarse de manera inteligente. Pero para ello es preciso aprovechar las posibilidades de obtener las rentabilidades que ofrece el mercado en general, y no dispararse al propio pie. Pero ni caso. Los inversores siguen cometiendo errores no forzados una y otra vez.

Desde hace unos cuantos años y así lo escribí en su día en El lemming que salió raro, existen tres tipos básicos de gestión y no dos. Tenemos la conocida gestión activa y gestión pasiva de fondos, pero falta la tercera: la gestión replicativa. Esta última suele ser la habitual y se refiere a aquél tipo de gestión que nos venden como gestión activa, pero que el gestor se dedica, básicamente, a replicar al índice de referencia. Sin embargo la diferencia principal reside en la diferencia de comisiones, que son mayores que en un fondo de gestión pasiva o indexada. En el estudio sobre fondos y planes de pensiones del prof. Pablo Fernández, se puede ver cómo la correlación de prácticamente todos los fondos de la muestra es muy cercana al 100% con el índice, o lo que es lo mismo, la cartera tipo de los fondos coincide casi al 100% con la del índice. Vamos como si fueran fondos de gestión pasiva pero con comisiones mucho mayores. No os extrañe que les sea imposible batir al índice. Por lo tanto, a la hora de buscar o analizar fondos para su inclusión en vuestra cartera, o como vehículo donde el gestor pueda cuidar de vuestro patrimonio, es más importante mirar el concepto de inversión de dicho fondo, y no tanto la publicidad del folleto. Y el modelo de gestión que viene dando resultados consistentes desde, al menos, 1934, es el que Buffett o el propio Marks de la cita inicial plantean: seguir a Graham y a Fisher, y buscar margen de seguridad.

Como dice Howard Marks, el objetivo fundamental a la hora de invertir debería ser la búsqueda de errores, principalmente, errores de valoración entre las cotizaciones que nos dan el Sr. Mercado y nuestro cálculo del valor intrínseco de una determinada empresa. Si uno cree que el mercado es eficiente  –y mucha de la publicidad y de los “razonamientos” de la banca privada se basan en las teorías de Markowitz, Sharpe o Fama, no debería hacer caso a las ofertas de la banca y, simplemente, buscar un fondo indexado de muy bajo coste, o un ETF al caso–, y mantenerse años y años: conseguirá batir al 85% de los profesionales de la gestión replicativa. Si uno no cree que el mercado sea eficiente o que toda la información sobre una empresa esté reflejada en la cotización, debería invertir según el modelo de Graham-Buffett o buscar gestores con ese mismo enfoque, en palabras de Roger Lowenstein:

“Y sospecho que Graham y Dodd han sido ignorados por aquellos que tienen la falsa idea de que hacer una cantidad considerable de dinero requiere tomar riesgos importantes. De hecho, es justamente lo contrario. Evitar pérdidas importantes es una condición previa para mantener una alta tasa de crecimiento compuesto.

En veinticinco años como periodista financiero, prácticamente todos los inversionistas con los que he colaborado y que han tenido ganancias de forma habitual han sido los seguidores de Graham y Dodd...”

Roger Lowenstein

Introducción a la 1ª parte de Security Analysis 1940, edición 75 aniversario

Pero hacerlo requiere saber desde el inicio que las acciones no son papelitos, sino partes de empresa, y analizar una empresa no tiene nada que ver con la subida o bajada de la cotización de unos derechos de propiedad, y su riesgo no tiene nada que ver con la beta, ni con su correlación respecto a un índice. Las empresas no son entes abstractos; hacen cosas y las venden. ¿Qué diferencia existe entre tener el 100% de una empresa familiar, ser socios al 30% en una empresa que fabrica y que todos los años nos paga el dividendo, o tener el 0.00001% de una empresa cotizada? ¿La facilidad para comprar más o vender cuando queramos? Esa facilidad no tiene nada que ver con cuánto vale nuestra propiedad; es como el caso de los ETFs, nos da un martillo y empezamos a ver clavos por todas partes. Lo cual es la mejor forma de cometer errores, y obtener menos rentabilidad de la que podemos alcanzar.

La búsqueda de errores o invertir siempre con margen de seguridad no está exento de peligros ni de equivocaciones, es más, como dije en la Carta de Lanzamiento del Argos: Es seguro que nos equivocaremos, porque es consustancial con el proceso de invertir- siempre es a futuro y éste puede deparar lo imprevisto-, pero el margen de seguridad permite que éstos sean menores en importancia y, generalmente, menores en número, lo que a su vez contribuye a conseguir batir la rentabilidad de los índices en el largo plazo. Y eso deberían buscarlo los inversores, incluso en momentos de pánico como éstos, que es precisamente cuando más facilidad existe para encontrar gangas. Seamos como el lemming que salió raro y quedémonos cerca de la madriguera a recoger las bayas que los demás abandonan en su huída.

Nos vemos en quince días.