¡Gracias a Dios es viernes, gracias a Dios es domingo!

El viernes recibí dos emails distintos con el título que encabeza esta columna. Uno de ellos ponía de manifiesto la necesidad de que se acabara la semana, y por fin pudiésemos descansar, y el otro afirmaba con sorna que los domingos, a no ser que estés invirtiendo en bitcoin o en Arabia Saudí, es imposible perder dinero, gracias (¡¡!!) a que los mercados están cerrados.

No recuerdo una semana tan complicada ni recuerdo haber estado tan preocupado en muchísimo tiempo. El porqué es evidente: cosas muy extrañas han pasado y creo que hemos estado más de una vez al borde del precipicio y dudo de que lo hayamos superado.

La desastrosa intervención del nuevo Canciller británico durante el fin de semana tuvo como consecuencia el debilitamiento brutal de la Libra y que los tipos a 30 años de esta divisa se dispararan por encima del 5 % el mismo lunes. Tal fue el movimiento, que el Banco de Inglaterra tuvo que recordar que su mandato es doble y que, aparte del control de la inflación, tiene que asegurar la estabilidad de los mercados financieros. En base a este mandato, tuvo que anunciar que entraría en el mercado de Gilts, a saco, comprando la deuda a largo plazo británica sin límite hasta el 14 de octubre. Curiosa decisión cuando todos esperábamos el final de los programas de monetización de deuda (conocidos universalmente como quantitative easing o por el acrónimo QE) y ahora nos encontrábamos con este esfuerzo de tamaño indefinido.

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Algo grave tenía que haber ocurrido para que el BOE se viera obligado a tomar esta decisión. Horas después salía a la luz la realidad más brutal: los planes de pensiones británicos, especialmente aquellos que garantizan una cantidad mensual determinada ("defined benefit pension plans"), se encontraban en una situación crítica provocada por la debilidad de la deuda británica que les obligaba al pago de garantías (margin calls) por inversiones vinculadas a la misma, lo que les podía llevar a una venta forzosa de sus activos que propiciaría un horrible efecto en cadena sobre la propia deuda británica.

La causa de esta peligrosa situación son las "Liability Driven investments" (inversiones guiadas por las obligaciones de pago), conocidas en los mercados como LDI Strategies. En un mundo donde los tipos de interés no paraban de caer, los compromisos de pago de los planes de pensiones sólo hacían que incrementarse, especialmente para aquellos en los que el desembolso es una cantidad prefijada, puesto que el valor presente de esas futuras mensualidades a tipos más bajos es mucho más alto, pero, por otro lado, el valor de los activos que soportan estos pagos (deuda británica en su mayoría), no ha crecido lo suficiente en los últimos años, e incluso ha sufrido una caída aguda en los últimos meses, como para contrarrestar el citado aumento de las cantidades a pagar.

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Los planes de pensiones podrían haber esperado a que los tipos subieran, sin embargo, su nivel de exposición a los LDIS no lo hacía posible. Los LDIS son vehículos creados para minimizar los efectos que los cambios en los tipos de interés y en la inflación tienen sobre los compromisos de pago de estos fondos. Si bien la teoría parece perfecta, la realidad, una vez más, se la ha llevado por delante. La puesta en marcha de los LDIS requería que los planes de pensiones se apalancaran financieramente en el corto plazo para así obtener esos rendimientos prefijados de antemano. Este apalancamiento es sencillo, pues usan los Gilts (deuda británica) de sus carteras de inversión como colateral (REPO) y como pago de las consiguientes garantías (margin calls). Según han ido subiendo los tipos y, por tanto, bajando el valor de estos bonos, los bancos prestamistas han exigido mayores garantías (más bonos) y como los planes de pensiones no las tenían, no les iba a quedar más remedio que vender los mencionados bonos, lo que hubiera creado un enorme efecto bola de nieve que podría haber colapsado el mercado financiero británico. De ahí la intervención del Bank of England.

El martes, tras una apertura decente, parecía que íbamos a tener un rebote en los EEUU. Eso fue antes de que la noticia del sabotaje en uno de los gasoductos que transportaban gas a Europa llegara a la cinta y de que un par de buenos datos macro en EEUU se llevaran por delante las pocas esperanzas de un giro moderado de la Fed. Nos dirigimos a ese momento de mercado donde las buenas noticias son malas noticias y las malas noticias aún no son buenas noticias, son peores. De hecho, es posible que hayamos visto esta semana el peor punto del mercado bajista, en el que las buenas y las malas noticias simplemente se toman mal. No he visto tanta negatividad en mucho, mucho tiempo. Es uno de esos momentos incómodos en los que la renta variable es rehén de otras clases de activos que ahora, junto a la macro, dictan la narrativa bajista para el mercado de renta variable.

Creo que el lado positivo de todo esto es que la Fed está a punto de recuperar su credibilidad y eso puede permitirle relajarse un poco antes de lo que asume el mercado. El mercado que ahora sí que los está tomando en serio y de ahí el dolor económico autoinfligido. Las condiciones financieras se han endurecido significativamente hasta un nivel próximo a la Gran Crisis Financiera del 2008. Por todo ello creo que, si bien es público y notorio que el Banco de Inglaterra intervino esta semana, tanto el Banco Central Europeo como la Fed hicieron lo mismo de forma encubierta en el mercado de sus bonos. Honestamente, opino que dijeron una cosa pero hicieron otra muy distinta.

El motivo es evidente, la Reserva Federal continua con un discurso durísimo sobre el control de la inflación y, si bien lo puedo entender, si se pasan de frenada, las consecuencias pueden ser terribles. Si quiebran el mercado de bonos, quebrarán el mercado inmobiliario y, por tanto, el de renta variable, y pasaremos de una desaceleración de la economía, no a una recesión, ¡sino a UNA DEPRESIÓN! Ese ha sido mi miedo toda la semana y sólo cuando he visto que la rentabilidad del 10 años americano caía después de un número de inflación más alto de lo esperado, he empezado a pensar que igual hay luz al final del túnel.

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La estacionalidad está de nuestro lado, históricamente el mejor periodo de bolsa se da del 30 de septiembre al 31 de diciembre. Permítanme que les deje con algunas estadísticas que alimentan la esperanza (fuente Scott Rubner: Goldman Sachs):

• Desde 1928, el mejor día para comprar en el mercado de cara al cuarto trimestre es el 30 de septiembre, al final del trimestre.
• Desde 1928, la primera semana de octubre (1 semana) ha subido ~46 pb, que es 4 veces mayor que el rendimiento semanal medio de 12 pb para todas las semanas.
• Desde 1950, la primera quincena de octubre es la cuarta mejor quincena del año.
• Desde 1950, la segunda quincena de septiembre es la segunda peor quincena del año. ¡Adiós!
• La semana pasada la relación AAIIBULL vs. BEAR se redujo a 0,32. Históricamente, cuando ha sido inferior a 0,5 hemos subido más de un 3% en el 80% de los casos en el mes siguiente, 6% en 3 meses y 11% en seis.

Mientras hay vida, hay esperanza, y estamos en un momento de "ahora o nunca". Esperemos que se produzca el esperado rebote y que el mercado nos dé unas semanas de tregua.