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La inflación ha venido para quedarse
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Rodrigo Rodríguez

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La inflación ha venido para quedarse

Nos encontramos en un momento donde la macro es la que va a regir nuestro futuro los próximos meses y es fundamental entender en qué parte del "partido" estamos

Foto: El BCE podría estar por detrás de las medidas requeridas en el corto plazo. (EFE/Sem Van Der Wal)
El BCE podría estar por detrás de las medidas requeridas en el corto plazo. (EFE/Sem Van Der Wal)

La experiencia me dice que los artículos sobre valores específicos, sobre ideas fáciles de implementar, tienen más éxito que los de análisis macroeconómicos (aunque si metemos algo de centrales nucleares, la cosa se dispara…). Sin embargo, los movimientos de mercado de esta semana demuestran que nos encontramos en un momento donde la macro es la que va a regir nuestro futuro los próximos meses y es fundamental entender en qué parte del "partido" nos encontramos.

'Top Down vs Bottom up' parece que va a ser la estrategia ganadora en el corto y medio plazo aunque, entre todas las variables, una es la estrella: la inflación. Con números muy por encima de los esperados por los Bancos Centrales, la sensación es que todos ellos van a actuar con retraso, de manera insuficiente y con resultados, cuando menos, dudosos. Analicemos qué paso esta semana y dónde veo los mayores riesgos.

Foto: Antonio Moreno, experto en inflación de la Universidad de Navarra. (Imagen cedida por la UNAV)

El viernes el dato de inflación americano se disparaba al 8,6%, el nivel más alto de los últimos 40 años, pero más importante aún, el número mensual no indicaba ningún tipo de enfriamiento y subía un 0,6%, frente al 0,5% esperado. Una gran mayoría de los analistas dicen que este es el número en el que se fija la Reserva Federal, puesto que el anual dice tanto del 2022 como del 2021.

La preocupación se instalaba en el mercado; frente a una ya asumida inflación de bienes tangibles, comida, materias primas, automóviles... Ahora se comienza a observar una inflación de servicios, provocada principalmente por la rigidez del mercado laboral. Por ejemplo, el coste de los billetes de avión se disparaba más del 25% provocado, no solo por el aumento del precio del combustible, sino también por el incremento de la demanda y la reducción de la oferta ante la falta de empleados suficientes en las aerolíneas. Nos esperan unas vacaciones bastante ajetreadas.

A este dato de inflación se unía que el índice de confianza de la Universidad de Michigan marcaba nuevos mínimos con el 49% de los encuestados muy preocupados por la inflación. Con el consumidor empezando a reducir sus gastos y la Fed teniéndose que mostrar mucho más agresiva de lo esperado, el fantasma de la estanflación (alta inflación con crecimiento cero o negativo) empieza a planear por la economía americana, al mismo tiempo que el riesgo de recesión no puede ser obviado por la Reserva Federal durante mucho más tiempo.

"La estanflación empieza a planear por la economía de EEUU, al mismo tiempo que el riesgo de recesión no puede obviarse por la Fed"

La próxima semana veremos si la Fed continúa con su esperada subida de 50 puntos básicos, o bien sorprende al mercado con un movimiento mayor y que, a mi entender, podría tener consecuencias catastróficas para el mercado de renta variable. Es cierto que la Fed deberá ser más agresiva de lo esperado, sin embargo, también lo es que el mercado se ha acostumbrado a una transparencia total y unas indicaciones muy claras por parte de la mayor autoridad monetaria mundial.

Creo que la próxima reunión del FOMC del 15 de junio enviará un mensaje decididamente agresivo en respuesta a la inflación subyacente, un mercado laboral muy ajustado y la presión alcista de las expectativas de inflación de los hogares.

La reunión probablemente demostrará el compromiso de hacer lo que sea necesario para controlar la inflación, el aumento de tasas de 50 pb prometido, una señal de que el Comité espera extender la serie de movimientos de 50 pb de julio a septiembre y que continuaría con 50 en las próximas reuniones si es necesario y, probablemente, que los tipos se llevarán al punto en el que pasarán de ser neutrales a territorio restrictivo. El objetivo de la Fed será "aterrizaje suave con algo de dolor" lleno de baches, con un crecimiento medio por debajo de la tendencia y un aumento del desempleo.

Foto: El presidente del Gobierno, Pedro Sánchez, y el secretario general de la OCDE, Mathias Cormann. (EFE)

Por su parte, el Banco Central Europeo no contenta a nadie, aunque se puede hacer una lectura 'hawkish' de su último comunicado, como ha hecho Goldman Sachs, que ha cambiado sus previsiones de subidas de 25 puntos básicos, a 50 y 50 en las próximas tres reuniones y 4 subidas de 25 puntos después de ello. Pero también se podía hacer una lectura más, ya que algunos analistas ya descontaban 50 puntos en julio y la reacción, tanto en el tipo de cambio, con el euro debilitándose, al igual que el bono alemán, cuya rentabilidad subió con fuerza, implican que el BCE podría estar muy por detrás de las medidas requeridas en el corto plazo.

El fin del TLTRO y la simple reinversión de los PEPP provocaron que los diferenciales entre los distintos países europeos se ampliasen, siendo los periféricos los más atacados, presentando dudas relativas a la armonización fiscal y trayendo sobre la mesa la posibilidad de que el Banco Central Europeo tenga que verse obligado a hacer "quantitative tightening".

Los activos de riesgo comienzan a darse cuenta de que no hay respaldo en el horizonte y los mercados tienen que sobrevivir por sí mismos. Por ejemplo, el índice de bancos está sufriendo más por la ampliación de los diferenciales en la prima de riesgo, que beneficiándose de la revalorización de los tipos. El compromiso asumido ayer sobre la reinversión de PEPP no es suficiente para un mercado capaz y dispuesto a desafiar al BCE.

"Los activos de riesgo comienzan a darse cuenta de que no hay respaldo en el horizonte y los mercados tienen que sobrevivir por sí mismo"

Mientras, el Banco Central japones va a lo suyo, el BOJ continúa desafiante con su política de control de tipos. Por desgracia, esto solo hace presagiar que, con el constante incremento de los precios de las materias primas (petróleo y comida), la sostenibilidad de esta política sea casi imposible. No me parece tan improbable que el yen japonés sea la noticia que acapare los titulares del verano. El fracaso del BOJ por mantener esta política podría desencadenar una revalorización del Yen sin precedentes.

La única excepción parece estar en China, donde los datos de inflación moderados han permitido al PBOC más libertad para mantener las tasas más bajas y así respaldar una economía en recuperación. Si bien eso puede ser una señal alcista para la renta variable china, los bloqueos del COVID y el exceso de regulación han seguido presionando a las acciones de la región. Dicho esto, vale la pena señalar que el Hang Seng y el CSI fueron dos de los índices que mejor lo hicieron esta semana, con un aumento del 3.43% y 3.65%, respectivamente.

Estos rendimientos son aún más impresionantes en términos relativos, teniendo en cuenta que el S&P 500, el Nasdaq y el Euro Stoxx 50 cayeron cada uno alrededor de un 5% en este período. Dado que el año pasado fue uno de los de peor rendimiento para las acciones de China en relación con el resto del mundo, ¿podríamos finalmente ver una rotación? La exposición de los inversores es mínima, el banco central chino está en modo acomodativo, el regulador ha decidido empezar a suavizar su posición (la readmisión de DIDI en las plataformas de Apple, o posible IPO de ANT Financial son alguno de los ejemplos) y la reapertura post COVID es cuestión de semanas. Largo China vs. corto Estados Unidos y Europa puede ser una estrategia interesante para lo que queda de año.

La experiencia me dice que los artículos sobre valores específicos, sobre ideas fáciles de implementar, tienen más éxito que los de análisis macroeconómicos (aunque si metemos algo de centrales nucleares, la cosa se dispara…). Sin embargo, los movimientos de mercado de esta semana demuestran que nos encontramos en un momento donde la macro es la que va a regir nuestro futuro los próximos meses y es fundamental entender en qué parte del "partido" nos encontramos.

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