Más política fiscal que monetaria para controlar la inflación

El conflicto en Ucrania es un choque adverso muy severo a corto plazo, pero también una ruptura de la tendencia a largo plazo. Hasta ahora, los mercados financieros han sido relativamente benignos en su valoración del impacto de la guerra. Las acciones subieron recuperando las pérdidas de los primeros días. Esta valoración se basa en la siguiente hipótesis: (1) ausencia de racionamiento de gas/energía; (2) se alcanzará algún acuerdo de paz relativamente pronto y (3) existen opciones políticas para amortiguar la economía europea (nueva emisión de eurobonos, por ejemplo). Además, los mercados están reduciendo la probabilidad de que se dé un escenario de un endurecimiento agresivo por parte de los bancos centrales, aunque todavía se descuenta algún tipo de normalización. Por último, también hay una menor reacción a las noticias sobre la guerra.

Una vez finalizado el conflicto, el mundo será diferente. Esto vendrá acompañado de cambios drásticos en los precios relativos, una mayor presión sobre las finanzas públicas, entre otros muchos cambios estructurales. En este contexto, cabe preguntarse qué significa la normalización de la política monetaria. El movimiento observado en el rendimiento tipo a corto alemán, que subió 70 puntos básicos en 2 semanas, no tiene nada que ver con el gradualismo o la normalización que forma ahora parte de la narrativa dominante hasta la fecha.

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Óscar Giménez

En la última reunión de marzo detectamos problemas con la comunicación del BCE. Se centró en las consecuencias sobre la inflación y no apuntó nada sobre el crecimiento económico. Suele ocurrir que la comunicación vaya en algunas direcciones y que, posteriormente, los funcionarios de la institución intenten dar marcha atrás. Se producirá cierta normalización de la política monetaria, pero en un contexto de política fiscal más expansiva porque habrá una demanda mucho mayor de bienes públicos.

Es difícil diseñar un endurecimiento en una fase con permanentes choques de oferta adversos. Los tipos subirán, pero la política fiscal es la principal para reaccionar ante estos choques de oferta negativos que ejercerán algunas presiones sobre la inflación. Es urgente que la UE adopte decisiones colectivas a este respecto, ya que conseguir que la política fiscal haga las cosas bien ayudaría a la política monetaria. Aunque la capacidad fiscal es diferente en los Estados miembros de la UE, el punto clave es la distinción entre la deuda mala y la buena; el dinero público tiene que usarse con prudencia.

Es esencial no actuar con demasiada agresividad sobre los tipos, y el BCE podría tolerar una mayor inflación durante un tiempo, hasta que las expectativas de inflación empiecen a desanclarse. Pocos apoyaron la opinión de que esto había comenzado.