Obsesión por el ‘income’

La semana pasada se dio una de esas situaciones que no gustan nada a los asesores financieros: a la par que las bolsas caían, los bonos soberanos se unían a la tendencia (o viceversa). Véase por ejemplo el MSCI Europe o el MSCI World con un -2,1% y -0,7% respectivamente, o los bonos a 10 años: EEUU +16pb (hasta 2,3%) o Alemania +21pb (hasta 0,46%). Sin embargo, a pesar del susto, y de no justificarse las rentabilidades actuales por fundamentales, la renta fija tradicional sigue mostrando una extraordinaria fortaleza que se contagia cada vez a más ámbitos.

Recientemente he visto una gráfica al respecto en Twitter. En ella podemos ver los activos gestionados por ETFs de renta fija soberana, grado de inversión, high yield, REITs, mercados emergentes, utilities, dividendo, entre otras. La lista es muy amplia porque, si antes hablábamos de ‘bono proxy’ para definir a aquellos activos similares a los bonos por otorgar rentas, ahora cualquier activo con un cash flow más o menos recurrente parece servir como ‘bono proxy’.

Es cierto que los activos en ETFs de ‘income’, como los define la gráfica, son bajos con respecto al total del mercado. Pero también que sirven como muestra representativa de la situación que vivimos. El hundimiento de las primas de riesgo de la deuda soberana se traslada, poco a poco, al resto del mercado. ¿Podría eso acabar desencadenando una burbuja en las acciones tradicionales?

Muchos inversores flexibles analizan la rentabilidad de la renta fija para determinar su exposición a la bolsa. Por ejemplo, si la renta fija soberana da una rentabilidad del 7% y con eso cubro mis objetivos, ¿para qué exponerme a un riesgo mucho mayor por un poco más? O al revés. ¿Si la renta fija no renta, por qué no exponerme a bolsa, aun con valoraciones elevadas, si es la única forma de obtener algo de retorno?

Si la renta fija soberana da una rentabilidad del 7% y con eso cubro mis objetivos, ¿para qué exponerme a un riesgo mucho mayor por un poco más?

Un PER 20 puede ser caro, o puede ser fabuloso si el 5% de rentabilidad implícita (lo que obtendríamos de un PER 20 sin fluctuaciones futuras del beneficio) es más o menos recurrente y no hay alternativas. Esto es, si el ‘yield’ que necesito no se puede conseguir en renta fija, o no con el riesgo que deseo, quizá tenga sentido invertir, no solo en compañías con dividendos (los cuales pueden ser recortados), también en compañías de calidad: compañías con buenos balances, buenos negocios y que llevan cuidando al accionista muchos años.

Si acto seguido leen este comentario de Juan Huerta de Soto, analista senior de Cobas AM, sabrán por donde voy. Dice:

(…) Esta puede ser la razón por la que otros gestores value no encuentran oportunidades hoy, ya que solo buscan invertir en muy buenos negocios a precios razonables y el problema es que hoy no hay muchos buenos negocios a precios sensatos, más bien al contrario, la mayoría están altamente sobrevalorados. Nosotros, por el contrario, procuramos tener una visión más dinámica y miramos allí donde nadie más está mirando y gracias a eso estamos encontrando muy buenas oportunidades. (…)

En el pasado artículo ‘La metamorfosis de los value’ mostraba cierta evolución acontecida en la inversión en valor a lo largo de las décadas. Desde simplemente comprar barato, a comprar barato buenas empresas, a los factores cualitativos… Hoy en día comprar buenas empresas baratas es complicado, lo que ha provocado que los inversores tengan que buscarse la vida. Da la impresión de que unos están apostando por comprar crecimiento (de forma sensata, ya que un ‘value’ paga poco o nada por el crecimiento, mientras un ‘growth’ mira el potencial y no el precio) y otros por volver a los orígenes y comprar barato, tratando de evitar las trampas de valor a través del análisis, véase Cobas AM.

Opinión

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Da la impresión de que las empresas de calidad a buen precio escasean. Da la impresión de que la sobrevaloración de la renta fija está contagiando poco a poco a la renta variable, ya no solamente a empresas con retornos explícitos por dividendo, sino a cualquier empresa de calidad. Es como si escaldados por comprar ‘basura’ en los años previos a la Gran Recesión, hayamos pasado a lo opuesto en los últimos meses.

No obstante por el otro lado también encontramos motivos para defender lo opuesto. ¿Cómo pagaremos las pensiones en los próximos años? Las pensiones públicas no serán suficientes en el futuro, fruto de la pirámide poblacional, luego necesitamos ‘income’ para nuestro ahorro. Eso o ahorrar mucho más. ¿Podríamos crear un nuevo ‘saving glut’ en occidente cuando nos demos cuenta de lo vacías que están nuestras huchas? O, aunque eso no ocurriese, por los bajos salarios, ¿podría el exceso de liquidez financiera crear su propio ‘saving glut’?

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Por otra parte, ¿alguien cree que los tipos de interés pueden subir excesivamente con una deuda mundial de más de 4 veces el PIB? ¿Qué pasaría si subiesen? ¿Cuántas quiebras veríamos? Por algo será que todos los indicadores (bonos, swaps, expectativas futuras de inflación…) muestran tipos bajos a largo plazo. Vamos, que hay motivos más allá de los bancos centrales para justificar tipos de interés estructuralmente bajos. Y eso sin entrar en la hipótesis del ‘estancamiento secular’. A pesar de los fundamentales hay muchos inversores dispuestos a pagar por estos activos.

¿Se convertirá la búsqueda del ‘income’ en una obsesión? ¿Lo es ya? Lo cierto es que los mercados financieros necesitan productos que otorguen rentas aceptablemente predecibles, hasta un punto en el que, si no aparecen, son capaces de buscar en otras clases de activos para encontrarlos. Así se produce el contagio de los activos soberanos, a la deuda corporativa… ¿a la bolsa? Por si acaso parece buena idea que, si nos exponemos a la renta variable lo hagamos con aquellos buenos gestores que saben pensar diferente, y si nos exponemos a la renta fija que sea con duraciones cortas. Y, si tenemos dudas, qué mejor que echarle una visual al excelente Iberian Value de ayer. Talento para dar y tomar.