Nuevos temores sobre subidas en el precio del petróleo

Algunos tenemos una interpretación bastante diferente a la comúnmente aceptada de lo que ha pasado en la economía mundial en las últimas décadas. No es que neguemos los hechos más evidentes, como son el hiperendeudamiento mundial, los tipos persistentemente bajos o la formación sucesiva de enormes burbujas de activos de todo tipo. Eso sería como negar la existencia del cáncer o la diabetes. Pero creemos que todo ello no son sino síntomas de problemas mucho más profundos y estructurales que en modo alguno se han solucionado.

Todo empezó al iniciarse la década de los setenta del siglo pasado, y fue algo tan aparentemente trivial como el 'peak oil' de los EEUU, que M.K. Hubbert ya había pronosticado con admirable precisión 15 años antes. Y no, no era un ejercicio de adivinación, era ciencia, eso sí, bastante incomprendida. A partir de ahí, la historia de lo que pasó es conocida.

Primero sucedió lo que se creía que no podía suceder, el fenómeno en su día incomprendido de la estanflación, que los mejores economistas de la época tuvieron enormes problemas para explicar, la caída en el desprestigio del keynesianismo y el surgimiento de la economía de la oferta de la mano de Mundell, que por cierto también es el padre intelectual del euro (y al que él considera un hijo bastardo).

Después, asistimos a la caída del imperio soviético y al triunfo por casi todo el mundo del Consenso de Washington en materia económica. La incorporación de China a la economía globalizada fue tal vez el último gran acontecimiento del siglo XX, cuya importancia es tan enorme que aún es difícil de evaluar en toda su dimensión.

Las principales consecuencias de todo esto han sido, en primer lugar, un gran aumento de la desigualdad, algo lógico si se tienen en cuenta factores como son las bajadas de impuestos a los más ricos, el establecimiento de grandes y sofisticadas redes financieras que utilizan a los paraísos fiscales para reducir aún más el pago de impuestos y la presión que introduce a la baja la globalización sobre el precio del factor trabajo.

En segundo lugar, por la mayor propensión al ahorro de las capas acomodadas de la población y por la reducida red pública de seguridad que existe en muchos países emergentes, se ha producido lo que en 2005 Ben Bernanke —para mí un economista sumamente minusvalorado— denominó 'global savings glut', es decir, un enorme exceso mundial de ahorro. Este fenómeno es a mi modo de ver el principal responsable de los persistentemente bajos tipos de interés, ya que desplaza el tipo de interés de equilibrio hacia abajo.

Las explicaciones que achacan a las acciones de los bancos centrales la bajada de tipos no han resistido los estudios empíricos, ya que en el mejor de los casos solo serían responsables de una pequeña parte de esa bajada de tipos. Esto, a su vez, ha provocado un enorme aumento del endeudamiento a nivel mundial, algo lógico con estos tipos tan reducidos, tanto para el sector público como para el privado.

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En tercer lugar, tenemos un cuello de botella en las materias primas. Una vez que en 1971 EEUU llegó a su 'peak oil', hemos ido viendo cómo esto ha ido sucediendo país tras país, hasta que en 2005 se llegó al 'peak oil global', hablando de petróleos convencionales. Enormes inversiones en energía han puesto en marcha la explotación de sustitutos del crudo que han permitido seguir aumentando la producción hasta algo más de los 96 millones de barriles diarios que tenemos actualmente.

En un movimiento bastante habitual de los mercados de materias primas, hemos visto cómo estos han sobrerreaccionado y, dado que los sustitutos del petróleo crudo se pueden producir con una buena rentabilidad a los precios que vimos entre 2007 y 2014 (salvo el paréntesis de la crisis financiera), ello ha provocado, en un fenómeno que he analizado en este blog de forma recurrente, un exceso de inversión y de producción que llevamos ya más de tres años intentando absorber.

Desde esta misma columna, pronosticaba hace casi dos años que el mercado alcanzaría el equilibrio a finales de 2017 y que a partir de entonces comenzaría un nuevo ciclo de incremento de precios y ulterior incremento de la inversión en el petróleo. Y todo parece indicar que es muy probable que sea así. En primer lugar, vemos el gráfico del precio 'spot' del petróleo Brent, referencia en gran parte del mundo con la notable excepción de los EEUU. Como se ve, estamos ante una notable subida de precios que ha estado a punto de superar los 60 dólares durante estos días, nivel no visto desde hace más de dos años.

El origen de todo esto hay que buscarlo en un reequilibrio del mercado. Si hace un año sobraban más de 1,5 millones de barriles diarios, según la Agencia Internacional de la Energía en el primer trimestre de este año solo sobraron 200.000, y es probable que ahora sean todavía menos. Esto lo vemos en los dos siguientes gráficos de oferta y demanda mundiales de petróleo.

La explicación es muy sencilla, y es que las inversiones en petróleo son más o menos la mitad de lo que deberían ser para compensar el decaimiento de los yacimientos actuales y atender el incremento de la demanda mundial, que es de más o menos 1,5 millones de barriles diarios cada año. Dado que la industria tardará en volver a invertir y poner en marcha las explotaciones nuevas, es inevitable que el mercado entre en déficit y se produzca por tanto un notable incremento de precios. A mi modo de ver, estamos solo al inicio de ese camino.

La OPEP tiene capacidad ociosa suficiente como para evitar un repunte brutal de precios estilo 2007-2008 durante un año aproximadamente, pero más allá de eso dependeremos exclusivamente de que haya inversión suficiente para poner en marcha nuevas explotaciones de petróleos no convencionales. Mi pronóstico es que veremos un lento repunte de precios durante todo 2018 y que a partir de entonces los precios sobrepasarán otra vez los 100 dólares por barril, una vez se agote la capacidad de respuesta de la OPEP.

¿Y qué ocurrirá entonces? La respuesta es para mí bastante clara: una nueva crisis financiera global. Tenemos a los emergentes bastante recuperados del bajón sufrido en 2014-2015, incluida China y con la relativa excepción de India, la economía europea está sumamente fuerte, y la de EEUU creció en el segundo trimestre por encima del 3%, manteniéndose los indicadores adelantados en buenos niveles.

Esto quiere decir que la demanda está fuerte, lo que se traduce en que las presiones deflacionarias son cada vez menores. De hecho, la inflación en Europa y EEUU está por encima del 1,5%. Un repunte fuerte en los precios del petróleo se traducirá inevitablemente en una subida general de la inflación y una reacción de los bancos centrales. El riesgo de que se repita una situación similar a la de 2007-2008 está presente.

El endeudamiento mundial muy grande, y el apalancamiento de las entidades financieras sigue siendo alto. Eso nos sitúa en una posición de gran vulnerabilidad, ya que los bancos están en mucha peor situación que en 2007 y, si aumenta la morosidad por una subida de tipos, el riesgo de quiebras en cascada es evidente. Pienso que la gravedad de la crisis será menor que en la anterior, debido a que los mecanismos de control de daños de los bancos centrales están mucho más establecidos, y a que estos aún tienen mucho margen de maniobra, pero aun así, mi pronóstico es que será una crisis importante.

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¿Y cómo afectará esto a España? La respuesta es que mucho, ya que nuestra deuda es enorme y nuestra situación de solvencia solo está garantizada por el BCE. Ante una situación como la que se presentará probablemente para 2019-2020, lo razonable es prepararse para una fuerte crisis económica que una vez más afectará al sector financiero. El consejo evidente es que cada cual se prepare, en la medida de sus posibilidades, para ello.

El principal riesgo a día de hoy de la eurozona es el político. Hemos visto cómo la AfD ha entrado con 93 diputados en el Bundestag, lo que significa que hay amplias capas de la población que aun en la actual situación de bonanza macroeconómica están muy descontentas. ¿Cómo reaccionará esa población ante una nueva crisis económica?

La respuesta más probable es que volcándose hacia los que a día de hoy ofrecen un discurso diferente, que, por desgracia, son la extrema derecha europea. Si alguno de estos partidos de extrema derecha ganara las elecciones en un país importante como Alemania o Francia, la situación sí que podría complicarse de verdad, ya que no parece probable que pudiera mantenerse el 'statu quo' europeo. Esperemos que no sea así, pero el riesgo es real, y no solo real, sino probable. Y entre los principales damnificados de todo esto, estaremos nosotros.