El desinfle covid

Lo prometido es deuda, y teniendo en cuenta que Juan Pedro acertó al 100% en sus predicciones sobre la vacuna covid, he considerado oportuno que actualice su análisis y nos explique dónde nos encontramos en la pandemia y hacia dónde vamos. Espero que lo encuentren tan interesante como la primera vez:

En mi anterior columna (“La burbuja Covid”), que mi buen amigo Rodrigo Rodríguez tuvo la amabilidad de cederme, hablé de la burbuja en empresas dedicadas al desarrollo y comercialización de vacunas para el covid-19. Me hacía dos preguntas, si estábamos en una burbuja y si quedaba recorrido; las respuestas eran sí y quizás. Mis respuestas en este momento serían sí, todavía estamos en una burbuja y el recorrido, si quedara alguno, es muy limitado.

Vamos a repasar qué ha cambiado, qué sabemos ahora y cómo veo la evolución de estas empresas. Decíamos que, para responder a la primera pregunta de si estábamos en una burbuja, echaríamos un vistazo al mercado potencial, el cual podíamos estimar en aproximadamente 12-14 mil millones de dólares. Aquí hablábamos en principio del mercado de pandemia y todavía no teníamos todos los datos de pedidos que han surgido en los últimos meses. El mercado de pandemia son los pedidos de gobiernos, que dependen en gran medida del número de vacunas aprobadas, los datos clínicos y la capacidad de producción. Este mercado es grande, con una demanda de miles de millones de dosis.

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Una de las variables con mayor impacto es el precio por dosis, que de acuerdo con ciertas empresas y analistas debería ser asumido a unos 20 dólares por dosis en el mundo desarrollado. Bajo este escenario, si se vacunara a toda la población de EEUU, de la UE, el Reino Unido y Japón, a dos dosis por persona, estaríamos hablando de 39 mil millones de dólares como mercado potencial. Sin embargo, por lo que está disponible en dominio público sobre lo que se han pagado en los contratos de pre-órdenes, los precios varían enormemente. Por ejemplo, la vacuna de AstraZeneca cuesta 2,15 dólares por dosis para la UE, unos 3 para el Reino Unido y 4 para EEUU Las vacunas RNA de Moderna y el dúo Pfizer/BioNTech, por otro lado, están en un rango entre 15 y 20 por dosis tanto en la UE como en EE. UU.

Por supuesto, no todo el mundo se vacunará y los precios varían mucho como he mencionado. Uno de los directivos de BioNTech me comentaba que esperaban un mercado potencial anual de entre 20 y 100 mil millones de dólares, para que se den cuenta de la gran horquilla que existe. El mercado endémico es cuando se requieren campañas recurrentes de vacunación. La temporada de vacunación dependerá de cuánto dure la inmunidad, puesto que podrían ser unos meses o años.

Aquí tenemos menos visibilidad de cómo será. En este caso aplicaríamos el porcentaje aproximado de la gripe estacional, con un 50% de la población vacunada (aunque probablemente pueda ser mayor). Asumiendo una campaña anual, llegaríamos casi a 20 mil millones de mercados anuales en las regiones mencionadas. Este es el mercado al que parece que están apostando estas empresas y sus inversores. Sin embargo, yo creo que el potencial será mucho menor conforme hay más competición y se puede llegar incluso a una vacuna genérica o a una combinación de vacuna de la gripe con covid a un precio mínimo.

Como dije la vez anterior, este tamaño de mercado indica una potencial sobrevaloración de las empresas más relevantes del sector. Así debemos mirar el precio por acción ha evolucionado desde la publicación del artículo el 24 de agosto de 2020: Moderna ha subido de 25 mil millones de capitalizaciones, a casi 60 mil dólares, un 125% de revalorización. BioNTech subió un 62% de 17 mil millones a 27 mil millones, Novavax ha doblado su capitalización de 7,5 mil millones a 15 mil millones y, CureVac, pasó de 11.5 mil millones a $17 mil millones. Estas compañías ya partían de unas revalorizaciones muy importantes desde sus salidas a bolsa en los años previos. La competencia sigue siendo intensa, con 87 vacunas en ensayos clínicos, 20 de ellas en la fase más avanzada, previa al registro o fase 3, y 8 aprobadas (4 de ellas de manera completa y 4 para uso limitado).

Cabe resaltar que algunas de las grandes farmacéuticas, con más experiencia en vacunas, se han apeado de la carrera, en concreto Merck (MSD), citando datos en la fase I. Me pregunto si esta decisión tiene un componente comercial. CureVac, por ejemplo, ya no considera implementar su vacuna en Estados Unidos, ya que según ellos se encuentra saturado en términos de pedidos de dosis de vacunas, así como de ocupación en los centros que hacen ensayos clínicos.

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En resumen, como decía en el artículo anterior, una vez conocido el tamaño del mercado potencial y la capitalización de las anteriores empresas, cercana a los 100 mil millones de dólares, creo que no hace falta hacer muchos descuentos de flujos de caja para darse cuenta de que el sector está, como mínimo, recalentado. Hoy en día, los pedidos de gobiernos por el momento cubren la oferta de 2-3 años, tras lo cual podría producirse el comienzo del mercado endémico. Sin embargo, este empezará con más vacunas aprobadas (unas 10-15) y, en consecuencia, precios más bajos. Por todo ello espero un descenso muy significativo de la oportunidad comercial, que obviamente tendrá un impacto en las valoraciones de estas empresas. Espero que la burbuja se empiece a desinflar antes, en los próximos 12 meses, puesto que los inversores preverán esta situación antes de que ocurra.

Por lo tanto, considero el recorrido muy limitado para aquellas empresas que ya han alcanzado el mercado (Moderna, BioNTech, y pronto Novavax, entre otras). Sin embargo, hay una multitud de empresas más pequeñas que todavía podrían responder con nuevas subidas en el corto plazo, como Sinovac o CureVac (esta última si la seguridad es adecuada, lo que está por ver), dada la especulación y el impacto de un titular positivo. De todas maneras, calculo que esta segunda oleada de subidas tendría movimientos en total más pequeños que los que hemos visto con la primera ola de vacunas.

Por último, déjenme que haga una reflexión; al principio de la pandemia la mayoría de los inversores en biotecnología veíamos esto como algo pasajero, similar a lo que paso con la gripe aviar o el Ébola, situaciones en las que muchas empresas vieron sus cotizaciones subir de manera vertiginosa a golpe de titular, generando burbujas que se hinchaban y deshinchaban rápidamente. Todo ello nos llevó a descartar la inversión en este tipo de empresas.

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Sin embargo, esta crisis ha demostrado la capacidad de la industria biofarmacéutica de elaborar en tiempo récord vacunas seguras y eficaces, incluso con tecnologías relativamente nuevas, como el RNA. Muchos inversores no supimos verlo al principio, y nos perdimos importantes subidas, que a día de hoy podemos decir que podrían estar justificadas por esa rápida respuesta a un virus totalmente desconocido. Sin embargo había motivos para el escepticismo, como decía en el anterior artículo, Moderna y BioNTech se habían dado un buen batacazo en sus salidas a bolsa y la trayectoria histórica de Novavax no era la mejor. Si a esto sumamos que los números, tanto para un mercado epidémico, como más aún para el endémico, no justifican las valoraciones actuales, no podemos dejar de estar cautos.

Por ello a aquellos que se hayan perdido esta revalorización les recomendamos esperar a correcciones importantes para volver a invertir en estos valores y aquellos que estén invertidos en ellos deberían sin duda tomar beneficios.