El sector eléctrico europeo no arranca

Increíble, pero cierto. El sector eléctrico, sí, el de las renovables, el de la seguridad de suministro y los rumores de OPAs, el que estuvo tan de moda en el 2007, es a día de hoy el que peor comportamiento bursátil (SX6P Index) ha tenido en el año… después de una muy mala rentabilidad también en 2008. Raro para un sector defensivo en época de recesión, con activos sólidos y buenos equipos directivos… ¿O no?

Hay cuatro elementos que están pesando gravemente sobre la industria. Uno, los €45 mil millones que se deben refinanciar entre 2009 y 2010. Dos, los €35 mil millones en desinversiones que hay que llevar a cabo para mantener el endeudamiento bajo control. Tres, un Retorno sobre el Capital Empleado (ROCE) en declive después de cinco años de adquisiciones a múltiplos prohibitivos. Y cuatro, los €20 mil millones en ampliaciones de capital (Enel, Gas Natural, Snam, Vestas, SSE, Centrica...) acometidas recientemente.

El sector eléctrico (utilities) ha estado subiendo como la espuma entre 2001 y 2008 por su creciente exposición a los precios de las materias primas (commodities), por la inflación de la valoración de sus activos durante un periodo de fuertes adquisiciones y por la burbuja de las renovables (que llegaron a cotizar a 30-35x PER). A la vez, el sector se ha vuelto más cíclico, pero con niveles de inversión muy poco flexibles. Mientras tanto, el ROCE continúa deteriorándose.

Por supuesto, hay oportunidades de valor. Endesa cotiza a un 16% de descuento con respecto a sus comparables, con un dividendo cercano al 15% y la situación accionarial estabilizada. Red Eléctrica cotiza dando valor cero a su crecimiento futuro por primera vez en varios años. Y en Europa, Snam, Scottish & Southern Energy o RWE se encuentran en situaciones similares. Un sector con algunos atractivos, pero con dificultades especificas. Las utilities tienen que volver a demostrar su capacidad de generar retornos superiores. Hasta entonces, el mercado continuará ignorándolas.