¡Que viene el ‘CoCo’!

Si una generación de niños fue atormentada con la nana del ‘coco’, ahora a una generación de banqueros e inversores le pasa igual, aunque con un 'monstruo' diferente

Foto: Sede en Fráncfort del Deutsche Bank. (EFE)
Sede en Fráncfort del Deutsche Bank. (EFE)

Doy gracias a mis padres porque de pequeño no me atemorizaron con la famosa nana del ‘coco’. Esa que dice “Duérmete niño, duérmete ya, que viene el coco y te comerá”. ¿Cómo habría podido dormir imaginándome monstruos que vienen a por mí? De ninguna manera. Desgraciadamente no todos los padres de la Eurozona piensan lo mismo, y de ahí las consecuencias. La nueva regulación bancaria también recurre a los ‘CoCos’ para resolver sus problemas, lo que está provocando intensas pesadillas a banqueros, inversores y autoridades, y en los próximos meses probablemente se convierta en el tema de moda en el sector financiero (si no lo es ya). En este artículo explicaremos por qué.

Como se habrán imaginado por el título, me refiero a un instrumento que técnicamente se llama ‘tier one contingent convertible bond’, en la jerga bancaria ‘AT1’ y en la calle ‘CoCo’ por las iniciales de COnvertible COntingente. Olvidémonos de nombres extraños, y tratemos de desenmarañar este embrollo, algo imprescindible si vamos a invertir de forma directa o indirecta en el sector financiero, o si simplemente somos contribuyentes. Y es que, dependiendo de cómo resolvamos este problema, los contribuyentes deberán poner más o menos dinero en los futuros rescates a la banca. ¿Vale la pena hacerse una idea de lo que está pasando, no?

Gracias a la presente crisis financiera decidimos acabar con una peligrosa tendencia: los accionistas y bonistas bancarios ganan cuando las cosas van bien, y los contribuyentes son quienes pagan las verdaderas pérdidas cuando todo va mal. Para ello las máximas autoridades europeas llegaron a un acuerdo en diciembre de 2013, en lo que se conoce como Bank Recovery and Resolution Directive (BRRD), cuya finalidad es establecer un mecanismo para lidiar con los bancos en problemas, evitando las pérdidas de los contribuyentes y tratando de desligar en lo posible la relación entre riesgo soberano y financiero.

La banca tiene una necesidad imperiosa de emitir 'CoCos' y deuda subordinada, deben cumplir con una legislación que sin duda es la más exigente

Esta normativa permite intervenir un banco con baja solvencia, incluso de forma temprana si se prevén problemas futuros, y establece unos nuevos requisitos de activos que puedan asumir pérdidas si sucede lo peor: ‘Total Loss-Absorbing Capacity’ (TLAC) y ‘Minimum Required Eligible Liabilities’ (MREL). Esto es, hasta ahora no estaba claro cómo afrontar el rescate de una entidad financiera, y ahora se establece que tanto los accionistas como ciertos bonistas y acreedores sufran pérdidas antes de que las arcas públicas pongan el primer euro.

En contraposición al término popularizado en la crisis financiera, que tanta indignación nos causó a todos, ‘bail-out’ (rescate de los contribuyentes), se fija por defecto el ‘bail-in’ (en primer lugar son los accionistas y ciertos acreedores quienes deben sufrir pérdidas). ¿El problema? Determinar con exactitud qué activos serán objeto de pérdidas y obligar a los bancos a ponerse bien gorditos, con emisiones de dichos activos, antes de que venga la próxima crisis financiera. Que ya se sabe, luego unos por los otros y la casa sin barrer.

No se trata solo de incrementar capital (financieramente CET1), como habitualmente se dice, sino de tener colchón suficiente para asumir pérdidas, con capital u otros activos. Los más populares son los bonos CoCos (financieramente AT1) y la deuda subordinada (financieramente AT2). Y en algunos casos también cierta deuda sénior. Es por ello que la banca tiene una necesidad imperiosa de emitir 'CoCos' y deuda subordinada, deben cumplir con una legislación que sin duda es la más exigente hasta la fecha, y no está claro que el mercado esté convencido de comprar todo el papel que se necesita vender.

Estos requisitos de activos potencialmente ‘bailinables’ supondrán según los requisitos TLAC un 18% de los activos ponderados por riesgo o un 6,75% del activo total, y a mayores serán ajustados por los requisitos MREL: en función del perfil de riesgo de la entidad, de su modelo de negocio, su gobierno corporativo, de las evaluaciones que se realicen… Esto es, se determinarán entidad por entidad. Algo que suena muy bien, y muy lógico, pero que provoca que nadie tenga ni idea de cuánto necesita cada entidad. Por ello, se sabe que veremos emisiones de 'CoCos' y de deuda subordinada, lo que no se sabe es en qué volumen y frecuencia.

La legislación para forzar los 'bail-in' en lugar de los 'bail-out' entró en vigor completamente el 1 de enero, ¿casualidad que coincida con las caídas en bolsa?

Y es por ello también que en mi artículo de la semana pasada ('La cara B de la ronda gratis de Draghi' 13-03-2016) afirmaba que el principal efecto de las medidas del BCE no era el aumento de la rentabilidad del sector financiero, sino el servir como ayuda en las nuevas emisiones que la banca tiene que realizar. Teoría que esta semana se pudo leer en numerosos artículos de Bloomberg, WSJ, FT, etc. Y no es para menos, ya que esta semana hemos visto un récord de emisiones de activos ‘bailinables’, tras un largo período de apatía y castigo por parte de los mercados.

Destacan UBS, quien emitió 'CoCos', la primera emisión de este tipo desde enero. Algo muy sonado porque estos activos, que no pagan cupón si el banco no genera beneficio y que pueden convertirse en capital si el banco no mantiene una determinada solvencia, son los activos de más riesgo tras el capital puro y duro. Por ello que una entidad, aunque sea UBS, emita al mercado tras semanas de sequía fue visto como un triunfo, y como el verdadero efecto colateral de la ronda gratis de Draghi. También Santander se animó incrementando su AT2.

¿Es adivinación intuir que las emisiones continuarán (si el mercado lo permite)? No, simplemente es unir los cabos sueltos. Aunque el último cabo que debemos atar en este galimatías es el de Deutsche Bank. El banco alemán, tras las dudas que generó a principios de año, vuelve a la diana. Y es que a principios de año los inversores dudaban que pudiese pagar los cupones de sus numerosas emisiones de 'CoCos', algo que pareció zanjar cuando recompró deuda anticipadamente. Ahora vuelve a anunciar emisionesy que probablemente no tendrá beneficios este año. Peligro.

La legislación para forzar los ‘bail-in’ en lugar de los ‘bail-out’ ha entrado en vigor completamente el 1 de enero de este año (el año pasado de forma parcial), ¿casualidad que coincida con las caídas en bolsanbsp;Y progresivamente entrarán también en vigor los requisitos TLAC y MREL. En un momento en el que el negocio bancario está tan perjudicado por los bajos tipos, ¿cómo harán las entidades más débiles para cumplir? ¿Cómo conseguirán las entidades con pérdidas convencer a los inversores de que un bono 'CoCo' es una buena inversión? Lo dicho, ¡que viene el 'CoCo'! Aunque, desgraciadamente, este monstruo provocará más quebraderos de cabeza que aquel del que hablan algunos padres. Que se lo pregunten a Deutsche Bank. 

Perlas de Kike
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