Una surrealista CNMV hunde a los gestores independientes españoles

Están que trinan. Al menos aquellos cuyos departamentos de control se ciñen a las resoluciones dictadas desde la Comisión Nacional del Mercado de Valores. Se sienten agraviados por unas medidas que dificultan aún más su ya de por sí complicada tarea en el volátil entorno actual. Y discriminados frente a aquellos competidores a los que el uso de depositarios extranjeros les permite soslayar lo dispuesto por el supervisor. Son los gestores de renta variable españoles que añaden, a las dificultades que afectan a la industria y el colapso del mercado de acciones, el plus de surrealismo que se exige para su actividad ordinaria desde los despachos oficiales. En el peor de los momentos posibles, eso sí, no se vayan a equivocar.

Como es bien sabido, rige desde hace meses en España la prohibición de operar en corto sobre valores financieros. Una medida de dudosa legitimidad teórica y escaso éxito práctico que busca impedir que el hundimiento del sector sea fruto de una profecía auto cumplida, alentada por esos malvados especuladores que se convierten en inversores tan pronto como se sitúan al otro lado de la mesa de contratación. Se circunscribe el veto a los llamados naked y regular shorts, es decir, aquellos que no son utilizados como cobertura sino de manera direccional. Se piden prestados los títulos, que no existen previamente en la cartera de quien opera, y se venden en mercado. O ni siquiera se pasa por ese farragoso trámite y se actúa a pelo. Hasta ahí lo sabido.

Lo que es menos conocido es que lo dispuesto por la CNMV sobre operativa en corto afecta no solo a las cotizadas individuales, sino también a los índices en las que éstas se integran. Por ejemplo, y tomando como referencia las principales instituciones bancarias del país, el IBEX 35 ó el Eurostoxx 50. Esto es, si usted, gestor, toma la decisión de que no quiere tener bancos en su cartera ante las incertidumbres que pesan sobre el negocio ordinario, la mora y provisiones o la exposición a deuda soberana, ta-chán, tampoco puede cubrir el resto de sus posiciones –Telefónica, Repsol, Iberdrola o Gas Natural, por citar cuatro ejemplos- con la principal referencia española o europea. Como mucho le dejarán vender futuros del Dax ya que en Alemania no rige esta restricción. Una discriminación curiosa que perjudica principalmente al talento.

Supongamos un gestor que se limita a replicar su índice de referencia, banca incluida, y cuya rentabilidad se deriva básicamente, por tanto, de la beta de su porfolio, correlación con el benchmark. Pues bien, su mediocridad se verá premiada con la posibilidad de arbitrar con derivados el mayor o menor grado de exposición al mismo de su cartera. Bravo. Por el contrario, tomemos un especialista en gestión activa que ha renunciado al seguidismo y busca generar alpha, retorno derivado específicamente de su actividad, para sus partícipes. No quiere financieras ni en pintura. El hombre contemplará con angustia cómo los niveles de correlación entre valores y selectivos y de estos con otros activos se encuentran en máximos. Y, yendo a la materia de este post, verá además que no puede jugar con futuros el nivel de inversión en acciones que quiere mantener, al tener vetada la operativa a la baja.

Su desesperación aumentará al constatar que la prohibición se extiende a los índices de esas pequeñas y medianas compañías que son parte sustancial de su modelo de identificación de valor. Sin subyacente no hay cobertura posible, lo que trae de la mano su hundimiento en los rankings en beneficio de los que pueden aprovecharse del uso de instrumentos que a otros se niega. No solo eso, se encontrará con que compite en desigualdad de oportunidades con aquellas instituciones que se benefician de haber delegado el negocio de depositaría en grandes firmas especializadas como State Street o similares, compañías que consideran el conjunto de sus posiciones como un todo no individualizado, lo que les permite atender de modo indiscriminado las necesidades de sus clientes.

Que el pánico es irracional es evidente. Como lo es la euforia excesiva. Ambos son fuente de oportunidades para ganar dinero en los mercados financieros. Basta con ponerse como contrapartida de las locuras a las que conducen. Sin embargo, no pueden supeditar la acción del supervisor, a quien se ha encomendado la seguridad jurídica de las transacciones, el correcto perfeccionamiento de las operaciones y la salvaguarda del marco de actuaciones. No cabe discrecionalidad en las decisiones de la CNMV, que han de ponerse al servicio de la transparencia en la formación de los precios y la igualdad de oportunidades. Algo que no ocurre en el caso que nos ocupa. La decisión de penalizar la independencia va en contra de la propia calidad del sistema. Primemos la mediocridad. En breve el chiringo habrá cerrado por traspaso. Depósitos y letras esperan en la puerta.