¿Es posible una quiebra de la economía americana?

Cuando ustedes lean este artículo, el lunes será el día del trabajo, que contrario a lo que su nombre implica, la mayoría celebramos en el mundo occidental tomándonos el día libre. Esta graciosa contradicción me parece muy pertinente a la hora de analizar el tema de hoy. El mercado de renta variable americano está prácticamente en máximos, pero también lo está su CDS (Credit Default Swap) o el indicador de la posibilidad de quiebra o impago de su deuda. Déjenme que intente analizar este hecho.

Esta semana, tras unos resultados de la mayoría de las compañías americanas, que debo reconocer han sido más que aceptables y que parecen reducir el riesgo de una inminente recesión, el S&P continuaba su continuo movimiento al alza. Desde la semana en que SVB tuvo que ser intervenido, el índice americano ha subido un 8% y se encuentra cerca de los máximos del año. Las tecnológicas han liderado el camino y en estas últimas semanas el rendimiento del Nasdaq frente al índice general americano Russell (que representa las principales compañías de tamaño medio americanas) ha sido el segundo mayor de la historia, (solo en 2020 podemos encontrar un comportamiento aún mejor del sector tecnológico frente a la economía real).

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¿Por qué los mercados han sido tan resistentes? Como hemos dicho con anterioridad, varios factores parecen ser los culpables: por un lado, la baja volatilidad que hace que las estrategias que tienen un objetivo determinado de volatilidad se vean obligadas a seguir comprando renta variable, por otro lado, la reciente debilidad del dólar que ayuda a relajar las condiciones financieras de la economía. A estos dos factores hay que añadir que el tipo de interés del 10 años americano se encuentra próximos a los mínimos recientes, lo cual claramente ayuda al buen comportamiento de las tecnológicas.

El viernes dos hechos parecieron contribuir a ese movimiento a la baja de la rentabilidad del bono a diez años americano: el Banco de Japón se mostró bastante reticente a cambiar su política de tipos de interés y la inflación alemana fue mejor de lo esperado. Si a todo esto añadimos que la posición corta (o vendida) en los futuros americanos es la mayor de la historia, tenemos un cocktail perfecto para el "incomprensible" rally de esta semana. ¿Y por qué digo "incomprensible"? Porque si nos basásemos exclusivamente en el movimiento del CDS americano, pensaríamos que el mercado de renta variable debería haber caído estrepitosamente a lo largo de la semana.

El jueves, mis amigos de FCS Capital Market en su nota diaria indicaban que el CDS americano (el contrato de swap de incumplimiento crediticio soberano de Estados Unidos a un año) acababa de alcanzar un máximo histórico. Este es el coste de asegurar los bonos del tesoro de los Estados Unidos contra el riesgo de incumplimiento o impago. Así mismo, ponían de manifiesto que Estados Unidos ahora mismo tiene un mayor riesgo de incumplimiento que China.

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Cabe destacar que el CDS de las compañías indica su posibilidad de quiebra y que un movimiento de las dimensiones del visto esta semana en Estados Unidos pasó de 20 puntos básicos a 140 puntos básicos podría o incluso debería haber generado auténtico pánico, especialmente cuando el gobierno americano se encuentra negociando con la oposición el debt ceiling o techo de endeudamiento de la economía americana.

¿Entonces por qué no ha sucedido tal movimiento de pánico y de venta de la renta variable como segunda derivada? La respuesta, aunque es sencilla, no es evidente a primera vista. El analista de FCS la explicaba mejor de lo que yo podría hacerlo nunca en su nota matinal del jueves, "el mercado de crédito es un mercado pequeño, con $12 mil millones en CDS frente a $23 billones de deuda del tesoro de Estados Unidos. Nadie sabe exactamente qué es un "evento de incumplimiento"(default), ya que tal evento no ha ocurrido en los Estados Unidos desde que se crearon los CDS. Este evento lo determinaría un comité que no ha explicado todavía la definición de incumplimiento".

Por tanto, no está claro si la falta de pago de los intereses de los bonos del Tesoro durante uno o dos días podría ser considerado por ejemplo un "evento de incumplimiento" y existen otro tipo de dudas que nos hacen cuando menos dudar de que el nivel de estos contratos reflejen la realidad de la economía americana: Por un lado, solo un número reducido de profesionales cotizan activamente estos instrumentos y por el otro los bancos son los mayores compradores, principalmente por razones regulatorias.

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Los reguladores bancarios están extremadamente preocupados por las posiciones en el balance de los bancos tras la quiebra de SVB, especialmente por los desajustes de duración entre sus carteras y sus instrumentos de protección o cobertura, les preocupa, por tanto, la posibilidad de una quiebra técnica. Con el fin de evitar este hecho, los reguladores se han apresurado a preguntar a los bancos si están protegidos contra el riesgo de quiebra y los bancos han reaccionado comprado los CDS a un año, haciendo así que su precio se dispare.

En resumen, un instrumento de quiebra en máximos, pero que, sin embargo, no refleja en ningún caso tal posibilidad de quiebra ni ninguna dificultad de financiación, un mercado de renta variable en máximos que tampoco parece reflejar el estado de la economía, y unos tipos de interés de los diez años americanos en mínimos cuatro días antes de que la reserva federal vuelva a subirlos al nivel más alto de los últimos quince años. Todo esto en un día del trabajo en el que no trabaja nadie. Parece ser que por ahora hacer lo contrario a lo que pensamos puede darnos cierto beneficio. Así que les recomiendo que o dejen de leerme o mejor hagan todo lo contrario, no solo léanme, sino que inviten a sus familiares y amigos a hacerlo en este día de descanso mundial.