Lo prometido es deuda

Recién llegado de Miami, con un jet lag considerable, me dispongo a intentarles resumir el sentimiento que creo haber conseguido identificar en la reciente conferencia a la que tuve el honor de acudir.

La conferencia incluía todo tipo de profesionales del mundo de la inversión: gestores de fondos que acaban de empezar como podría ser mi caso, o fondos tan conocidos como puede ser Citadel, con su Jefe de Operaciones a cargo de la primera presentación de la semana; los allocators o el personal responsable de decidir en cuál de esos fondos deben invertir las principales pensiones, family offices, o inversores soberanos, junto con los empleados del banco que organizaba el evento en cuestión, en este caso Bank of America.

Entre este diverso perfil de gente del mundo financiero era esperado encontrar múltiples opiniones encontradas en el mayor de los casos. Sin embargo, una nube de pesimismo estaba presente en la mayoría de las discusiones en las que pude participar. Pesimistas, que diría algún lector. Realista, que diríamos nosotros. Eso sí, había un brote verde: Japón, al que planeo dedicar un artículo en el futuro.

La elevada deuda americana, la peligrosa situación geopolítica en Ucrania y en Gaza, y sus implicaciones para el precio del petróleo, la inflación, los elevados tipos de interés y la inestabilidad del gobierno americano. Preocupaciones que ya hemos manifestado en esta columna y que estaban en la mente de todos. Si algo saqué en claro es que la posición en contado o cash proxy (fondos monetarios) era la más elevada en años.

Opinión

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La mayoría de la gente con la que charlé apuntaba a que estamos a un paso del precipicio, pero que también es posible que si los "nubarrones" desaparecen nos encontremos antes una tremenda oportunidad, eso sí, siendo selectivos en los temas que tratamos.

Por ejemplo, en un panel de expertos en energía, la mayoría por distintas razones —ya sea Venezuela, shale oil, etc.— argumentaron que el petróleo debería estar estable en torno a los 70 dólares los próximos años, ayudando, por tanto, a controlar la inflación y a relanzar la economía. Eso sí, al mismo tiempo todos ellos recomendaron comprar protección al alza (calls) en el precio del crudo, pues no descartaban que antes que se estabilizara lo viéramos a 150 dólares si la situación geopolítica se deterioraba con las consecuencias que esto traería. Espero que con esto quede claro a lo que me refiero con la proximidad al precipicio.

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Algo que me llamó la atención es que dos de las ideas que más han resonado en mi cabeza esta semana son dos ideas que probablemente haya recomendado o incluso invertido en ellas de manera errónea desde hace años, lo cual demuestra que, aunque las razones te acompañen en el mundo de la inversión, el timing lo es todo.

Estas ideas son: corto o vendido de los bancos australianos y canadienses y largo de Japón.

El corto en los bancos canadienses y australianos no es más que aceptar que los elevados tipos de interés terminarán teniendo un impacto en el mercado inmobiliario de ambos países. Canadá y hasta cierto punto Australia, ha sufrido la mayor burbuja inmobiliaria del mundo desarrollado, y si bien aún no es evidente una caída en los precios, sí que lo es en los volúmenes de pisos negociados o mejor dicho no negociados. Algo es claro: el número de transacciones inmobiliarias en Toronto y probablemente en la mayoría del país, está un 40% debajo a las que se tramitaron hace un año. Al no transaccionarse no se genera un nuevo precio. Sin embargo, el precio real es muy distinto al estimado y, por tanto, el nivel de equity (valor sobre hipoteca) de los inmuebles es muy inferior al que los dueños creen que es.

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A diferencia de Estados Unidos, donde la mayoría de las hipotecas son a 30 años, los préstamos hipotecarios en Canadá y en Australia se hacen a 3 años a tipo fijo con la necesidad de refinanciarlos tras dicho periodo de gracia. Un alto porcentaje de esta burbuja inmobiliaria ocurrida en estos países se debe a compras realizadas desde el año 2020 tras el Covid, y es ahora cuando toca refinanciar dichos préstamos.

¿Qué creen que va a pasar cuando la gente se dé cuenta que a los tipos actuales les ha doblado la cuota de su hipoteca y cuando vayan a vender su casa no encuentren comprador? ¿Quién se va a quedar esos activos? Y lo que es más importante, ¿dónde los van a tener que valorar los bancos?

Nos encontramos en una situación mundial donde las perdidas implícitas, no asumidas, empiezan a ser una gran preocupación. Por un lado, los ya mencionados bancos canadienses y australianos que tienen una bomba evidente de relojería en sus manos; por otra, la Reserva Federal, que, como ya hemos mencionado, se sienta en $1.5 billones de perdidas en su cartera de deuda (si la tuviera que poner a precio de hoy) más que el PIB de España, y, para completar, la economía china que desde 2008 ha incrementado su deuda gubernamental al 300% de su producto interior bruto.

¿Cómo puede esto sostenerse en una potencial crisis?

Frente a esto tenemos los pequeños brotes verdes de Japón, si bien podríamos decir que está en una situación similar a 1995 y que los Abenomics han fracasado, la verdad es que esta vez todo parece distinto. La tercera flecha de la reforma económica japonesa parece la más importante: el regulador, y el Gobierno japonés ha decidido centrarse en el buen gobierno corporativo, exigiendo la consolidación de las distintas participaciones que tienen las empresas entre sí y obligando a aquellas empresas que cotizan por debajo su valor contable a restructurar la compañía con la amenaza de ser expulsadas de los principales índices si no lo hacen.

Prometo darles más detalles en el futuro cuando haya hecho un trabajo más detallado, pero por ahora parece la apuesta macro más segura en el mundo de la renta variable.