'Bet-coin', cuestión de sentido común

A la misma hora que hoy me siento a escribir este artículo, la semana pasada me levantaba para correr la maratón de Nueva York (desde aquí quiero agradecer a todos los que me han ayudado económica y mentalmente). Muchas cosas han cambiado en esta semana, pero muchas más desde hace tres semanas, cuando escribí mi última columna.

El pasado jueves el S&P prácticamente recuperaba niveles de 4.000, registrando una subida de un tamaño solo visto 5 veces antes desde 1929. Sin embargo, el 5% del jueves, tras un número de inflación por debajo de lo esperado, puede ser objeto de confusión y es algo ficticio, puesto que el día anterior caíamos 2%, tras la ruptura del 16.000 por el Bitcoin y la quiebra de uno de los "exchanges" supuestamente más seguros del mundo Crypto (FTX). El miedo a un efecto bola de nieve provocó la debilidad de los distintos activos financieros, pues la situación recordaba mucho a Enron desde el punto de vista operacional, con la compañía utilizando el dinero de clientes como garantías de préstamo y llevando a cabo miles de inversiones cruzadas, y a Lehman por el nivel de riesgo descontrolado que asumieron y las inversiones tan catastróficas que realizaron. Sin duda, la confianza en el mundo crypto quedará tocada.

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Una vez más, vuelvo a poner de manifiesto que, si bien estoy de acuerdo en que la tecnología blockchain cambiará el mundo, tengo muchas dudas sobre las criptomonedas como inversión. El valor de Bitcoin se basaba en que solo existen 21 millones de unidades, es decir, es un bien escaso. En el momento que creamos 200.000 "proxis", bajo nombres a cuál más absurdo, nos estamos cargando el principal argumento de inversión del activo y volvemos al mundo de la pura especulación (Bet-coin). Desde que tuvo lugar el "boom" de las crypto, siempre me pareció que el principal argumento para la compra de esta clase de activo era que "no hacía más que subir" sin importar el por qué, lo cual es el ingrediente que nunca falta en la formación de "burbujas" desde el principio de los tiempos, y así lo he explicado en estas líneas en numerosas ocasiones.

Como me comentaba mi amigo Clarke Pitts esta semana, "estoy seguro de que el Bitcoin es de gran utilidad para aquellos que no tienen acceso a una cuenta bancaria, aquellos que necesitan lavar dinero, para los que están bajo corralitos monetarios y para aquellos para los que la relación riesgo/retorno en una inversión no les parece una máxima innegociable. Como yo no me encuentro en ninguno de esos grupos, no invierto en Bitcoin. Mientras, la avaricia y el desconocimiento han atraído grandes sumas de capital, lo cual solo me reafirma en mi idea de evitar este tipo de inversiones". Viendo algunos de los vídeos que han circulado esta semana de la CEO de Alameda Research o del famoso SBF (fundador de FTX), en los que niegan el concepto de gestión de riesgos, control de perdidas, etc., no puedo dejar de pensar en todos los esqueletos que todavía pueden quedar en el armario…

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Dejemos aquello que ciertamente desconocemos, eso sí, felicitándonos de que ese desconocimiento nos haya ahorrado varios disgustos, y centrémonos en aquello para lo que, al menos en la mayoría de los casos, podemos encontrar una explicación racional.

Para la renta variable esta semana era crítica. En cualquier periodo "normal", el foco del mercado esta semana habría estado en las elecciones intermedias de EEUU, y por una buena razón: los rendimientos en los periodos noviembre-abril posteriores a estas elecciones promedian una subida del 9%; pero es que desde la Segunda Guerra Mundial promedian más del 15%, si venimos de un año negativo.

Sin embargo, este año dista mucho de ser "normal". Los efectos de los excesos postcovid continúan (Bitcoin, spacs, tecnológicas que no generan beneficios, etc) y es la actuación de los bancos centrales la que rige todo movimiento y actividad en el mercado. Así, un dato de inflación muy por debajo de lo esperado (aunque aún elevado) tuvo las siguientes consecuencias inmediatas:

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• Las condiciones financieras tuvieron uno de sus mayores movimientos de relajación/flexibilización el mismo jueves.
• Los gestores sistemáticos largos/cortos tuvieron su segundo peor rendimiento diario (-1,2 %) en el último año.
• El factor de "momento" (largo los que mejor se han comportado, corto los que peor lo han hecho) perdía 8% en un día. Pero quizás lo más revelador es que, tanto las estrategias de "momentum" europeas como americanas, presentan correlaciones extremadamente negativas con el precio del índice, lo que ilustra cuán bajista sigue siendo el posicionamiento agregado y apunta a que este movimiento aún puede tener varias etapas más.
• El movimiento de la rentabilidad del bono a 10 años americano, cayendo del 4.30% al 3.75% en una semana, y la debilidad del dólar pueden indicar que las estrategias que han funcionado bien -macro, CTA (tendencias) y trading matemático- están bajo una presión real, ya que el IPC de esta semana sugiere un posible cambio en la tendencia del indicador más influyente de los últimos 12 meses, la inflación y, en consecuencia, en la curva tipos de interés.

Hace varias semanas dijimos que era momento de preparar la caña y empezar a pescar y creemos que, por ahora, hay que seguir pescando, principalmente basándonos en el posicionamiento tan negativo que aún existe y en el temido FOMO (Fear Of Missing Out, o miedo a quedarse fuera).

Los profesionales de la industria no estaban teniendo un gran año, pero el mercado tampoco. Si ahora el mercado recupera con el rally de Acción de Gracias "o con el rally de Navidad, con el cierre de cortos o simplemente con más datos que consoliden el argumento de que la inflación ha cambiado de tendencia y está controlada, todos vamos a quedar "retratados en la foto".

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Dicho esto, debemos ser cautos y estar atentos para revisar este planteamiento. Como el viernes exponía mi cuñado Gonzalo en su nota diaria a clientes, la pregunta es: "¿qué hará la Fed si el S&P se va por encima de 4200?" El verdadero desafío vendrá con el hecho de que la eventual relajación de las condiciones financieras alejará a la Reserva Federal del contexto macroeconómico que necesita para controlar los precios, lo que nos separaría del nivel de inflación subyacente del 3,5-5%, transición hasta el objetivo del 2,0%, por lo que es posible que sea necesario un endurecimiento adicional significativo de las condiciones financieras. Todas las razones por las que el mercado se ha mantenido bajista aún persisten pero, una vez que el mercado asuma que la actuación de la Fed está dando los resultados adecuados, el foco pasará de la inflación al crecimiento.

Es por esto por lo que creo que la política de China respecto al Covid va a ser clave para que esta subida bursátil continúe, pues la apertura de su economía será fundamental para el crecimiento, especialmente en un momento en el que la inflación de inventarios empieza a controlarse y la de salarios se debe moderar a la vista de los recientes despidos en las grandes empresas.

No me cabe duda de que Powell y los miembros de la Fed intentarán rebajar las expectativas del mercado y que su intención era un 2023 con los tipos oficiales en torno al 4.75-5%, la inflación dando señales de relajación, el mercado laboral suavizando y el enfriamiento económico siendo suave y no recesivo. El problema es que el mercado ha empezado a leer esa situación el jueves, (correcta o incorrectamente) e históricamente anticipa las situaciones económicas a 6 meses vista, así que si creemos que los "goldilocks" (inflación controlada con una desaceleración controlada de la economía) se producirán a mediados de junio, sería razonable creer que este movimiento no ha terminado aquí. Piensen en todos los sectores sensibles a los tipos de interés, puesto que ellos serán los que más se beneficien si esta tendencia se consolida.