Abertis pasa de la defensa al ataque

En el artículo sobre la oferta de KKR para entrar en el capital de NH Hoteles, veíamos que la operación tenía sentido dentro de la visión del equipo de Macro y Asignación de Activos de la firma, liderado por el ex de Morgan Stanley, Henry McVey, que apostaba por sobreponderar los activos reales (inmobiliario, producción de energía, infraestructura y materias primas) en sus carteras modelo. En el documento The Twin Roles of Real Assets, McVey apuntaba que la función de esta clase de activo era cubrirse ante los efectos de una política monetaria laxa y las posibles consecuencias de un conflicto en Oriente Medio, así como ganar exposición a rentas atractivas -y rentabilidad y crecimiento- en un entorno de tipos bajos. 

Dentro de esta amplia categoría denominada activos reales, la de las infraestructuras es una subcategoría de creciente popularidad entre los inversores institucionales; aunque su peso en las carteras de Planes de Pensiones y Aseguradoras, fuera de países de gran tradición en esta clase de activo como Australia y Canadá, aún no es significativo. La proposición de valor para estos inversores de largo plazo es difícilmente mejorable: flujos de caja estables en el largo plazo, buena cobertura frente a la inflación, baja sensibilidad a vaivenes de la economía y el mercado y baja correlación con otras clases de activo.

No hay nada más que ver cómo ha mantenido el tipo durante la crisis la cuenta de resultados de Abertis (con un 86% de los ingresos del 2011 provenientes de España y Francia) para ver que lo anterior es cierto. Y en cuanto al interés inversor por esta clase de activos, basta con echar un vistazo a las desinversiones de algunas compañías españolas en su proceso de desapalancamiento. Sirva como ejemplo de la resistencia en la valoración de los activos de infraestructuras la imagen de abajo, en la que Ferrovial (en la presentación para inversores en 2011) compara valoraciones de 2007 con los precios realizados en sus enajenaciones de activos en los últimos años.

 

La operación de compra del 60% de OHL Brasil por parte de Abertis, formando equipo con Brookfield (gestora especializada en esta clase de activo con 150.000 millones de dólares de activos bajo gestión) muestra la voluntad de pasar de un modelo que sólo podía mantenerse apretando las tuercas de la eficiencia operativa a otro que apuesta claramente por el crecimiento. Se estructurará mediante un equity swap por el que OHL pasará a ser propietario del 10% de Abertis, lo cual no supondrá dilución para los accionistas actuales al entregarse acciones de autocartera.

Sobre la racionalidad de la operación para Abertis, la compañía menciona que aparte de diversificar su base de activos, la transacción cumple con la tasa mínima que exige a sus inversiones y se ha efectuado a unos múltiplos baratos respecto a operaciones similares. Aunque aquí habría que señalar que no se ha entregado cash, sino acciones, y que estos múltiplos y esta tasa de retorno se han calculado tomando como referencia el precio de la acción para el 2 de Agosto (9,68 €, frente a un 11,27 € al cierre el jueves). También hay que decir a favor de la operación que no se ha tenido en cuenta el potencial al alza de pasar a ser uno de los principales jugadores en un mercado (el de Latinoamérica) en el que para converger a niveles de equipamiento con países como Corea del Sur se necesitan inversiones en infraestructuras de 500.000 millones de dólares en los próximos diez años. Ni tampoco se han tenido en cuenta otros upsides que se pueden obtener mediante renegociaciones de tarifa y búsqueda de eficiencias en CAPEX y coste del capital.

Lo cierto es que para los canadienses de Brookfield, que suelen exigir a sus operaciones una hurdle rate del 15%,  van a entrar pagando en cash 10,68 € por acción.

Con todo lo expuesto anteriormente, pienso que para el pequeño inversor puede ser interesante estar en Abertis, siempre que se pueda acumular a los precios actuales, puesto que se estará presente en una clase de activo que será cada vez más popular en el entorno económico actual, a través de un activo líquido y dentro de una compañía con un gran historial de remuneración al accionista y potencial de crecimiento.