La Depresión que niega Fidelity

Ayer me dedicó una buena parte de su atareada mañana uno de los brokers con mejor predicamento dentro del mercado financiero español. Especializado en acciones norteamericanas, ha sido recientemente promocionado a puestos de mayor responsabilidad en la casa donde trabaja. Aunque el encuentro era completamente off-the-record creo no vulnerar ningún tipo de norma no escrita si hago referencia al optimismo que me transmitió sobre la previsible evolución del mercado bursátil en los próximos doce meses, apuesta que, personalmente, no comparto. Una conversación llena de matices y tremendamente enriquecedora… espero que para ambas partes.

Su visión positiva giraba alrededor de tres ejes: uno, recuperación del sector bancario, cuya debacle restó 100 puntos a un S&P 500 que debería encontrar su nuevo suelo, por tanto, un 15% por encima del anterior de 666; dos, la existencia de historias individuales que, por su relevancia, pueden tirar del mercado, como sería el caso de Telefónica en su vertiente tanto operativa como financiera; tres, un renovado interés por el mercado de acciones dada la ausencia de alternativas para el dinero ante la falta de rentabilidad de los productos retail y el infra posicionamiento en este activo de gran parte de los inversores institucionales.

Pues bien, no he podido evitar pensar en la larga conversación mantenida al leer el artículo que, en la edición digital de Financial Times, publicaba igualmente ayer el responsable de Asignación de Activos o Asset Allocation de Fidelity, gestora que no ha podido escapar de esa transición del estrellato al estrépito que ha afectado a algunos ilustres miembros del a industria en los últimos dos años, consecuencia tanto de las salida de efectivo de sus fondos como del mal comportamiento de los mercados financieros. En su pieza, Trevor Greetham se apunta a la  tesis de “lo peor ha pasado” e identifica la subida en la rentabilidad de los bonos, el incremento en el precio de las materias primas y la expansión de los múltiplos de bolsa con un proceso de vuelta a la normalidad (en este último caso porque el consenso descuenta un escenario de resultados demasiado pesimista, a su juicio). Ese wall of worry que configuran estos tres elementos será felizmente escalado por los principales selectivos bursátiles, concluye.

La semana pasada, y más concreto el martes, servidor asumía la apuesta contraria, aun a riesgo de equivocarse. Señalaba entonces que era un ejercicio de riesgo confiar en que la misma economía financiera sobredimensionada que ha sido la causante, en gran medida, de la crisis que padecemos, fuera la que anticipara la recuperación de la actividad real. Afirmación discutible, sin duda. Aún así, sigo en mis trece y creo que hay una enorme confusión entre los deseos de la contaminada clase inversora, que ve en juego sus propios puestos de trabajo y su riqueza  y necesita desesperadamente que la confianza retorne cuanto antes, y la realidad que viven diariamente ciudadanos, banca y empresas. A día de hoy prefiero pecar en mis interpretaciones por defecto que por exceso. Creo que algunos no se han dado todavía cuenta de qué es lo que está pasando, la verdad, ni de las dificultades que lleva aparejada la vuelta a la senda del crecimiento que no va a ser, en ningún caso, cuestión de un par de añitos o tres desde el inicio de la recesión.

No entran en tal categoría Barry Eichgreen y Kevin O’Rourke que han procedido, en la siempre interesante Vox, a actualizar su comparativa entre la situación actual y la vivida por la economía mundial durante la Gran Depresión. El post no tiene desperdicio, fue récord del site en su día, y está revisado a junio. Su conclusión no puede ser menos interpretativa: el parecido entre la evolución de la crisis en el momento presente –producción industrial, comercio mundial y bolsas, donde ha habido una divergencia reciente- y lo que ocurriera hace ahora 80 años es sorprendente y, por tanto, no sería erróneo concluir que estamos ya en depresión. Un mensaje que los autores atemperan posteriormente al reconocer que la respuesta tanto monetaria como fiscal por parte de las principales autoridades ha sido mucho más rápida que entonces, lo que acrecienta las posibilidades de contención de la crisis primero y de la potencial recuperación posterior. En cualquier caso, los gráficos que incorporan son extraordinariamente reveladores del exceso de capacidad que hay en el sistema, algo que no se corrige de la noche a la mañana y que requiere de aumento de la demanda pero también de racionalización de la oferta.

Nos movemos entre polos extremos, aunque alguno podrá alegar que los más optimistas ya han rechazado, como no podía ser de otra manera, cualquier inmediata evolución en V de la trayectoria macro. Estamos, por tanto, hablando de besar el cielo o tocar el suelo. Sin embargo, se trata a mi juicio de un debate baldío. En mi modesta opinión, anticipar a día de hoy por fundamentales la evolución de prácticamente cualquier activo financiero es casi una quimera (crecimiento o depresión, deflación o hiperinflación, dólar a paridad o a dos contra el euro…, ¿qué inputs incorporar?). Sí que no es difícil concluir, de un modo siquiera intuitivo, que en el hipotético caso de que lo peor haya ya pasado, para vislumbrar lo mejor queda un doloroso camino por delante que se materializará en hitos advertidos hasta la saciedad, relativos al sistema bancario o a economías completas, que no terminan de concretarse. Entre tanto, jueguen los rangos (880-950 del S&P 500), sean prudentes y cuando encuentren brotes verdes en sus bolsillos, apúntense al carro ganador. Mientras tanto, que inviertan otros…