¿Capitulación?. Aún no parece...

Sorprende ver como las bolsas, en sus movimientos de corto plazo, están reaccionando positivamente a datos macroeconómicos peores a lo esperado, al entender que la desaceleración limitará la subida de los tipos de interés. Lo cierto es que los bancos centrales, especialmente la Fed, aunque arrastrando al resto, lógicamente buscan ese enfriamiento para limitar la inflación. Lo ilógico es que el mercado reaccione positivamente cuando hoy en día no hay visibilidad sobre la gravedad de esta situación y mucho menos de los efectos que va a implicar un cambio de paradigma respecto a tipos y acceso a liquidez.

También llama la atención como, hoy en día, en el mercado solo se habla del componente coyuntural de la inflación y muy poco del componente estructural, estando este último muy ligado a la deuda de los países o áreas geográficas y, por lo tanto, a la devaluación de sus divisas. Un empeoramiento de las condiciones de crédito y liquidez, con tipos mucho más elevados y spreads más amplios, hace que la situación sea aún peor, perjudicando al conjunto frente a aquellas que se consideran refugio, fundamentalmente el dólar. La realidad es que, en un mundo de gobiernos apalancados, el valor de las divisas frente al de los activos “reales” disminuye, lo que explica el que, unido a la escasez, problemas de transporte y restricciones (factores coyunturales), la inflación aumente y sea estable. La estabilización del mercado de divisas es fundamental en la lucha contra la inflación. Conseguirlo no solo depende de unos mayores tipos, si no de asegurar la viabilidad de la deuda, así como de las expectativas de crecimiento futuro. Los programas de política fiscal que aceleren esta estabilización son más necesarios que nunca.

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The Wall Street Journal. Greg Ip

Los resultados empresariales, decepcionantes también en empresas de tecnología y en aquellas más ligadas a sectores de crecimiento, no favorecen la idea de que menores expectativas de tipos al alza deban suponer subidas de mercado, sino lo contrario. Cuando una compañía tiene peores resultados, su calidad crediticia empeora y su capacidad de endeudamiento también. Es decir, no solo empeora el acceso a liquidez, también la cantidad de deuda que puede llegar a tener. Afecta al tipo a través de los spreads, pero afecta también a la cantidad de deuda que pueda obtener, medida por ejemplo en términos de deuda neta sobre EBITDA, y al tipo de liquidez a la que puede acceder, influyendo directamente en el valor de la compañía. Enfriar el entorno a corto plazo tiene todo el sentido del mundo de cara a luchar con la inflación coyuntural. Es como se ha actuado en todas las crisis propias de un ciclo económico. Pero enfriar las expectativas a medio plazo no favoreciendo y creando las condiciones necesarias para que se produzca, puede determinar una crisis aún mayor. El trabajo debe producirse en paralelo y más aún en una época, como la que estamos viviendo desde antes de la pandemia, de cambio en el modelo económico y en el modelo productivo. La nueva economía está aquí para quedarse, la transformación de la antigua ha de facilitarse para conseguir dar estabilidad al crecimiento y poder hacer frente al endeudamiento.

Lo cierto es que, con lo comentado, para mí el mercado aún no ha capitulado. Sigue con la inercia del efecto positivo en inflación de unos mayores tipos de interés, sin descontar la posibilidad de una desaceleración mayor que conlleve cambios en los modelos de crédito empresarial y gubernamental. Creo que la inflación estructural aún no está metida en precio y actuar sobre ella es parte fundamental de la solución. Reitero, como en otras columnas, que en Renta Fija podemos, en determinados activos, estar cerca de niveles, pero en renta variable, tristemente aún queda riesgo por descontar.

Es imposible saber cuál será la causa: ¿estimaciones para el 2023?, ¿dificultades de liquidez en alguna entidad financiera?, ¿la guerra?, ¿alguna emisión sin colocar?, ¿subidas aún más agresivas por parte de los bancos Centrales?... Alguna será y posiblemente tenga poco que ver con cualquiera que se pueda estimar en estos momentos, pero lo normal en mercados es que todos los riesgos confluyen de alguna forma. Por ahora, sigamos cautos hasta que haya una cierta visibilidad o hayamos descontado un entorno de estrés.