Muere John Bogle, el ídolo de los creyentes del ahorro popular

Me enteré anoche de la muerte de John C. Bogle, a los 89 años, en Bryn Mawr (Pensilvania), toda una leyenda. Bogle fue el ídolo de quienes, como yo, creemos que el ahorro popular es la estructura esencial de los mercados de capitales y que son posibles administraciones honradas y estrategias de inversión inteligentes. Bogle, hombre clave en la historia de los mercados financieros americanos, es, ante todo, alguien que no dudó en pensar y actuar en contra de la corriente si ésta le parecía un disparate, y fue fundador del imperio Vanguard de fondos de inversión.

Fue, además, una de las cien personas más influyentes del mundo según la revista Time, uno de los cuatro gigantes de la inversión del siglo XX según la revista Fortune y líder ortodoxo de la heterodoxa industria de la inversión colectiva, la industria financiera más poderosa del mundo.

La fundada defensa que Bogle hace de los pequeños inversores comenzó en 1951 con la tesis doctoral que realizó en la Universidad de Princetown sobre los fondos de inversión y continuó hasta su muerte liderando la difícil regeneración de las prácticas de la industria financiera. Como agudo e inteligente observador Bogle sabía que para el progreso económico y social es esencial un sistema financiero y empresarial digno de confianza y muy diferente al que se ha ido degradando desde los años ochenta.

El 12 de enero de 1974 Bogle presentó una propuesta al consejo de administración de Wellington Management Inc para mutualizar los fondos y operar bajo una estructura de gestión interna. Pocos días después, era cesado como CEO de la citada sociedad gestora. Sin embargo, al contar con el apoyo de los consejeros independientes siguió como presidente de los divididos consejos de administración de los fondos de inversión, quienes, tras rigurosos estudios y propuestas, acordaron formar una nueva compañía filial, propiedad de los propios fondos, para gestionar sus activos al coste. La nueva compañía, a la que llamaron Grupo Vanguard, fue constituida el 24 de septiembre de 1974. Fue el primer paso hacia el modelo de gestión interna que se conseguiría de forma completa más tarde, al englobar tanto la distribución como la gestión de la inversión.

Esperó 15 años a la SEC

Es una curiosa paradoja que la transformación de otro fondo de la competencia (MIT) del modelo de gestión interna al modelo de gestión externa, se lograra con facilidad y sin embargo la conversión de Vanguard del modelo de gestión externa al modelo de gestión interna, no sólo fuera objeto de controversia y debate, sino que tuvo que superar la oposición de la SEC. Mientras la internalización de la administración y la gestión de los fondos Wellington fue fácil, la decisión de internalizar la distribución cayó como una bomba. Afortunadamente, la SEC autorizó el plan de distribución de forma temporal y con severas restricciones en espera de su aprobación definitiva y de los accionistas del fondo, lo que se produjo quince años más tarde, el 25 de febrero de 1981.

No cabe duda de que Bogle sabía de lo que hablaba y lo que hacía. No en vano creó, evitando los conflictos de intereses que generan los modelos de gestión externa, un imperio que mueve activos gestionados por 5,3 billones de dólares (10 veces más que la capitalización del Ibex 35) distribuidos en 190 fondos domésticos y 220 fondos internacionales; tiene más de 20 millones de clientes en 170 países y 16.660 empleados solo en Estados Unidos gracias a su inteligente gestión (pasiva) que cobra comisiones de un 0,11%.

En los años noventa, especialmente a partir de 1996, año en el que Bogle se sometió a un trasplante de corazón, permaneció como presidente senior del grupo hasta el año 2000 y dedicó más tiempo a la investigación desde el Bogle Financial Markets Research Center. Desde entonces Bogle ha publicado varios libros de los que ha vendido millones de ejemplares. En estos, advierte que los mitos sobre los que se asentaba la protección de los inversores y la eficiencia de la industria de la inversión colectiva, una profesión convertida como tantas otras en negocio, estaban cayendo uno a uno, arrastrados por la obsesión del corto plazo y por la exuberancia irracional de los mercados.

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En 2007, tradujimos y presentamos su libro más importante, La batalla por el alma del capitalismo (Marcial Pons). En este libro Bogle hace un análisis positivo y normativo, como corresponde a un hombre de pensamiento y acción, de los fallos del capitalismo americano (de la América corporativa, de la América de la inversión y de la América de los fondos de inversión), de porqué se han producido y de sus posibles soluciones.

Bogle denuncia los estragos que “el capitalismo de los gestores” (de los gestores de las compañías y especialmente de los gestores de los fondos de inversión y de pensiones, donde éste se ha manifestado en su versión más extrema) ha ocasionado en el ahorro popular.

Importancia del ahorro popular

La importancia del ahorro popular para los mercados de capitales es esencial. La industria de los fondos de inversión, como hemos dicho, es la más importante del mundo. Dichas instituciones tienen una extraordinaria importancia para el equilibrio y eficiencia de los mercados de capitales y sus activos alcanzaban los 49,3 billones de dólares a finales de 2017, correspondiendo a Estados Unidos 22,1 billones de dólares, a Europa 17,7 billones de dólares, a Asia 6,5 billones de dólares y al resto del mundo 2,9 billones. La participación de España es insignificante.

Bogle pone de relieve que, aunque el epicentro de la hecatombe se situó en la crisis del mercado de valores del año 2000, ya durante los años ochenta y noventa la erosión del ahorro popular, aunque lenta y silenciosa, fue profunda debido a los conflictos de intereses y a los altos costes financieros.

A la vista de la dimensión de la hecatombe del año 2000, de lo dañadas que habían quedado las estructuras del sistema, de las resistencias a todo cambio, del profundo conocimiento que Bogle tuvo de lo acontecido y de lo bien fundamentadas y articuladas que estaban sus propuestas a las que nadie hizo caso, no se podrá decir que nadie previó la crisis de 2007 pues era inevitable que tenía que suceder, aunque se ignorara cuándo.

Para la época actual, en la que el ahorro popular ha quedado concentrado en los fondos de inversión y de pensiones, Bogle propuso, frente al capitalismo de los gestores, que antepone los intereses de éstos a los de los inversores y que hace inevitable la exuberancia irracional de los mercados apoyada en una no menos irracional exuberancia contable, un capitalismo de propietarios.

Los consejos de administración que deberían haber constituido la primera línea de defensa frente a los abusos de los directivos, no cumplieron

Además, como Bogle puso de relieve, en los últimos tiempos hemos asistido a una crisis fatal de todos los sistemas de supervisión. El sistema de gobierno corporativo no ha funcionado. Los consejos de administración que deberían haber constituido la primera línea de defensa frente a los abusos de los directivos, no cumplieron con su obligación de controlar a aquellos a quienes habían encomendado la gestión de las grandes compañías, y fueron pocos los inversores institucionales que cumplieron con sus deberes de ciudadanía corporativa y exigieron dicha supervisión. Los auditores fueron cómplices de los equipos gestores, los analistas no alertaron acerca de la manipulación de beneficios y la ingeniería financiera, la regulación se relajó y los representantes públicos no hicieron frente a las irregularidades. ¿No era la crisis inevitable?

En cualquier caso, es en la industria de los fondos de inversión donde la paradoja de la soberanía accionarial es más evidente, donde el capitalismo de los gestores está más arraigado y la erosión del ahorro popular es más profunda y, por lo tanto, donde el pensamiento y la actuación de Bogle en contra de la corriente fueron más meritorios e importantes.

De lo que nos cuenta Bogle sobre lo acontecido en los mercados financieros americanos se debería tomar buena nota en la UE, cuyo ahorro popular también sufrió las cornadas de la crisis bursátil y los excesos del capitalismo de los gestores. Algo que debería reconocerse y cuantificarse. De hecho, el libro de Bogle demuestra que los análisis de los sistemas financieros han de realizarse teniendo en cuenta la correlación entre el ámbito corporativo, el de la inversión y el de los fondos de inversión, y han de articularse en torno a los conflictos de intereses, ya que el coste de estos conflictos es la mejor medida del nivel de protección de los inversores y lo que va a determinar a largo plazo la sostenibilidad de los diferentes modelos de mercado de capitales. Queda muchísimo por recorrer y son muchos los pilares que han quedado destruidos.

¿Qué pensaría de los reguladores españoles?

¿Qué pensaría Bogle de las estructuras de regulación españolas, conformes con la legislación comunitaria, que han permitido, usando como instrumento los fondos de inversión, la mayor operación de expolio del ahorro popular, por su intensidad, duración y generalidad, llevada a cabo en el ámbito de la Unión Europea bajo gestión de la banca española y bajo la supervisión y regulación de la CNMV entre 1997 y 2017?

¿Qué pensaría de que en nuestro país las comisiones hayan consumido más del 50% de la raquítica rentabilidad nominal de los fondos de inversión y que no hayan producido un solo euro de rentabilidad real aunque, eso sí, se pague el impuesto por rentas de capital? ¿Qué pensaría del fraude piramidal de los fondos de inversión inmobiliarios en que los reembolsos se pagaban con suscripciones y las comisiones se acercaban al 100% de los alquileres y la rentabilidad era nula? ¿Qué pensaría de que las sociedades gestoras hayan cumplido con su obligación de medios destinando a gastos de personal menos del 5% de las comisiones percibidas, y con su obligación de información publicando informes de gestión de folio y medio?

Todo esto es fácil de entender por las personas preocupadas y afectadas por los problemas financieros de nuestro tiempo puesto que los conceptos que expuso Bogle son claros y precisos y las herramientas son sencillas: el sentido común y la cuenta de la vieja. Los que no han entendido ni entenderán los datos expuestos por Bogle y los que publica la CNMV sobre la industria española de los fondos de inversión son los beneficiarios del parasitismo financiero que se encuentran cómodos con la irresponsabilidad que ha quedado enquistada en nuestro sistema del que nadie se siente ni se hace responsable, ni siquiera los reguladores, siempre presionados por los escuetos presupuestos, por las industrias y amparados por las decisiones de los tribunales que no entienden los mercados de capitales ni el papel de los supervisores y que han jugado un papel decisivo a la hora de frenar los procesos de cambio y el actual estado de cosas.

* Juan Manuel Moreno-Luque es abogado, autor de El desgobierno de los fondos de inversión y de El fraude de las preferentes y los poderes públicos