La deuda exterior: el talón de Aquiles de España

La evolución del déficit público, y de su corolario la deuda pública, tiende a copar los titulares de prensa. Es lógico, porque tanto PSOE como PP nos han dejado una desastrosa herencia en forma de intereses. Sin embargo, a día de hoy, el mayor problema de la economía española sigue sin ser su elevadísimo endeudamiento público, sino que lo constituye su astronómico endeudamiento exterior. En términos brutos, la deuda pública asciende a 1,1 billones de euros; la deuda exterior, en cambio, a 2,7 billones de euros (evidentemente, parte de esa deuda pública forma parte de nuestra deuda exterior).

Pero, para estudiar la solvencia de cualquier agente económico, conviene analizar no tanto sus pasivos brutos sino la diferencia entre sus activos y sus pasivos: esto es, cuánto adeudamos a los demás una vez liquidadas todas nuestras propiedades. En este sentido, los pasivos exteriores de España superan a sus activos exteriores en 950.000 millones de euros: una cifra que sigue siendo alarmantemente elevada pero que, al menos, durante los últimos años nos ha brindado alguna buena noticia. Y es que, por primera vez en nuestra historia económica reciente, el PIB de España crece sin que nuestro país aumente su endeudamiento exterior. No porque nadie quiera financiarnos (no al menos en la actualidad), sino porque no estamos demandando ese endeudamiento.

Basta efectuar una somera comparativa al respecto: mientras que en la anterior fase expansiva (1996-2007) los pasivos exteriores de nuestra economía aumentaron en 755.000 millones de euros, en esta fase de recuperación (2014-2016) se han reducido en 57.000.

Ahora bien, antes de echar precipitadamente las campanas al vuelo, deberíamos darnos cuenta de que el volumen de nuestros pasivos netos con el exterior todavía equivale a más del 80% de todo nuestro PIB. Se trata de una de las posiciones exteriores más deudoras de Europa y de todo el planeta:

Ese desmesurado endeudamiento exterior es, como decíamos, una de nuestras mayores debilidades actuales: que hayamos dejado de incrementarlo no significa que haya dejado de existir. Y esto es problemático por dos razones: a largo plazo, porque debemos pagar tales pasivos a costa de nuestro ahorro interior; a corto-medio plazo, porque muchas de esas deudas van venciendo y tenemos que refinanciarlas. Si la mayoría de nuestras familias, empresas y administraciones públicas españolas no fueran capaces de refinanciar o amortizar con regularidad sus deudas exteriores, entonces caeríamos en un macro-corralito exterior que nos sumiría en una fortísima crisis.

De hecho, ese macro-corralito exterior es lo que estuvo a punto de sucedernos en el año 2012 por culpa de la pésima gestión de Zapatero primero y de Rajoy después. Si dividimos nuestra deuda exterior en dos grandes grupos —por un lado, la deuda exterior del Banco de España y, por otro, la deuda exterior del resto de la economía—, comprobaremos que, a partir de la segunda mitad de 2011, la deuda exterior del conjunto del país exceptuando al Banco de España empieza a caer en picado: pasa de 1,05 billones de euros a 665.000 millones. La razón de esta brutal contracción de nuestros pasivos es que España vivió una fuga de capitales: debido a la inepcia de nuestros gobiernos para equilibrar sus presupuestos y para acreditar su capacidad de mantenerse dentro del euro, los inversores internacionales dejaron de confiar en nosotros y de refinanciar nuestras deudas.

En una situación así, cualquier persona normal habría entrado en suspensión de pagos: si debes dinero, careces de él y tu acreedor no te refinancia, por necesidad entras en situación concursal. Es decir, en 2012 España debería haber quebrado. Si no lo hizo fue porque dentro de la eurozona existen mecanismos automáticos de concesión de créditos entre los bancos centrales nacionales que componen el Eurosistema (Target2) y esos mecanismos nos proporcionaron varios meses de oxígeno: a efectos prácticos, el Bundesbank le daba crédito al Banco de España y el Banco de España refinanciaba a nuestras entidades financieras aislándolas temporalmente de la bancarrota. Por eso, en el siguiente gráfico, podemos observar cómo la deuda exterior del Banco de España aumentó en 2011 y 2012: un incremento correlativo al descenso de la deuda exterior del resto de la economía. Esto es, una deuda vino a suplir a la otra evitando nuestra quiebra.

Pero tal situación pendía de un hilo: los alemanes andaban —con razón— muy inquietos de que casi toda la financiación exterior de la economía española dependiera del Bundesbank (si el euro se rompía en esas condiciones, habrían sufrido enormes pérdidas). Por ello, la financiación que nos proporcionaba el Eurosistema ante la fuga de capitales solo podía tener un carácter provisional: de haberse pretendido alargar por más tiempo y por mayor cantidad, la eurozona habría estallado por tensiones políticas.

Y fue aquí cuando llegó el verdadero salvador de la economía española, que no fue Mariano Rajoy sino Mario Draghi. En julio de 2012, el presidente del BCE pronunció aquellas mágicas palabras de que “haría todo lo necesario para salvar al euro”, entendiéndose por tal que evitaría la quiebra de gobiernos y entidades financieras en problemas. Una vez lanzada esa señal —España dejaba de ser un riesgo exterior porque teníamos al BCE detrás que, a su vez, tenía a los gobiernos más solventes de la eurozona detrás—, la fuga de capitales se detuvo: los inversores foráneos volvieron a estar dispuestos a prestarnos para refinanciar nuestra deuda exterior. Por eso, a partir del momento en que habla Draghi, la deuda exterior del Banco de España empezó a caer y la deuda exterior del resto de la economía volvió a crecer: cuando se normalizaron los flujos exteriores de crédito, el recurso extraordinario al Eurosistema dejó de ser necesario.

No cabe dudar de que el apoyo explícito de Draghi a la economía española no ha estado exento de problemas: al prometer que nos rescataría ilimitadamente en caso de ser necesario, el Gobierno de España se durmió en los laureles y minimizó el ritmo de reformas y de ajustes presupuestarios. Pero tampoco cabe dudar de que la estabilización macroeconómica de España se produjo gracias al rescate encubierto de Draghi y no gracias al lentísimo saneamiento de Rajoy: y es esa estabilidad macroeconómica la que explica la tranquilidad financiera dentro de la cual se ha ido desarrollando el cambio de modelo productivo y la consecuente recuperación actual. Si algún burócrata tuviera que colgarse alguna medalla por el vuelco vivido en España, ese sería Draghi, no Rajoy.

En suma: que hayamos dejado de endeudarnos con el exterior es una buena noticia; que sigamos estando muy endeudados con el exterior es una muy mala noticia, aunque no resulte alarmante mientras el BCE nos avale. Por eso es crucial seguir aprovechando este periodo de gracia para mejorar nuestra solvencia exterior —amortizar nuestro endeudamiento y aumentar nuestra competitividad frente al resto del mundo—, de manera que cuando el BCE termine retirando la red, no caigamos al vacío.