¿Por qué fracasó Bretton Woods?

El 15 de agosto de 1971, hace medio siglo, el republicano Richard Nixon cerró la ventanilla del oro y el sistema monetario internacional de Bretton Woods se desmoronó dando inicio al actual sistema de monedas 'fiat' flotantes, ancladas informalmente en el dólar, que está vigente en la actualidad. Pero ¿por qué Nixon decidió suspender la convertibilidad del dólar con el oro y enterrar Bretton Woods?

El sistema monetario de Bretton Woods, establecido tras la Segunda Guerra Mundial para estabilizar los tipos de cambio entre los países capitalistas después de la desastrosa experiencia de las devaluaciones competitivas de la década de los treinta, se basaba en dos pilares: por un lado, un sistema de tipos de cambio fijos (pero ajustables) entre países, usando el dólar como referencia y activo de reserva global; por otro, la convertibilidad restringida, a un precio de 35 dólares la onza, entre el dólar y el oro para los bancos centrales extranjeros.

Opinión

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De este modo, se conseguía establecer un sistema de tipos de cambio fijos sin que el activo de reserva de todos y cada uno de los bancos centrales fuera el oro: el temor detrás de esta oposición era justamente que un aumento global de la demanda de oro por parte de los bancos centrales elevara el precio internacional del oro y abocara el mundo a una nueva espiral deflacionista (como la acaecida durante la década de los treinta) sin la suficiente flexibilidad nominal de precios como para que esa deflación no se tradujera en una contracción del PIB global. En lugar del oro, pues, se escogió el más elástico dólar como activo de reserva de los bancos centrales y, para ponerle algún coto al emisor del activo global de reserva (esto es, para maniatar a la Fed y, más en general, al Gobierno estadounidense), se vinculó el dólar al oro, limitando consecuentemente la capacidad de endeudamiento de EEUU.

El sistema tenía, sin embargo, dos potenciales vulnerabilidades. La primera es que, pese a la obligación de convertir sus pasivos en oro, EEUU abusara de su “exorbitante privilegio” (en palabras de De Gaulle) de crear dólares presionando políticamente a los restantes bancos centrales a que no ejercieran su derecho a convertirlos en oro: en tal caso, el Gobierno estadounidense lograría financiación gratuita a costa del resto de Estados miembros. La segunda es que se establecieran unos tipos de cambio entre las distintas divisas nacionales que estuvieran desalineados con las valoraciones relativas de los inversores en el mercado: por ejemplo, si el tipo de cambio oficial era 1 marco=0,25 dólares, pero los inversores estimaban que el valor del marco era superior a 0,25 dólares, tenderían a arbitrar vendiendo dólares y comprando marcos.

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Inicialmente, los tipos de cambio de Europa y de Japón tendieron a establecerse a unas paridades que infravaloraban sus divisas nacionales frente al dólar (es decir, que sobrevaloraban el dólar frente a las restantes divisas nacionales): de ese modo, conseguían promover un crecimiento basado en el aumento de sus exportaciones y, a su vez, EEUU lograba importar desde el resto del mundo a precio de saldo. Sin embargo, en la medida en que los tipos de cambio oficiales no estaban alineados con las valoraciones de mercado, el arbitraje en el mercado de divisas solo dejaba tres opciones disponibles: 1- o se alteraban los tipos de cambio oficiales para reflejar la realidad subyacente (revaluando las divisas europeas y japonesa, devaluando el dólar) 2- o se modificaba la estructura de precios internos de cada país para alterar las valoraciones de mercado de las divisas (deflación y altos tipos de interés en EEUU para volver más atractivo el dólar; inflación y bajos tipos de interés en Europa y Japón para volver menos atractivas sus divisas) 3- o los bancos centrales europeos y japonés compraban dólares emitiendo una mayor cantidad de sus divisas.

Este equilibrio terminó mostrándose demasiado frágil porque nadie estaba verdaderamente incentivado a cumplirlo en el largo plazo. Es verdad que EEUU sí respetó en un comienzo su parte del 'acuerdo' manteniendo una política fiscal y una política monetaria de carácter contractivo para evitar la inflación y la sobreemisión de dólares (es decir, facilitando un ajuste de sus precios internos para elevar la demanda global de dólares), pero el resto de países europeos no quisieron renunciar a las ventajas que les proporcionaba un tipo de cambio infravalorado, de modo que en general también implementaron políticas monetarias relativamente restrictivas que evitaban tanto la inflación como los bajos tipos de interés (de modo que el valor de mercado de sus monedas no tendía a converger con los tipos de cambio oficiales). Dado que las revaluaciones de las divisas europeas y de la japonesa fueron escasas durante el periodo de Bretton Woods (pues estos países deseaban mantener su ventaja competitiva), todo el tinglado monetario dependía de la compra de dólares por parte de sus bancos centrales europeos y japonés. Pero fue esa dependencia la que llevó a EEUU a romper la baraja, consciente o inconscientemente.

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Y es que, a lo largo de la década de los sesenta, especialmente tras la victoria de Kennedy, EEUU decidió apostar por una política fiscal expansiva (bajadas de impuestos y el proyecto de Gran Sociedad de Johnson) y una política monetaria acomodaticia, que se vieron a su vez extraordinariamente realimentadas por el sobregasto que supuso la guerra de Vietnam. En lugar de mantener una política contractiva que aumentara la demanda global de dólares, EEUU apostó por acentuar la sobrevalorización oficial del dólar, consciente de que, si los restantes bancos centrales se negaban a revaluar, solo les quedaría seguir tragándose todos los nuevos dólares que se estaban creando para sufragar sus déficits. Pero aquí EEUU se topó con la vulnerabilidad definitiva que haría estallar Bretton Woods: los bancos centrales europeos y japonés debían comprar dólares a cambio de emitir sus divisas nacionales para mantener los tipos de cambio oficiales… pero no tenían ninguna obligación de mantener los dólares en sus balances, dado que contaban con la opción de convertirlos en oro. Y EEUU no disponía de suficiente oro (ni de suficientes derechos de cobro a corto plazo contra sus socios) para hacer frente a una conversión masiva de dólares en oro.

Así, conforme los gobiernos europeos fueron comprobando —o temiendo— que EEUU no tenía una genuina preocupación por honrar sus deudas en oro, cada vez más países (liderados por De Gaulle) fueron reclamando el pago de sus dólares en oro, lo que asfixió financieramente EEUU y llevó a Nixon a declarar ese 15 de agosto de 1971 el que ha sido el mayor 'default' de la historia: el impago de los pasivos-dólares en oro. Fue ahí cuando realmente murió Bretton Woods y dimos el salto al actual sistema monetario, basado en la deuda pública de los distintos gobiernos nacionales (es verdad que los tipos de cambio fijos de Bretton Woods todavía se mantuvieron en vigor hasta 1973, pero sin el ancla disciplinante que suponía el oro, el sistema solo podría haber descansado sobre la base de una extrema confianza entre los distintos bancos centrales que la experiencia previa y la estanflación de los setenta hicieron imposible).

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La muerte de Bretton Woods supuso el divorcio absoluto entre el sistema monetario y cualquier activo real. Fue una decisión que, como decimos, transformó toda la jerarquía monetaria en pura deuda y, por tanto, eliminó los controles externos (convertibilidad) al emisor de esa deuda. Desde entonces, el valor de la moneda ha descansado en el simple compromiso de los Estados emisores de que no lo envilecerán demasiado, sin otorgar otra opción a quienes no confíen en tales compromisos que la liquidación de sus 'stocks' de moneda. Pero si algo nos muestra la historia, incluida la historia de Bretton Woods, es que los Estados tienden a no respetar sus compromisos.