Rebelión en el BCE

El cortoplacismo monetario de Draghi y Lagarde está hipotecando el futuro del Banco Central Europeo y de las economías de la eurozona

Foto: Christine Lagarde conversa con el presidente del BCE, Mario Draghi. (Reuters) — Christine Lagarde conversa con el presidente del BCE, Mario Draghi. (Reuters)

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21/10/2019 05:00

Mario Draghi cederá la presidencia del Banco Central Europeo a Christine Lagarde el próximo 1 de noviembre. Lo hará dejando la institución enormemente dividida y fragmentada por la política monetaria heterodoxa que ha ejecutado a lo largo de su mandato. De hecho, los desafectos no solo se encuentran dentro de la entidad, sino también fuera de ella: hace pocos días, varios exmiembros del BCE se rebelaron públicamente contra el rumbo que está siguiendo ahora mismo el emisor monetario.

Así, en una dura misiva, Herve Hannoun (exvicepresidente del Banco de Francia), Otmar Issing (exmiembro del consejo ejecutivo del BCE), Klaus Liebscher (exgobernador del Banco de Austria), Helmut Schlesinger (exgobernador del Bundesbank), Jürgen Stark (exmiembro del consejo ejecutivo del BCE) y Nout Wellink (exgobernador del Banco de Holanda) mostraron su oposición sin paños calientes a las recientes actuaciones del BCE. Oposición que no se debe, como algunos han interpretado de un modo excesivamente simplista, a que estén abogando por subidas de tipos de interés en medio del actual contexto recesivo, sino a que la creciente laxitud crediticia del BCE está comprometiendo gravemente su independencia y, a la vez, exponiendo la eurozona a riesgos tan sobresalientes como innecesarios.

En particular, los cincos grandes reproches que estos economistas dirigen contra el actual BCE son los siguientes:

Incumple sus propios objetivos de inflación. Históricamente, el BCE se ha comprometido con los tenedores de su moneda a mantener una inflación del 2% o por debajo del 2%. Sin embargo, los nuevos dirigentes del BCE (con Draghi y Lagarde a la cabeza) han reinterpretado esta regla (no sin cierta base jurídica para ello, hay que reconocerlo) como un mandato para evitar las deflaciones y, por tanto, para alcanzar una inflación cercana al 2% tomando todas las medidas necesarias para ello mientras el IPC no rebase el 2%. Todavía peor: algunos de los dirigentes del BCE incluso parecen decididos a apostar por un incremento del objetivo de inflación por encima del 2% para así compensar el estancamiento de los precios durante los últimos ejercicios. Al hacerlo, pues, están forzando una reinterpretación de los estatutos del BCE sin haber consensuado una modificación de los mismos, minando a largo plazo la credibilidad del organismo emisor.

Algunos de los dirigentes del BCE parecen decididos a apostar por un incremento del objetivo de inflación por encima del 2% para compensar el estancamiento

Pérdida de independencia frente a los gobiernos. Con la excusa de promover una inflación del 2%, el BCE ha aprobado desde 2015 un enorme programa de adquisición de deuda pública que ha contribuido a hundir los tipos de interés de los pasivos de los distintos gobiernos de la eurozona. Merced a ese subsidio financiero, los Estados miembros han descuidado su saneamiento financiero y, en estos momentos, se han vuelto adictos a la política de tipos bajos del BCE: la política monetaria, pues, ya no se establece únicamente con el objetivo de estabilizar el valor del euro, sino también con el de estabilizar el coste de financiación de aquellos Estados cuya solvencia depende de esos tipos bajos. Los banqueros centrales están dejando de ser gestores del euro y se están convirtiendo en financiadores estructurales de los gobiernos manirrotos (un riesgo, por cierto, del que ya alertamos en su momento).

Bajos tipos de interés inducen la creación de burbujas. Reducir los tipos de interés podría llegar a tener sentido como medida para estimular a corto plazo la actividad económica (aunque sus contraindicaciones no son menores). Pero cuando los tipos de interés se mantienen bajos durante demasiado tiempo, entonces los riesgos de esta política comienzan a multiplicarse. En particular, al hundir la rentabilidad de la mayoría de activos financieros, el valor de mercado de estos tiende a dispararse (recordemos la relación inversa entre valor de los activos y tipos de interés), lo que los coloca dentro de un rango de sobrevalorización preocupante. Cualquier cambio en la demanda o en la oferta de financiación podría provocar el pinchazo de esos precios, descapitalizando a todos aquellos agentes que pujaron en exceso por ellos.

La financiación laxa zombifica la economía. El problema de los bajos tipos de interés no solo es que infle artificialmente el valor de mercado de los activos, sino que la consiguiente laxitud financiera facilita la supervivencia de los bancos y de las empresas más ruinosas dentro de nuestras economías. Es decir, en lugar de reestructurar o liquidar aquellas partes de nuestro tejido empresarial que han dejado de generar un rendimiento —para que así puedan recolocarse los factores productivos en otros sectores en los que sí sean capaces de generar riqueza—, se opta por extenderles líneas de financiación baratas para que sigan operando en el mercado. Un proceso de zombificación económica contra el que también tuvimos ocasión de advertir.

No se cuenta con una estrategia de salida. Por último, cuanto más tiempo prosiga el BCE con sus políticas monetarias expansivas, más difícil le resultará en el futuro abandonarlas (aun cuando esté convencido de la urgente necesidad de hacerlo). El sistema financiero va acostumbrándose a (y volviéndose dependiente de) una provisión de liquidez sobreabundante y, por ello, cuando el tamaño del balance del banco central se reduce ligeramente, las tensiones empiezan a aflorar. Sin ir demasiado lejos, la Reserva Federal estadounidense se está enfrentando ahora mismo a este problema: durante la crisis, la Fed incrementó la base monetaria desde 0,8 billones de dólares a cuatro billones. En los últimos dos años, en cambio, la había reducido desde los cuatro a los 3,2 billones, pero al hacerlo rápidamente resurgieron las tensiones de liquidez en los mercados financieros que han 'empujado' a la Fed a volver a incrementar su base monetaria.

El cortoplacismo monetario de Draghi y Lagarde está hipotecando el futuro del Banco Central Europeo y de las economías de la eurozona

En suma, el cortoplacismo monetario de Draghi y Lagarde está hipotecando el futuro del Banco Central Europeo y de las economías de la eurozona para intentar impulsar una reactivación de la actividad dentro de unas sociedades que no necesitan más crédito más barato, sino reformas estructurales que posibiliten un genuino aumento de nuestro crecimiento potencial a largo plazo.