Compre pisos por la cuarta parte de su valor y cobre un alquiler del 7%

Supongo que al leer este titular muchos se preguntarán si no estaré haciéndoles una promesa electoral. Juzguen si vale la pena profundizar en el tema:

El mercado de renta fija es uno de los grandes desconocidos en España. En nuestro país desembarcaron entidades foráneas al olor de la posible entrada (luego confirmada) de España en la unión monetaria y beneficiarse así de la contundente bajada de tipos de interés (el bono a 10 años paso del  12-14% hasta el 3-4%). Una vez hecho el negocio, algunas de ellas abandonaron estos reales, mientras nuestras empresas empezaban a internacionalizarse en esta materia y a endeudarse más.

Allí se forjaron muchos profesionales que tuvieron que buscarse alternativas y que hoy son profundos conocedores de un mercado que, frecuentemente, anticipa los movimientos bursátiles como se demostró en la crisis de Lehman y lo viene haciendo también estos días en nuestro país.

Uno de tantos activos -además de la subordinadas, preferentes, convertibles- sobre los que existe un gran desconocimiento son las titulizaciones.

¿Qué es una titulización?

Las titulizaciones españolas se construyen realizando una venta “total” de los préstamos objeto de titulización a un vehículo creado ad hoc por una sociedad gestora de fondos de titulización. Esos préstamos titulizados son el colateral que respalda los bonos de titulización que se emiten. 

¿Por qué nadie quiere las titulizaciones españolas?

Muchos creen que las titulizaciones son las causantes de la crisis al permitir el crecimiento desmesurado de los balances bancarios. Y si bien ello es cierto, habría que preguntarse por la responsabilidad de los compradores de bonos de titulizacion -muchas grandes instituciones se peleaban por ellas, sin análisis previo de las mismas- de los emisores y de los supervisores.

La ley del péndulo  y  el deterioro socioeconómico de nuestro país han hecho que actualmente la marca España, y por añadidura sus titulizaciones, no se quiera y muchos inversores quieran quitársela de encima, entre otras cosas porque no saben lo que compraron, ni saben valorarlas. Las agencias de calificación han colaborado en esta tarea bajándoles el rating y forzando a determinados fondos a venderlas.

Las entidades financieras no pueden mantenerlas en cartera por el consumo desmesurado de recursos propios que impone la normativa actual y la necesidad de incrementar capital. Tampoco la CNMV y otras autoridades financieras ven con buenos ojos esta clase de productos (aunque algunos tramos sean AAA) y no permiten la constitución de fondos de inversión, cuyo subyacente es estos productos, dada su iliquidez y las dificultades de valoración (café para todos).

Todo ello provoca que surjan oportunidades muy atractivas para comprar este tipo de activos, siempre en base a una modelización y análisis previo de la situación y comportamiento del fondo de titulización, análisis de los triggers (amortización y diferimiento de intereses) de los distintos tramos.

No hay dos titulizaciones idénticas, así que se requiere un análisis exhaustivo de cada una de ellas, solo al alcance de los originadores o de superespecialistas. No es de extrañar que profesionales del sector hayan invertido gran parte de su patrimonio en este tipo de producto.

Los préstamos (¡ojo al tipo! primera vivienda, pymes, consumo) se titulizan en varios tramos, que pagan intereses en función de su subordinación (lógicamente a mayor preferencia en el cobro de intereses y/o principal, menor tipo de interés) y en un fondo de reserva, que es de lo primero que se tira cuando hay impagados.

Las titulizaciones más buscadas en nuestro país son las hipotecarias (en España la tasa de mora de las hipotecas de primera vivienda asciende al 3% contra el 10% aproximada del total) y para analizarlas se parte de un cuadro macroeconómico con tres alternativas (neutral, optimista, pesimista), que hace hincapié, principalmente, en la tasa de paro, en la posible evolución de la mora, las posibilidades de recuperación de dichos préstamos, la evolución  tipo de interés, tasas de prepago.

Los cambios fiscales y la política de los diferentes gobiernos también influyen indirectamente en las titulizaciones. Por ello, algunos anticipan una mejora, aunque sea temporal, en las titulizaciones de pymes -dado el pago a proveedores- y un cierto respiro en los últimos meses en el mercado de la vivienda por la desaparición de las desgravaciones.

La emisión de titulizaciones dejaron de salir al mercado en el 2007, por lo que no es difícil suponer que los últimos préstamos titulizados fueron los de 2006 y, por tanto, que no es aventurado decir que el préstamo vivo sobre el valor de tasación (LTV) es inferior al 70%.

Por otra parte, el exceso de spread entre el tipo del préstamo (sobre todo si los prestamos van referenciados al IRPH de bancos y cajas ) y el que pagan los bonos (euribor mas un pequeño diferencial) supone un tanto por ciento de subordinación adicional a los tramos de mayor riesgo.

La normativa hace que los fondos de titulizacion han vaciado muchos fondos de reserva, pero durante los próximos trimestres o incluso años, entrará liquidez a los fondos generada por las recuperaciones obtenidas en esos préstamos fallidos “dotados” al 100% y por los pisos adjudicados. El reconocimiento del valor de dichos préstamos o viviendas solo se produce cuando se recupera el préstamo o por la venta de vivienda.

Al comprar los títulos con un descuento tan elevado respecto al 100% y cobrar un cupón sobre el nominal, la rentabilidad directa por cupones se dispara, además de tener un potencial  de subida a vencimiento o antes si el mercado comienza a mejorar de forma importante.

Además, estos títulos pagan cupones flotantes en función del índice Euribor 3 meses. Los tipos de interés, ahora mismo, se sitúan cerca de mínimos históricos debido a la crisis económica. Razonablemente deberían tender a repuntar en el tiempo, con lo que la rentabilidad de la inversión todavía sería más elevada.

La posibilidad de lanzamiento de tender offer (oferta de compra por encima del mercado secundario) por parte de la entidad financiera originadora de los préstamos para generar resultados tampoco se puede descartar. Lo han hecho en los últimos meses en Santander y BBVA.

Para mí, el mayor inconveniente de este producto es su iliquidez y que los supuestos tanto macro como micro que hacemos para valorar la emisión evolucione hacia el peor de los escenarios.

Personalmente prefiero invertir mi parte de renta fija aquí antes que en deuda estatal. ¿Ustedes qué opinan?

PD: mi comunidad acaba de crear un registro para controlar las facturas en el cajón porque que no se sabe ni lo que se debe y por eso se miente. Menos mal que al conseller Vela, toda una vida ocupando puestos relevantes en la administración, se le supone conocimientos contables. Mariano cada vez te pareces más a Zapatero y si quieres que la gente confíe en ti, actúa al menos en la situación de tu partido y pregúntate por qué casi un tercio de tus diputados autonómicos está implicado en casos de corrupción. Sánchez Gordillo es sólo un aprendiz de tercera de lo que sucede por aquí.