¿Cómo gestionar una crisis de liquidez en un fondo de inversión?

Los fondos de inversión operan en los mercados financieros y ofrecen a sus partícipes liquidez diaria. Sin embargo, este beneficio conlleva un riesgo inherente: la posibilidad de una crisis de liquidez que afecte a todos los inversores.

Imaginemos un escenario en el que el 40% del patrimonio de un fondo se reembolsa o se traspasa a otros fondos en una semana. ¿Tendría el fondo suficiente liquidez para afrontarlo? ¿Dejaría a los partícipes que permanecen con las inversiones más ilíquidas de la cartera?

Los reembolsos masivos obligan a vender activos, lo que puede generar caídas en las cotizaciones y, a su vez, reducir el valor liquidativo del fondo. Esta depreciación puede motivar aún más ventas, generando una espiral de reembolsos y caídas que, en muchos casos, lleva al cierre del fondo. Peor aún, esta situación obliga a los inversores a vender en el peor momento, no por razones fundamentales, sino por el efecto de ventas forzadas dentro del propio fondo. Es habitual pensar que esto solamente ocurre cuando el fondo invierte en activos ilíquidos. Sin embargo, para fondos de gran tamaño todos los valores son ilíquidos.

Tomemos como ejemplo un fondo de 5.000 millones de euros con una posición del 3% en Telefónica. Si el fondo necesita vender su posición en un solo día para cubrir reembolsos, estaría liquidando 150 millones de euros. Sin embargo, el volumen medio de negociación diario de Telefónica en los últimos 30 días es de 39 millones de euros. Una venta de esta magnitud afectaría significativamente al precio de la acción.

¿Es realista un escenario de reembolsos masivos?

Lo primero es ver si unas salidas del 40% del patrimonio de un fondo de inversión es algo que puede ocurrir o no. Desde luego no son volúmenes habituales, pero ningún fondo está exento de que eso ocurra. Los reembolsos se pueden producir cuando aparece un riesgo reputacional para el fondo o la entidad que lo gestiona.

Por ejemplo, si en medios de comunicación o redes sociales se critica negativamente un fondo con algún argumento justificado, o no, que provoque que la mayoría de los partícipes ya no quieran invertir en ese fondo, podría reembolsarse más de un 50% del capital en unos pocos días. Estos argumentos podrían ser del tipo de pérdidas puntuales o a largo plazo; alguna inversión polémica o afectada por una noticia; escándalos en la gestora o en el grupo bancario; marcha del gestor del fondo a la competencia; etcétera.

Reflexión personal

Este problema me preocupa porque me afecta directamente. Como asesor de Avantage Fund, Avantage Pure Equity y Avantage Fund Plan de Pensiones, si un día tuviera un accidente y no pudiera desempeñar mi labor, es probable que muchos inversores decidieran retirar su dinero de inmediato.

Si bien los partícipes son libres de tomar esa decisión, quiero que su elección no tenga un impacto negativo en el valor de sus inversiones ni en la de aquellos otros que han confiado en mí. Además, mis propios herederos podrían verse perjudicados, ya que me he comprometido ante notario a mantener más del 50% de mi patrimonio en Avantage Fund y Avantage Fund Plan de Pensiones. Por ello, he dedicado más tiempo del habitual a encontrar una solución efectiva a este problema.

La solución: el slicing approach por pesos

Gestionar una crisis de reembolsos no es complicado, pero requiere disciplina. La clave está en mantener constantes los pesos de las inversiones dentro de la cartera, sin importar el volumen de reembolsos ni la fluctuación de precios del mercado. Este enfoque, se conoce como slicing approach (venta por rebanadas) por pesos. A diferencia de la venta por rebanadas por títulos, que consiste en vender el mismo porcentaje de títulos de todos los valores, este método vende más acciones de las compañías que mejor lo hagan en ese escenario y menos de las que más se deprecien justo en ese momento, de manera que se mantenga prácticamente constante el peso de los valores en cartera.

Las bajadas significativas de precios, de más del 10%, atraen inversores y convierten los valores que normalmente no tienen muchas operaciones en valores muy líquidos. Cuanto más caigan los valores más líquidos se vuelven y menos acciones hay que vender. En un extremo, si vendiendo el primer 1% de las acciones de un determinado valor muy ilíquido éste se depreciara un 40%, ya no habría que vender más de ese valor en caso de reembolsos del 40% del patrimonio del fondo. Sólo se continuaría vendiendo si el valor se recuperara y pasase a perder menos porcentualmente.

En cambio, en otros valores más líquidos en los que apenas variase el precio, tendríamos que vender más de un 40% de las acciones en cartera porque sino el peso aumentaría debido a la mayor depreciación de otros valores. Este método requiere estar muy encima de las cotizaciones y, aunque no se consigan mantener exactamente los mismos pesos, se lograrían los objetivos de dar liquidez a los inversores que quieran reembolsar y mantener una cartera por pesos muy parecida a la previa para los inversores que permanecen invertidos en el fondo, y así no perjudicarles ni en liquidez ni en riesgo.

Una vez superado el bache, la película cambiará radicalmente: las ventas provocadas por un fondo o varios, por grandes que sean, no influyen en las valoraciones del mercado a medio y largo plazo. Por lo tanto, las fuertes caídas puntuales en las cotizaciones de algunos valores se convertirán en una excelente noticia para los inversores que se mantengan cuando se recupere la cotización. El valor liquidativo del fondo subirá mucho más de lo que bajó en los momentos de fuertes salidas porque se habrán vendido muchos menos títulos de las acciones que más cayeron y precisamente serán las que más recuperarán si las cotizaciones vuelven a los niveles previos.

En definitiva, este método tiene las siguientes ventajas:

1º) Permite que los inversores obtengan la liquidez cuando desean.

2º) No se perjudica ni en liquidez ni en riesgo a los que se quedan.

3º) Desincentiva salidas precipitadas e incentiva reembolsos más ordenados.

4º) Contribuye a generar estabilidad en los mercados.

5º) Es un método limpio, coherente y transparente con todos los inversores.

El único inconveniente, si se considera como tal, es que aquel que sale rápido, en el peor momento de reembolsos, tendrá un peor resultado que el que obtendría si la gestora actuara como se ha hecho hasta ahora en la mayoría de los casos: perjudicando la liquidez y riesgo de los inversores que permanecen.

Aplicación específica en Avantage Fund

En el caso particular de los fondos y plan Avantage, si viniera un problema de fuertes reembolsos estando yo seleccionando las inversiones, sirva este artículo para explicar por adelantado qué harían las carteras de los fondos. Realmente no me alegraría, pero actuaría siendo consciente de que las ventas de ese momento servirán de abono para proteger y rentabilizar el patrimonio de los inversores que permanezcan.

En caso de mi fallecimiento o incapacidad, ya saben los empleados de Avantage Capital y las gestoras cuál es mi recomendación para abordar la situación. Por ello, el mejor consejo que puedo dar a quienes confían en mí y a mis herederos, es mantenerse invertidos durante las primeras semanas o meses y que decidan si mantenerse a largo plazo o no en función del grado de confianza en el nuevo director de inversiones.

Destaco que siempre invierto con la vista puesta en el muy largo plazo y que cada año entran y salen muy pocas compañías de cartera; la inmensa mayoría se mantienen. Por ello, la última cartera debería ser buena durante un mínimo de 6 meses. Antes de ese tiempo, Avantage Capital habrá designado al nuevo director de inversiones y éste se habrá comprometido con los partícipes utilizando una fórmula que no tiene por qué ser idéntica a la mía, pero que demuestre que hará lo mejor para los intereses de los inversores. Dicho esto, resalto que cumpliré 45 años el mes que viene, que estoy bien de salud y que espero seguir seleccionando las inversiones de los fondos Avantage al menos durante 30 años más. Llegar a la edad de Warren Buffet en buen estado es otro tema.

Consideraciones finales

Termino con un apunte para los más avanzados en gestión y valoración de fondos de inversión. Es cierto que, en algunos activos ilíquidos, las pantallas no reflejan los precios de mercado correctamente, por ejemplo, en algunos bonos de renta fija corporativa. En esos casos el slicing approach por pesos también se debe aplicar, pero para que todo funcione correctamente se debe poder valorar los títulos que quedan en cartera al precio de venta de una parte de ellos en lugar de al precio de las pantallas. Es decir, si las pantallas dicen que un bono vale un 95% del nominal y el mejor precio de venta que se ha podido conseguir es 75%, se debe poder valorar el resto de la inversión en ese bono ese día al 75% del valor nominal para no beneficiar a los inversores que salen y perjudicar a los que se quedan. El supervisor no debería tener ningún problema con esto, es lo más justo para todos los partícipes.

En el hipotético caso de que regulatoriamente no hubiera más remedio que valorar los títulos restantes al 95%, aunque fuera un sinsentido, la mejor gestión que se podría hacer en esa situación es seguir el método de slicing approach por títulos en lugar de por pesos. En el caso de que el error de valoración regulatorio fuera muy elevado y se esperasen más reembolsos en días posteriores convendría adelantarse y vender un mayor porcentaje de bonos que el estrictamente proporcional.