Más deuda pública, menos inversión empresarial

Despreocuparse de la evolución de nuestro déficit y de nuestro 'stock' de deuda pública es una política harto imprudente y cortoplacista

Foto: La ministra de Economía, Nadia Calviño. (EFE)
La ministra de Economía, Nadia Calviño. (EFE)

La posibilidad de que el Gobierno de Pedro Sánchez consiga sacar adelante sus Presupuestos va alejándose con el paso de los días. Pero ello no altera que el Ejecutivo aspire a gobernar por decreto sobre la base de una senda de déficit, la suya, que todavía no ha sido aprobada por las Cortes y que, en todo caso, supondría una importante relajación con respecto a la senda actualmente vigente (en particular, el PSOE quiere establecer un objetivo de déficit para 2019 del 1,8% del PIB frente al 1,3% actual). La decisión acaso parezca lógica en un contexto financiero en el que el sobreendeudamiento estatal no parece estar pasándonos una muy acusada factura: si la prima de riesgo está bajo control, ¿por qué obsesionarse por priorizar el ritmo de reducción de déficit?

Una primera respuesta podría ser la de que necesitamos salvaguardar la solvencia del Reino de España: mientras mantengamos un elevado endeudamiento público, no terminaremos de estar a salvo frente al riesgo de una eventual suspensión de pagos, con todo lo que ello implica: quiebra bancaria generalizada, salida del euro, fuerte depreciación de la nueva divisa y huida masiva de capitales. Y aunque se trate de un riesgo con una probabilidad baja de ocurrencia, el daño potencial que podría llegar a generar es tan grande que solo eso bastaría para justificar una política económica orientada a restablecer nuestra solvencia, esto es, a acelerar la reducción del déficit.

Con todo, es verdad que pedirles a nuestros políticos que se preocupen por problemas a muy largo plazo (por ejemplo, la sostenibilidad del sistema de pensiones) o con una probabilidad muy baja (en este caso, la suspensión de pagos del Estado) es tanto como pedirle agua a la piedra pómez. Los políticos no piensan más allá del ciclo electoral previsible, pues su objetivo es maximizar el valor esperado de sus votos. Así que acaso convenga ofrecer otra razón más relacionada con sus intereses cortoplacistas acerca de por qué urge sanear nuestras cuentas públicas.

Así, el sistema financiero español (sin contar al Banco de España) posee ahora mismo 415.000 millones de euros en deuda pública nacional. Un aumento del tipo de interés de nuestros bonos —derivado no solo de una progresiva normalización de la política monetaria del BCE sino también de un agravamiento de nuestros diferenciales por riesgo en un contexto global menos complaciente hacia el exceso de deuda— reduciría su valor de mercado y, por tanto, descapitalizaría a sus inversores: es decir, un incremento del tipo de interés de la deuda pública, sin necesidad de pronosticar ninguna espiral catastrofista que nos conduzca al impago, ya acarrearía por sí solo efectos negativos sobre la solvencia de nuestro sistema financiero y, más en particular, sobre nuestra banca. Y, a su vez, una banca más descapitalizada es también una banca a la que se le encarece el acceso a la financiación y con menor capacidad para ofrecer crédito a aquellos deudores marginalmente menos solventes: por ejemplo, a las pequeñas y medianas empresas. Finalmente, menos crédito para pymes (o crédito más caro para ellas) significa menor inversión empresarial y mayor estancamiento económico.

O dicho de otra manera, aun cuando las actuales emisiones de deuda pública puedan no estar acarreando en el presente un fuerte efecto expulsión ('crowding out') de la inversión privada, es muy probable que sí terminen generándolo en el futuro cercano a través del circuito ya descrito: aumento de tipos, caída del valor de la deuda, descapitalización de la banca, racionamiento del crédito y minoración de la inversión empresarial. Tales efectos, por cierto, no dependen del hecho de que los bancos reflejen esas pérdidas latentes en sus balances (si por ejemplo clasifican la deuda pública como inversión a vencimiento, no ajustarían su valor al precio de mercado): basta con que los acreedores de la banca, y la propia banca, sean conscientes de cuál es la realidad subyacente.

Ahora bien, un recalcitrante defensor de los déficits públicos podría cuestionar que todo este conjunto de hipótesis especulativas describan fielmente la realidad: esto es, ¿contamos con evidencias de que este proceso de 'crowding out' resulta verdaderamente relevante dentro de nuestras economías modernas o se trata de una mera elucubración no contrastada?

Hace unas semanas, tres economistas italianos —Pierluigi Balduzzi, Emanuele Brancati, Fabio Schiantarelli— publicaron los resultados de su investigación acerca de cuáles fueron las consecuencias del incremento de los tipos de interés de la deuda pública italiana sobre la inversión del país durante los turbulentos años 2010 a 2012: en particular, el incremento del riesgo experimentado por Italia solo en 2011 (un aumento de 300 puntos básicos en los 'spreads' de sus CDS) generó un hundimiento de la inversión (solo durante ese año) equivalente al 1% del PIB o, alternativamente, al 5% de la inversión agregada (además, tengamos en cuenta que esa caída de la inversión se concentró en los sectores más dependientes del crédito bancario, lo que significa que en esas industrias la reducción de la inversión fue muy superior al 5%). Más deuda, mayor riesgo país, más descapitalización bancaria, menor crédito, menor inversión.

En definitiva, despreocuparse de la evolución de nuestro déficit y de nuestro 'stock' de deuda pública es una política harto imprudente y cortoplacista: no ya porque en el futuro habrá que amortizar semejante volumen de pasivos con mayores impuestos o con menores servicios públicos (pan para hoy y hambre para un mañana lejano), sino porque el incremento del riesgo financiero de nuestro país conlleva un muy fuerte freno a la inversión empresarial (pan para hoy y hambre para un mañana cercano). Una clase política moderadamente responsable habría tratado de acelerar la corrección de nuestros desequilibrios presupuestarios para así dejar de acumular nueva deuda: el PP, sin embargo, renegoció en varias ocasiones la senda de déficit para disponer de mayor munición de gasto ante los distintos comicios electorales que fue afrontando. Y el PSOE de Pedro Sánchez avanza por la misma negligente senda financiera.

Laissez faire

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