Repsol y el necesario milagro de un dividendo del 8,5%

Ha presentado Repsol su nuevo Plan Estratégico 2016-2020.

Lo ha llamado 'Valor y Resiliencia', palabra esta última que no reconoce ni el corrector del Word y que ha obligado a muchos a acudir al diccionario a averiguar su significado. Los más holgazanes lo pueden encontrar aquí, si bien nosgusta más su definición como "capacidad de algo o alguien para sobreponerse a la contrariedad y proyectar el futuro".

Todo un ejercicio de realismo tras el desplome del crudo.

Por tanto, lo que vende la compañía con su 'claim'es que, pese a todo, está barata y es capaz de superar las circunstancias más adversas y crecer sustancialmente en rentabilidad, hasta doblarla -de hecho- en el periodo en circunstancias normales.

Chupa del frasco, Carrasco.

Para acreditarlo, el equipo gestor alude en numerosas ocasiones a lo que da en denominar escenario ‘ácido’, terminología que viene a ser a la energía lo que el ‘estresado’ a la banca. Aun con un barril a 50 dólares en los próximos cuatro años, Repsol afirma que sería capaz de obtener caja positiva posdividendo, tal y como nos recordaba hace bien poco en este mismo Confidencial de todos ustedes Eduardo Segovia.

Bien.

Esa afirmación nos lleva a dos cuestiones esenciales: ¿con qué hipótesis central trabaja la petrolera española? y ¿hasta qué punto es crítica la remuneración al accionista para la firma? Ambas cuestiones están más relacionadas de lo que parece.

Vayamos con la primera.

Resulta muy interesante ver las cifras base del modelo construido por los 'Brufau boys'.

Como pueden observar en el siguiente gráfico, su proyección es de un precio del petróleo creciente a 2019, hasta el punto de situarse dentro de cuatro años en los 90 dólares el barril. Una apuesta interesante que va contra las estimaciones del consenso de los analistas, preocupados por el déficit de demanda y el exceso de oferta a nivel mundial. Errar en esa variable básica convierte en vana cualquier estimación adicional, al menos por el lado de la exploración y producción. Y no, no parece muy fina, a primera vista.

Una previsión, por cierto, que no encontrarán explicitada de esta manera en ninguna otra parte de la presentación, ni siquiera en la destinada al 'Upstream'. Solo merece esa suerte de pie de página que acabamos de recoger.

Curioso.

Yendo aguas abajo en la ‘cadena de transformación’, resulta también chocante que el margen de refino se mantenga constante en 6,4 dólares por barril durante ese plazo temporal, toda vez que es precisamente la debilidad del oro negro la que ha permitido su reciente expansión -al ser más barato el aprovisionamiento de la materia prima- mientras que la subida de su cotización tiene el efecto contrario.

Soplar -más precio del crudo- y sorber -igual margen de refino- es complicado. Veremoscómo lo consigue Repsol. Además, el plan parece no tener en cuenta la mayor capacidad instalada -y hasta excedentaria- a nivel mundial no solo en las naciones refinadoras tradicionales, caso de España, sino también -y esto sí es novedad- en los productores originales.

Otra paradoja.

Mantener el dividendo, clave para la petrolera

Hora de dar el salto a la segunda de las preguntas, la que hace referencia al dividendo.

Acabamos de señalar cómo las proyecciones que una empresa energética puede hacer sobre la evolución futura de una variable que no controla, caso del valor que el mercado adjudica al petróleo, son fácilmente desmontables. Puede que el escenario ácido termine siendo optimista, yel base, pesimista, por más que la razón invite a pensar lo contrario. Nadie tiene la bolita de cristal.

Repsol puede ser una oportunidad histórica de compra para asegurarse una renta. Y no, no lo dicen los socios principales, sino el sentido común

De ahí que el‘yield’ sea factor esencial del ‘investment case’ de las compañías del sector, obsesionadas en mantenerloa toda costa -aun en momentos de dificultad como los actuales- y por complementarlos con otros guiños a los tenedores de sus títulos como recompras de acciones o similares. Ha sido, por ejemplo, un ‘caramelo’ imprescindible en la adquisición de British Gas por parte de RD-Shell.

No les queda otra.

Por tanto estrascendental que Repsol sea capaz de mantener su dividendo actual de uneuro por acción y de generar la caja necesaria para hacerle frente en la parte que no paga en sus depauperadas acciones (‘scrip’). Y, por si quedara alguna duda de qué es lo primero para contentar a los analistas, su CEO, Josu Jon Imaz,no ha dudadoen prometer por activa, pasiva y perifrástica durante la presentación del Plan lamejora futura de esa cantidad en caso que las cosas le vayan bien dadas.

Que ya es decir.

Porque la rentabilidad cercana al 8,5% que ofrece en la actualidad la convierte en una de las mejores alternativas en rentabilidad a nivel mundial para una sociedad de este tamaño, a años luz de lo que ofrecen otras opciones incluso menos seguras. Este retorno más que dobla el 3,875% de los bonos híbridos perpetuos que emitió el pasado mes de marzo y que son considerados por las agencias de 'rating' mitad patrimonio, mitad deuda.

¿Lo hará, será capaz de seguir pagándolo?

Seguro. Antes vende Gas Natural, aunque probablemente no sea necesario.

Precisamente por eso, Repsol puede que sea una oportunidad histórica de compra para asegurarse una renta. Y no, no lo dicen los socios principales de la firma, que aún la valoran en sus libros al doble de lo que cotiza, sino el sentido común. Es el único gancho real que le queda.

Y, en definitiva, esa es la única resiliencia que al mundo inversor importa.

Buena semana a todos.