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El esperado aterrizaje de las SPAC en España

El potencial de estas sociedades en el mercado español resulta incierto, especialmente por la demora en regularse respecto a los países de nuestro entorno

Foto: Vista del Palacio de la Bolsa de Madrid. (EFE/ Ana Bornay)
Vista del Palacio de la Bolsa de Madrid. (EFE/ Ana Bornay)

Por fin llegan a España las SPAC (Special Pourpose Acquisition Companies). La nueva Ley de los Mercados de Valores y de los Servicios de Inversión, que ha entrado en vigor el pasado 7 de abril, las introduce en nuestro ordenamiento a través de la Disposición Adicional Quinta que reforma la Ley de Sociedades de Capital para darles encaje en la norma societaria. Como ya es bien sabido, se trata de compañías instrumentales, sin actividad empresarial alguna, cuyo propósito único es reunir el capital suficiente a través de su salida a bolsa para realizar, con posterioridad a esta, operaciones de adquisición o fusión con compañías operativas.

¿Cuál será el potencial en nuestros mercados de estas Sociedades Cotizadas con Propósito para la Adquisición (como se las ha bautizado en español)? Pues resulta incierto, especialmente por la demora en regularse respecto a los países de nuestro entorno (coste de oportunidad), por la caída de expectativas tras el boom que tuvieron en 2019 y por ciertas ineficiencias, y determinados conflictos de intereses (a los que me referiré después), que se han puesto de manifiesto durante su explosiva expansión, sobre todo en Estados Unidos. A pesar de ello, creo que hay elementos que invitan a cierto optimismo.

La CNMV ya ha manifestado en varias ocasiones que apuesta decididamente por ellas como medio alternativo a las OPV. Para conseguirlo, pretende el legislador, con el lógico apoyo del regulador, convertirlas en una figura alternativa a la oferta actual en el mercado de inversión, permitiendo su acceso a cotización con una menor rigidez y mayor agilidad que las salidas a bolsa convencionales, todo ello con un buscado (y todavía está por ver si encontrado) equilibrio entre flexibilidad y protección de los inversores.

Foto: Foto: EC Diseño.

En relación con lo primero, hay algunas incógnitas, ya que la CNMV tiene que emitir directrices respecto de algunas cuestiones relativas a la capitalización y número de inversores mínimos (hace dos años barajaba 50 millones y 50 inversores, respectivamente), a la difusión del capital en manos del público (se habló de que al menos fuese del 25%) y a la posible exigencia (se reserva esta potestad en la Ley) de la emisión de un folleto, aunque la fusión de la SPAC con la sociedad objetivo esté exceptuada de su emisión de acuerdo con el Reglamento europeo de Folletos. Esto último lógicamente aportará cierta incertidumbre a la SPAC lo que no casa mucho con la pretendida flexibilidad, precisamente.

Y respecto de lo segundo, ofrecer confort al inversor resulta muy relevante, ya que hay que tener en cuenta que éste desconoce en qué se invertirá su dinero; es decir, qué empresa o empresas se acabarán adquiriendo. De ahí que se conozca a las SPAC como compañías de cheque en blanco (blank check companies). Un factor importante, por tanto, es la confianza en los sponsors y promotores que deberán contar con una sólida reputación que les haga acreedores de ese cheque en blanco que le depositan los inversores.

Parece un acierto que se haya aumentado el límite temporal para usar el 'cheque en blanco'

No obstante, la norma en España, al igual que en otros países, a ese “cheque” le impone un límite temporal: se ha establecido un plazo, que debe constar en los estatutos de la SPAC, de 36 meses máximo para formalizar el acuerdo de adquisición, que podrá ser ampliado como mucho otros 18 meses adicionales, mediante decisión de la Junta de Accionistas con los mismos requisitos exigibles para una modificación estatutaria.

Lo que parece un acierto es que se haya aumentado el periodo de tiempo respecto del estándar que operaba en otras jurisdicciones de 24 meses. 24 meses puede parecer suficiente tiempo, pero la experiencia ha demostrado que en muchas ocasiones no lo es y que se aboca a la SPAC, o bien a ejecutar una operación no del todo atractiva o bien a disolverse por no haber completado aquella. Además, hasta la formalización de la operación, durante todo ese tiempo, los fondos levantados por la SPAC en la oferta pública de suscripción para su salida a bolsa, deben quedar inmovilizados en una cuenta transitoria (o cuenta escrow) abierta en una entidad de crédito a nombre de la SPAC.

Foto: La bolsa española en marzo de 2021. Opinión

Asimismo, los inversores se ven salvaguardados por varios mecanismos de protección en forma de garantía de devolución del valor de su inversión (money-back guarantee) en caso de que una vez anunciada la operación de adquisición sobre la sociedad objetivo no estuvieran conformes con ella (aunque ni siquiera se les impone votar en contra en la Junta que decida la operación). De esta forma, las SPAC tienen la obligación de incorporar un mecanismo de reembolso o asumir el compromiso de realizar una reducción de capital social (para lo que no operaría el límite máximo de autocartera que contempla la Ley).

Así, o bien los accionistas tendrán un derecho de separación que se podrá ejercitar únicamente una vez que la SPAC haya anunciado la adquisición o fusión proyectada sobre la sociedad objetivo, o bien se emitirán acciones rescatables, que son aquellas que se adquieren bajo la condición de que la entidad (en este caso, la SPAC) pueda amortizarlas o recuperarlas en un plazo de tiempo determinado (tampoco en este caso se le aplicarán los límites y previsiones que establece la Ley para este tipo de acciones).

En cuanto a los conflictos de intereses apuntados al inicio, hay que tener en cuenta que los fundadores, que suelen adquirir acciones con la salida a bolsa como parte de su remuneración por la promoción de la SPAC, están muy motivados para llevar a cabo la operación posterior de adquisición o fusión, ya que de no realizarse en el periodo máximo establecido se pierde la inversión.

Los inversores tienen mecanismos de protección que garantizan la devolución de su inversión

En cambio, si se realiza exitosamente, su participación toma valor al pasar a adquirir un porcentaje del capital de la compañía operativa absorbida o adquirida. Lógicamente, buscarán una operación lo más atractiva posible, pero pueden verse abocados a proponer la ejecución de alguna no suficientemente valiosa por el anterior motivo expuesto.

Por ello, lo recomendable será, por una parte, que se configure un sistema de gobierno corporativo en el seno de la SPAC lo suficientemente robusto para asegurar el correcto desempeño de los fundadores-administradores, de tal forma que sus actuaciones estén presididas por los más altos estándares de diligencia y respeto al deber de lealtad; y, por otra, que el regulador exija a la SPAC cumplir con las obligaciones de cualquier otra sociedad cotizada en materia de información, transparencia y abuso de mercado.

* Ignacio Aragón Alonso es socio de DWF-RCD y profesor asociado de Derecho Mercantil en la UCM

Por fin llegan a España las SPAC (Special Pourpose Acquisition Companies). La nueva Ley de los Mercados de Valores y de los Servicios de Inversión, que ha entrado en vigor el pasado 7 de abril, las introduce en nuestro ordenamiento a través de la Disposición Adicional Quinta que reforma la Ley de Sociedades de Capital para darles encaje en la norma societaria. Como ya es bien sabido, se trata de compañías instrumentales, sin actividad empresarial alguna, cuyo propósito único es reunir el capital suficiente a través de su salida a bolsa para realizar, con posterioridad a esta, operaciones de adquisición o fusión con compañías operativas.

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