Por qué el dólar seguirá siendo la divisa de reserva mundial

Si en la Edad Media la llamada 'ruta de la seda' enlazaba el tráfico mercantil entre China, el islam y la cristiandad, hoy en día se ha recuperado este concepto para referirse al enorme tráfico de mercancías que circula entre los países del Oriente Medio y China. Los primeros envían sobre todo hidrocarburos, en tanto que China les vende productos manufactureros. Existe una tesis desde hace tiempo: si este comercio, que actualmente se denomina en dólares, pasa a realizarse en la divisa china, el yuan, entonces estará en juego la primacía del dólar como reserva mundial. Qué mejor icono, se ha mantenido, que el que China haya lanzado el pasado marzo un mercado de futuros de petróleo denominado en yuanes, lo que sienta la base para una migración del comercio de hidrocarburos, que siempre se ha denominado en dólares, hacia la divisa asiática.

Esta tesis de la migración del dólar por el yuan se apoya en varios factores: primero, el exitoso ascenso económico chino (China ha multiplicado por 900 su renta per cápita desde 1990) genera un bloque económico de enorme envergadura que puede aspirar a rivalizar con la divisa de los EEUU, de igual forma que el ascenso de los EEUU en el siglo XIX provocó el desplazamiento de la libra esterlina por el dólar como divisa de reserva en el primer tercio del siglo XX; segundo, EEUU, especialmente bajo la presidencia de Trump, está abusando del privilegio que supone mantener la divisa de reserva, y lo utiliza como arma diplomática —así, por ejemplo, en lo relativo a las sanciones sobre países como Irán o Rusia; incluso si un tercer país no está de acuerdo con las sanciones, en la práctica la dependencia de su comercio exterior del dólar le restringe su capacidad de decisión, lo que propicia el deseo de mantener alternativas (de ahí que Rusia, Francia y Reino Unido hayan expresado su interés por formas alternativas al dólar para pagar su comercio)—, y tercero, los EEUU están llevando a cabo una política fiscal no del todo responsable (enorme déficit fiscal de un 5% del PIB en la última fase de la expansión económica), y se puede discutir si la política monetaria (tipos bajos durante demasiado tiempo y expansión histórica del balance de la Fed) provocará una inflación mayor a la esperada, lo que debilitaría el estatus del dólar y la fe en su banco central como guardián de la estabilidad de precios y financiera. En este contexto, se ha afirmado que hoy en día los bancos centrales 'tan solo' mantienen un 62% de sus reservas en dólares, mínimo de cinco años, y que los extranjeros 'tan solo' mantienen un 41% de la deuda pública de los EEUU, mínimo de 15 años.

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Aun entendiendo alguno de estos puntos, en la práctica existen poderosas razones por las que la tesis de la sustitución del dólar por el yuan no pasa de ser un brindis al sol. Primero, el hecho de que la divisa de un país que representa cerca de un 20% del PIB mundial (EEUU) acapare más del 60% de las reservas nos indica algo relevante: el que bancos centrales, inversores y comerciantes quieran una divisa de un país con mercados profundos, líquidos, estables, fácilmente convertibles en otras divisas, seguridad jurídica, con un regulador predecible y una divisa que cotiza libremente en mercado: el dólar. Segundo, si China quisiera aspirar a que el yuan fuera una divisa de reserva mundial, tendría que conseguir los requisitos expuestos que hacen al dólar apetecible; estos requisitos son incompatibles con mantener una cuenta de capital cerrada, como actualmente tiene China (no existe libertad de movimiento de capitales, posiblemente porque de producirse se provocarían fugas que llevarían a una devaluación del yuan), además, aunque el regulador chino (PBOC) sea brillante técnicamente, decisiones clave como los tipos de interés dependen más de decisiones políticas; por último la cotización del yuan no es libre, sino que está intervenida. Estos factores provocan que hoy en día el yuan tan solo suponga un 2% de las reservas mundiales, a pesar de que la economía china pesa un 15% en el PIB mundial. Tercero, existe un evidente 'efecto de red' en el mercado mundial de importaciones: el que gana se lo lleva todo por la complejidad que supondría un comercio mundial de dimensión en multidivisa. De ahí que, a fecha de hoy, en torno a un 40% de todo el comercio mundial se denomine en dólares, a pesar de que las importaciones de los EEUU apenas representan un 10% del PIB mundial. Cuarto, aunque el ascenso de China ha sido innegable, 'se acerca el invierno' sobre el gigante asiático, lo que podría propiciar una convulsión de su sistema financiero.

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Personalmente, yo veo al euro como mejor candidato para hacer una mínima sombra al dólar, pero no será nada inminente, teniendo en cuenta que la zona euro carece de un mercado único de bonos (lo que provocaría simplicidad y más liquidez), a que faltan aún elementos esenciales en la arquitectura financiera (como un fondo de garantía de depósitos bancario bien financiado) y a que aún prosiguen los problemas políticos con las políticas fiscales (véase Italia).

Margaret Thatcher dijo hace unas décadas sobre el dólar: “No hay alternativa”, y cuando el ministro de Economía francés se quejó en 1971 al secretario del Tesoro de los EEUU, Conally, por el hecho de que el país abandonara “provisionalmente” la convertibilidad del dólar con el oro (abandono de Bretton Woods), el norteamericano le replicó: “El dólar es nuestra moneda, pero es su problema”.

Estamos ahí, 50 años después.