El mundo pos covid: más deuda y menor crecimiento a largo plazo

Nueve meses después de que fuera identificada como tal, la pandemia del covid-19 ha demostrado ser ese disruptivo evento de cola que se temía pudiera llegar a ser. La aparición de este «cisne negro» ha generado un 'shock' sin precedentes en la economía global que se ha traducido en una abrupta caída en los niveles de actividad, el cual se ha caracterizado por ser totalmente diferente por su naturaleza exógena, global e incierta.

Se trata de un shock exógeno y auto infligido por derivarse de decisiones y medidas preeminentemente sanitarias (confinamiento y distanciamiento social) que han llevado a la dislocación de la actividad a través de las restricciones a la interacción social tanto en las economías desarrolladas como en las emergentes. Este shock tendrá efectos de diferente orden. En una primera instancia, efectos directos sobre la oferta y la demanda que han conducido al colapso de la actividad y de las expectativas (por incertidumbre). En un segundo orden, y en función de la extensión en el tiempo que finalmente adopten las medidas de contención social, estas medidas producirán deterioros de la renta de los agentes, creciente pesimismo sectorial y de los consumidores, y ambos enfrentando crecientes problemas de liquidez. Y, finalmente, los efectos de tercer orden de este shock se sitúan en el largo plazo, en la normalidad que se impondrá con la recuperación incompleta que se avista y que se podrán traducir en problemas de solvencia soberana y financiera, distorsiones en el precio de los activos, reducción de la capacidad de crecimiento a largo plazo (menor capital físico, humano y productividad) y elevada deuda pública, entre otros aspectos.

Opinión

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En segundo lugar, se trata de un shock global que supondrá una reducción del PIB en el 90% de las economías del mundo. Los efectos serán asimétricos, condicionados por la estructura productiva de cada país, y por las vulnerabilidades económicas y sanitarias de cada sistema. En términos de PIB, el shock supondrá una corrección durante 2020 muy significativa (en torno al -5%) con divergencias significativas entre regiones, elevará el nivel de desempleo a escala global (el Fondo Monetario Internacional estima que se perderán 400 millones de empleos globalmente) y ampliará la brecha de la pobreza. En términos de renta disponible, es previsible que a escala global se pierdan las ganancias de clase media realizadas desde el inicio del milenio, en especial en América Latina.

Por otra parte, en términos de los efectos financieros, el shock podrá implicar problemas de financiación de la cuenta corriente de muchos mercados emergentes, presionando su tipo de cambio y erosionando sus reservas. Asimismo, podrá distorsionar el precio de muchos activos que actúan como refugio (oro, bonos soberanos, etc.), así como alterar las preferencias de inversión internacional en virtud de un creciente efecto crowding out. Además, el shock propiciará la permanencia de un entorno de volatilidad y fragilidad financiera, así como la distorsión del correcto funcionamiento de los mercados tanto por los efectos de la crisis per se como de las medidas tomadas para atajarla por parte de los gobiernos y bancos centrales.

Y, en tercer término, la propia naturaleza de esta crisis económica hace que la incertidumbre sea elevada, lo que se aprecia en las confianzas de productores y consumidores, a la vez que trasciende a la percepción del riesgo global y sus derivados regionales (VIX y EMBI). Este fenómeno es perceptible en la gestión de las carteras globales y en la migración masiva de flujos que se experimentó desde inicios de la pandemia, en consonancia con el repunte de la prima de riesgo emergente, alterando las entradas netas de flujos de cartera en países claves para la financiación de su cuenta corriente. En la actualidad, la aversión al riesgo se mantiene elevada, aunque se ha moderado, y los flujos de financiación se sitúan en el nivel alcanzado en abril, deteniendo su deterioro gracias, en buena parte, a la acción de los bancos centrales en los países desarrollados. Además, a esta incertidumbre se suma la posibilidad en este momento de que se manifiesten riesgos nuevos, que aún son desconocidos, pero que pueden estar motivados por la interacción de los riesgos preexistentes y la crisis activada por la pandemia del covid-19.

Habrá más deuda; menor crecimiento económico de largo plazo, y menor participación del mercado en favor del sector público y los bancos centrales

La cronología del desarrollo de la crisis provocada por la pandemia del covid-19 puede entenderse en dos fases. Primero, una fase de contención (durante el segundo y tercer trimestres de 2020), la cual ha estado marcada inicialmente por el distanciamiento social y restricciones a la movilidad. Durante esta fase, se presentaron shocks de oferta sobre las cadenas de valor globales, restricciones a la demanda, en especial de servicios, y una elevada incertidumbre que produjo aumentos en la tasa de ahorro y caída del consumo. No obstante, a medida que las restricciones se flexibilizaron y la política económica (monetaria y fiscal) mostró sus efectos, la situación mejoró hasta el punto en que, en general, se revisaron con mayor optimismo las previsiones iniciales de crecimiento económico para el 2020.

Y, segundo, una fase de transición (que se extendería desde el último trimestre de 2020 y a lo largo de todo 2021), durante la cual el mundo se adentraría en una segunda ola de contagios, con aumento del número de casos de coronavirus y, consecuentemente, de las restricciones nuevamente, y con efectos dispares sobre la actividad global dependiendo de la especialización y del renovado pesimismo de consumidores y productores. Esto ocurriría en un entorno de menor margen monetario y fiscal para activar políticas públicas y, por lo tanto, una menor capacidad para sorpresas positivas en el futuro.

Como conclusión, mi visión para lo que puede llegar a suceder más allá de 2021, sin abundar en el pesimismo, es que creemos que el futuro estará dominado por tres elementos de nueva normalidad: (i) niveles sustancialmente mayores de deuda; (ii) menor crecimiento económico de largo plazo, y (iii) menor participación del mercado en favor del sector público y los bancos centrales.