Las burbujas de activos no ayudarán a la recuperación tras la pandemia

*Alicia García Herrero es economista jefe para Asia-Pacífico en Natixis

El covid-19 será recordado como el peor acontecimiento económico mundial de la historia reciente, pero comparado con el más similar – la Gran Depresión del 1929 – sus consecuencias sobre los precios de los activos han sido radicalmente diferentes. De hecho, la Gran Depresión comenzó con una implosión de la renta variable. La actual pandemia también empezó con una corrección importante de los precios de los activos financieros, sobre todo cuando el covid llegó a Europa y Estados Unidos en marzo del año pasado, pero rápidamente el mercado tomo un giro vertiginoso al alza y así ha seguido hasta hace muy poco.

La razón de este comportamiento tan distinto de la renta variable radica, principalmente, en la reacción de la Reserva Federal a ambos eventos. De hecho, en 1929 los tipos de interés se mantuvieron por encima del 6% y no se redujeron al 2% hasta 1931. En cambio, en 2020 los tipos estadounidenses ya eran bajos antes de la Covid, por lo que la Fed ha tenido que poner todos sus esfuerzos en políticas cuantitativas y heterodoxas, lo que ha reducido la aversión al riesgo de los inversores empujando los precios de los activos al alza. Esta inundación de liquidez del dólar, al ser la moneda de reserva mundial, no podía sino conducir a un auge de los precios de las acciones, también a nivel mundial. Más allá de la renta variable, otras formas de inversión especulativa como las criptomonedas, se han disparado.

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La cuestión, por tanto, es cómo se comporta este mercado alcista con las perspectivas económicas mundiales y con las de los beneficios empresariales. La respuesta depende realmente de dónde determines el horizonte. Si nos centramos en el corto plazo, digamos 2021, la recuperación económica está asegurada gracias a un estímulo masivo a nivel mundial y a un efecto base enormemente positivo, especialmente durante la primera mitad del año. Sin embargo, siguen existiendo algunos riesgos relacionados con la velocidad de vacunación o las posibles mutaciones del virus, que pueden descarrilar, o al menos ralentizar, dicha recuperación. Este escenario haría mella, sin duda, en el actual mercado alcista de la renta variable.

Estímulos decrecientes

Las mayores incertidumbres aparecen cuando ampliamos el horizonte más allá de 2021, a medida que el estímulo comienza a disminuir y las empresas se enfrentan a la realidad de una deuda mucho más elevada. Si a esto le sumamos la posible reducción del estímulo de la Reserva Federal (“tapering”), lo que conllevará un aumento de los costes de financiación, 2022 se perfila como un año mucho más duro para la renta variable que 2021.

La pregunta clave es si el fuerte aumento en los precios de los activos en el ultimo anos ayudará a salir del enorme impacto que ha tenido la Covid en nuestras economías y empresas. Mi más sincera respuesta es "no".

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En primer lugar, ahora que es necesario proteger los ingresos de los hogares, hay que tener en cuenta que las burbujas de activos solo protegen los ingresos de quienes tienen suficiente riqueza para invertir, lo que tiene un efecto claramente negativo sobre la distribución de la renta en un momento donde las rentas de trabajo están sufriendo. A lo que esto conducirá inexorablemente son políticas fiscales más redistributivas –y posiblemente populistas–, especialmente en los regímenes democráticos donde la clase media exigirá más protección para sus ingresos.

Impuestos a las empresas

Existen muchas probabilidades de que esas políticas redistributivas vayan más allá de los hogares y se extiendan a las empresas a través de subidas de impuestos y otras medidas. Si a este escenario le añadimos la perspectiva del crecimiento ralentizado de los próximos años, la mayor carga de la deuda y, potencialmente, el mayor coste de la financiación si se inicia la retirada progresiva de estímulos (tapering), es incluso más difícil de prever cómo puede perdurar esta burbuja de precios de los activos. Y lo que es más importante, si tenemos en cuenta las consecuencias socioeconómicas de la burbuja, es decir, un empeoramiento de la distribución de los ingresos, esta burbuja parece más un problema que una solución para el choque económico derivado de la pandemia.

Puede que este problema sea aún difícil de percibir, pero con el tiempo se hará cada vez más pesado, tanto política como económicamente, a medida que las consecuencias de esta crisis se empiecen a hacer más visibles en la distribución de la renta. La reciente corrección en los precios de los activos es un buen aviso a navegantes de los excesos a los que hemos llegado y la dirección de crucero.