Obviedades McCoy: los bonos del Tesoro son activo de riesgo

El proceso acelerado de recuperación de la confianza ciudadana en el sistema financiero que han acometido los gobiernos, de uno u otro signo político, alrededor del globo, y cuya manifestación principal ha sido el establecimiento de una garantía explícita, y más o menos ilimitada, de los depósitos bancarios de empresas y particulares ha traído consigo, como no podía ser de otra manera, consecuencias en cascada. La primera, y más evidente, la salida de flujos dinerarios de los activos en riesgo, realidad que ha sido mayor en aquellas naciones en las que, las imperiosas necesidades de las entidades financieras privadas por captar pasivo, iban acompañadas de tipos remuneratorios más altos para los activos de sus clientes. De hecho, es este fenómeno el que, en última instancia, se encuentra en la raíz del cierre a los reembolsos de sus partícipes adoptado por la mayoría de los fondos inmobiliarios abiertos alemanes, tradicionalmente considerados como complementos de rentabilidad segura por parte del inversor teutón. Algo de lo que, por cierto, ya se hizo eco de forma anticipada nuestro Ojo Clínico hace un par de lunes.

Pero no ha sido el único efecto de la intervención pública. Se ha producido igualmente un renovado interés por la deuda fija con garantía estatal, algo que venía observándose de forma manifiesta desde el verano gracias a las compras masivas de aquellos gestores que buscaban un puerto seguro donde refugiar sus carteras en tiempos de marejada. Un fenómeno de contracción de rentabilidades (que se mueven de forma inversa al precio) al que, sin duda, han contribuido las sucesivas bajadas de tipos de interés adoptadas por las autoridades monetarias en los últimos meses y que no deja de ser paradójico ya que, en la medida en que los gobiernos se echan el sistema financiero a sus espaldas, su propia solvencia, como se ha visto en la reciente ampliación de diferenciales respecto a Alemania de la renta fija soberana de Grecia, Italia, Irlanda y, en menor medida España, es la que queda en entredicho. Pero ya se sabe, el miedo es libre.

El problema es que, esa decisión puede conducir igualmente a escenas de pánico en un futuro no muy lejano. No tanto en los plazos más cortos o cuando el interés comprador se canaliza de forma individual y el adquirente quiere cobrar el cupón y tener una garantía del repago de su apuesta, dándole en cierto modo igual el valor de la misma por el camino. Sino en la inversión en deuda pública que se realiza de forma colectiva, a través de los vehículos destinados a tal fin, llámense éstos fondos de inversión o de pensiones. O en aquellas carteras de las propias entidades financieras, bancarias o aseguradoras, que están obligadas de forma periódica a hacer mark to market, o ajuste a los precios de mercado, de sus posiciones. Y es que se empiezan a alzar voces que defienden que la cuadratura del círculo es imposible, por más que uno se empeñe, y que o bien esto es el acabose, que entiendo que es lo que defiende el gurú de las materias primas Jim Rogers al afirmar que los bonos son dinero muerto los próximos 10 ó 20 años al anticipar una trampa de liquidez a la japonesa (en cuyo caso los bonos aún tendrían un recorrido que sería pan para hoy y hambre para mañana), o bien que, si todos los gobiernos piden pasta a la vez, los retornos ofrecidos han de subir y las curvas de tipos ganar pendiente con el consiguiente daño para los compradores de última hora que verían caídas respecto al coste de adquisición.

Quizá el más ardiente defensor de esta última teoría es el analista de UPI Martin Hutchinson  en un artículo reproducido por el Asian Times, y que provocadoramente titula “2009, el año del brutal crash de los bonos”, pieza que ha circulado de modo intensivo por la Red. Aunque circunscrita al ámbito americano, su tesis se podría extrapolar al resto de las economías desarrolladas. Vaya por delante que no comparto el dramatismo de sus pronunciamientos. De hecho, creo que el proceso salvaje de desapalancamiento que estamos viviendo traerá consigo un paréntesis deflacionario que las necesidades de aprovisionamiento de algunas economías emergentes acortará en el tiempo. La duración del periodo de contracción de precios es, a día de hoy, impredecible. Estamos ante una crisis que no admite comparación posible con ninguna anterior. Nunca el desequilibrio entre lo real y lo financiero había alcanzado tales dimensiones y nunca habían cobrado las nuevas potencias un papel tan relevante en la corrección de las dificultades. Estamos, por mucho que nos empeñemos en hablar de Bretton Woods II, en territorio inexplorado.

Dicho esto, coincido con Hutchinson en dos considerandos. Uno, desgraciadamente la asignación de activos se hace en muchos casos inspirada por los psicológicos factores del fear y el greed, esto es: el pánico y la avaricia. Y estos son siempre motivadores de corto plazo. En definitiva, cuando Warren Buffett defiende ahora las compras de acciones, a mi juicio de forma precipitada, no está sino tratando de hacer de ese error estratégico generalizado una oportunidad de ganar dinero a largo. La seguridad no es un elemento decisorio; la divergencia entre precio y valor sí. Esto último recibe el nombre de criterio y es lo mínimo que hay que exigir al gestor. Algo que, por cierto, se debe poder percibir de forma transversal en toda su cartera. A eso llamamos consistencia. Dos, la deuda soberana con la mejor calificación crediticia es un activo teóricamente sin riesgo a vencimiento. Pero con una incertidumbre brutal de tipos de interés y, por ende, valoración, durante su vida. Y más cuando se acude a ella en periodos de cotizaciones aparentemente extremas (que no digo que no estén justificadas) como el actual. No crean que es una obviedad tan evidente. El año que viene puede ser el de la sorpresa de la renta fija. Por si acaso, quedan avisados. See you Saturday con un especial sobre bolsa, si me dejan.

Recomendación gastronómica de los jueves. Semana suculenta. Tres visitas interesantes. Jueves pasado, SAMM en la calle Carlos Caamaño de Madrid. Lo que toca: ensaladilla y arroz de la casa, complementados con unas mollejas que elige mi partenaire. La primera notable alto pero sin superar a la degustada hace poco en Portobello, con la patata más machadita y atún más abundante. Las mollejas ni fu ni fa y el arroz bueno pero no insuperable con un detalle muy feo: al removerlo, la camarera deja la espalda de otro cliente echa un cirio y ni siquiera le advierte. Tarjeta amarilla para ella. A 40 euros por barba sin vino ni postre, me resulta caro, la verdad. Hablando de arroces, martes de esta semana, comida muy agradable en Príncipe y Serrano, en la confluencia de ambas calles. No sabía que lo llevaba Arturo y me dio cierta prevención. Sin embargo he de reconocer que tomo unas croquetas de ave muy, muy ricas y un arroz pelao mixto superior al de SAMM: muy al dente, como a mi me gusta, y con materia prima super sabrosa. Sorpresa muy positiva, la verdad, que me sale de gorra. No les puedo orientar sobre el precio. Cierro con un descubrimiento. Vivir el Vino, en la calle Francia de Pozuelo de Alarcón. Abierto hace poco por la revista del mismo nombre tiene un problema, que empieza a ser colectivo, de sonoridad que hace incómoda la comida. Desde el punto de vista meramente culinario, más que aceptable. Cecina de león fuera de carta y arroz con hongos espectaculares de entrada para compartir, con unas anchoas, de las que pedimos media ración, inmejorables pero a más de dos euros cada una. Los platos principales desiguales. Decepciona la propuesta del día, unas alubias rojas excesivamente espesas para mi gusto, pero lo compensa la presa ibérica que debe ser un must. Deliciosa. Los postres merecen la pena pero también se van, a mi juicio, de precio a 7,5 euros la unidad. Más o menos 50 euros all in que justifican una visita.