El asombroso método del mercado para valorar bancos

Piense que quiere comprar un despacho de abogados, un restaurante o una clínica dental. Tres empresas de sectores muy diferentes. Su intención es rentabilizar su inversión sin influir en la gestión. No va cambiar a los gerentes ni su modelo de negocio. ¿En función de qué valorará estas sociedades?

Dependerá del retorno esperado de las mismas. Dicho así parece fácil pero, ¿cómo saber cuál será su rentabilidad? Hará sus estimaciones de beneficios y dividendos. Es decir, realizará un descuento de flujos de caja más o menos elaborado. Por otro lado, como tiene la opción de comprar otros despachos, restaurantes o clínicas decidirá analizar cuáles son los que se venden más baratos comparados con su potencial.

Para simplificar el análisis, comparará las estimaciones de beneficio obtenidas en el método anterior con las variables operativas actuales que considere más relevantes de las empresas (ventas, EBITDA, beneficios, etc). En esta segunda fase está valorando cada sociedad por el método de ratios. No pagará el mismo ratio (veces beneficio, veces EBITDA, veces beneficio, etc) para todos los casos. Unas empresas tendrán mejores expectativas de retorno que otras, sin embargo la comparación sirve para ordenar y medir cuánto más se está dispuesto a pagar por unas que por otras. Por ejemplo, si una clínica se vende a 8 veces beneficios y otra a 12 veces beneficios se está vendiendo un 33% más barata la primera. Es solo una medida útil para comparar, similar al ratio de euros por metro cuadrado que utilizamos cuando compramos un inmueble.

Volviendo al ejemplo del principio. El despacho, restaurante o la clínica dental se pagaría en función de su cartera de clientes, ventas, EBITDA, beneficios, etc. A nadie se le ocurriría pagar en función del valor neto contable, salvo que compre con el objetivo de cerrar el negocio y liquidar la empresa.

La mayoría de analistas y gestores llevan años valorando los bancos en función del valor en libros, valor contable, patrimonio neto o tangible

Lo sorprendente es que la mayoría de analistas y gestores llevan años valorando los bancos en función del valor en libros, valor contable, patrimonio neto o patrimonio neto tangible. Son los ratios generalmente utilizados por el mercado para determinar si un banco cotiza caro o barato.

Una sociedad de la que se espera extraer o podría extraerse el valor vendiendo las partes que se debe valorar por su valor de liquidación. Algunos ejemplos son los holdings, fondos de inversión, fondos de private equity, socimis, etc. Estas empresas tienen el objetivo de acumular valor que los inversores (partícipes) puedan recuperar cuando decidan vender. Este tipo de empresas no tienen clientes.

Sin embargo, aquellas otras que ofrecen productos y servicios a los clientes deben valorarse como empresas en funcionamiento. Normalmente valdrán mucho más de esa manera que si cierran el negocio y se liquidan. El valor estará en su capacidad para obtener beneficios vendiendo productos o servicios útiles a sus clientes.

Una vez superados esos ratios mínimos legales, los inversores deben valorar los bancos igual que los despachos, restaurantes o clínicas

La crisis bancaria hizo más necesario calcular bien el patrimonio neto de los bancos para medir su solvencia. Los reguladores exigen unos ratios mínimos a las entidades porque deben asegurarse de que las entidades puedan pagar a sus depositantes en caso de liquidación. Sin embargo, una vez superados esos mínimos legales, los inversores deben valorar los bancos igual que los despachos, restaurantes o clínicas. En función de su retorno esperado. La difícil situación que atraviesa el sector no es motivo para pensar que las entidades se vayan a liquidar.

Pongamos ejemplos dentro del sector financiero. Berkshire Hathaway, la sociedad holding de Warren Bufett, se puede valorar en función de su valor contable o patrimonio neto, pero no Coca Cola o Wells Fargo (empresas participadas por Berkshire). Un fondo de inversión se debe valorar por su valor liquidativo, pero una gestora de fondos no. La gestora se valorará por el patrimonio gestionado (cartera de clientes), ingresos o beneficios.

En conclusión, el método de valoración depende de lo que se espere de la sociedad: retornos como empresa en funcionamiento o valor liquidativo. Es decir, en función de la utilidad que esperemos obtener. Como ven, nada del otro mundo, solo sentido común.