Razón de ser y problemas de los fondos que siguen a los índices

Los estudios de rentabilidad pasada de los fondos de inversión en plazos largos (superiores a 10 años) demuestran que el rendimiento medio de los fondos ha sido inferior al de los índices bursátiles incluyendo dividendos si son de renta variable o al de los índices de renta fija si son de este tipo.

Este resultado es lógico teniendo en cuenta dos aspectos. Por un lado, es razonable que la media de los participantes en los mercados financieros obtengan una rentabilidad bruta de comisiones cercana al índice ponderado del mercado. Por otro lado, tiene todo el sentido que ocurra en un mercado dominado por fondos concebidos para la venta y con escasa competencia. Las comisiones que se aplican directa e indirectamente son demasiado elevadas y restan gran parte de la rentabilidad a los clientes. Además, en este modelo de negocio, lo razonable es volcarse en la capacidad comercial y dedicar los mínimos recursos a la gestión. En definitiva, los fondos en líneas generales han sido excelentes productos para quien los ha vendido y decepcionantes para quien ha invertido en ellos.

En esta situación, cada vez más ahorradores deciden invertir en ETFs (fondos que cotizan en bolsa) y fondos indexados. Son productos cuyas carteras son una réplica de la composición de algún índice de bolsa o de renta fija y tienen menores comisiones de gestión.

Problemas

Si fuesen pocos los inversores que invirtiesen igual que los índices la estrategia sería razonable. Nunca ganarían al mercado, pero se asegurarían que su rendimiento sería casi el promedio del mismo y superarían a la mayoría de fondos por las inferiores comisiones. Sin embargo, la gran cuota de mercado que están alcanzando los fondos indexados, ETFs y fondos closet (cartera similar al índice encubierta) a nivel global está fomentando los conflictos de interés en las empresas que se financian en los mercados y estos productos son carne de cañón.

Las condiciones para que los valores entren a formar parte de los índices suelen ser simplemente que coticen en un mercado organizado y que cumplan los mínimos establecidos de liquidez (volumen de compraventas). El peso de cada valor en el índice se pondera normalmente por la capitalización, si es de renta variable, y por el volumen de deuda emitida, si es de renta fija. Con estos requisitos las empresas no deben convencer a nadie para conseguir un volumen significativo de capital o deuda en los mercados de capitales, solamente necesitan cumplirlos.

El año pasado detallé una serie de conflictos de interés entre los directivos de las cotizadas y los accionistas, pero hay muchos más. Estos problemas ya existían antes, sin embargo el auge de los productos indexados los aviva. Esta vez me voy a centrar en explicar dos casos.

Pongamos que una empresa cotizada tiene pérdidas y decide cubrirlas ampliando capital. Lo normal sería que los inversores revisasen la viabilidad de la compañía y solamente si confían en el plan de negocio acudan a la ampliación. Si no estuviesen dispuestos a pagar por nuevas acciones, la empresa deberá buscar comprador, vender activos o liquidarse. En un mercado dominado por ETFs y fondos indexados las ampliaciones siempre se cubren porque el peso del valor en el índice aumenta y estos productos tienen que incrementar su inversión. Esto es algo conocido por los directivos, los bancos de inversión que aseguran las ampliaciones y los inversores que acuden a la ampliación con descuento para revender los títulos posteriormente. En consecuencia, las cotizadas pueden continuar su actividad indefinidamente aunque no generen beneficios.

Hay muchas cotizadas que recurrentemente piden a sus accionistas más dinero en ampliaciones del que reparten y esperan repartir en dividendos

Para que una inversión sea rentable, lo que se espera recibir debe ser superior a los desembolsos que hay que realizar. Es la única manera de que el cálculo del VAN y la TIR salga positivo. Pues bien, hay muchas cotizadas que recurrentemente piden a sus accionistas más dinero en ampliaciones del que reparten y esperan repartir en dividendos. La valoración de sus acciones debería ser negativa.

Vayamos ahora a otros casos. Cuando leo noticias de grandes empresas que dedican sumas millonarias a despedir o jubilar miles de empleados pienso en sus accionistas. Me pregunto si serán conscientes de que con su dinero los directivos habitualmente deciden pagar mayores indemnizaciones para evitar conflictos. A veces se trata de muchos empleados y por no tener problemas con los sindicatos y políticos se aumentan las compensaciones sin apenas negociación. No obstante, es más grave es cuando se paga excesivamente a los directivos salientes para poder tomar el control o poner al mando personas de mayor confianza. ¿Qué grado de control ejercen los ETFs y los fondos indexados en estas situaciones? Ninguno. Ni si quiera pueden vender las acciones. Tienen que seguir invertidos, y si ampliase capital, aumentar la inversión.

La mayoría de las compañías que tienen estos problemas son muy grandes y suelen ser de los títulos que más ponderan en los índices. En consecuencia, comprando un fondo indexado o un ETF de renta variable se está invirtiendo en acciones de un conjunto de compañías donde abundan este tipo de problemas.

Por un lado, la gestión activa de los fondos de inversión está cambiando mucho. Aparecen nuevos fondos que incrementan la competencia, con menores comisiones y donde se valora más la gestión. Por otro lado, los productos de gestión pasiva (indexados) siguen aumentando su cuota de mercado. Ya veremos qué tipo de productos generan más rentabilidad en los próximos 15 ó 20 años.